Jackson Hole połączy bezrobocie z inflacją

Rozpoczynająca się w czwartek w Jackson Hole doroczna konferencja Fed, może przynieść ważne dla rynków sugestie nie tyle co do kierunku polityki pieniężnej, ile w kwestii dotyczącej tempa, w jakim będzie przeprowadzany proces jej normalizacji. Mówiąc wprost, inwestorzy ze słów Janet Yellen i innych uczestników będą starali się wyciągnąć wskazówki, kiedy stopy procentowe pójdą w górę.

Choć zapowiedziano, że amerykańska rezerwa federalna zaprezentuje ścieżkę zmian polityki pieniężnej pod koniec roku, wielu obserwatorów rynku spodziewa się, że w trakcie konferencji w Jackson Hole będzie można dowiedzieć się nieco więcej o zamiarach Fed w tym względzie. Biorąc pod uwagę dostrzeganą już wcześniej jednomyślność członków tego gremium, dotyczącą kierunku zmian, czyli potrzeby wprowadzenia polityki pieniężnej na normalne tory, w tej kwestii żadnych niespodzianek nie należy oczekiwać. Z kolei zróżnicowanie poglądów na to, kiedy zasadne byłoby rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp procentowych jest na tyle duże, że trudno spodziewać się, by podczas konferencji można było co do tego uzyskać większą jasność. Niektórzy z najbardziej jastrzębio nastawionych gubernatorów deklarowali możliwość pierwszej podwyżki już na początku 2015 r., z kolei „gołębie” sugerują, że blisko zera stopy mogą utrzymać się przez większą część przyszłego roku.

Wszystko zależeć będzie oczywiście od oceny stanu i perspektyw amerykańskiej gospodarki, a w tym zakresie istnieje przestrzeń do różnorodnych interpretacji. Jak pokazują doświadczenia z początku tego roku, zaskakujące mogą być oceny stanu faktycznego, cóż dopiero mówić o perspektywach. Fed nie przejął się zupełnie nieoczekiwanym tąpnięciem tempa wzrostu PKB w pierwszym kwartale, które przecież śmiało mogło być uznane za uzasadniony powód do wstrzymania redukcji skupu obligacji lub przynajmniej zmniejszenia skali tego procesu. Tak się jednak nie stało, co można uznać za sygnał determinacji rezerwy federalnej do zakończenia stosowania tego narzędzia, a pośrednio także do przejścia do następnego kroku, czyli rozpoczęcia cyklu podwyżek stóp. Niezależnie od incydentalnego charakteru przyczyn, które doprowadziły do skurczenia się gospodarki, czyli wyjątkowo ostrej zimy, PKB mocno się obniżył. Fed deklaruje, że nadal będzie pilnie śledził to, co dzieje się w gospodarce i nie zadziała, dopóki nie będzie pewności, że
znalazła się ona na ścieżce trwałego wzrostu.

Śledzenie stanu gospodarki i ocena jej perspektyw, dokonuje się jednak poprzez obserwację poszczególnych parametrów makroekonomicznych. Do niedawna kluczowe znaczenie miały te z nich, które charakteryzowały sytuację na rynku pracy. Stopa bezrobocia jednak już spadła poniżej poziomu, którego osiągnięcie Fed pierwotnie uznawał za zielone światło dla podwyżek stóp procentowych. Z tego punktu widzenia nieprzypadkowy wydaje się wybór tematu przewodniego tegorocznej konferencji. Jest nim właśnie ocena sytuacji na rynku pracy.

Choć od pewnego czasu widoczna jest także trwała poprawa takich parametrów, jak liczba nowych miejsc pracy oraz spadek liczby wniosków o zasiłek dla bezrobotnych do około 300 tys., to miejsca do dyskusji jest jeszcze sporo. Dość powiedzieć, że w USA istnieje sześć rodzajów wskaźnika stopy bezrobocia różnie definiujących status osoby bezrobotnej. Według najszerszej definicji bezrobocie sięga prawie 12,5 proc., a więc jest dwa razy wyższe niż sugeruje główny wskaźnik, którym posługujemy się najczęściej. A na stopie bezrobocia, liczbie wniosków o zasiłek i liczbie nowych miejsc pracy problem się nie kończy.

Sądząc po deklarowanym od pewnego czasu przesunięciu przez Fed siły ciężkości ze stopy bezrobocia na stopę inflacji, prawdopodobnie obecnie chodzi o to, by ocenić na ile poprawa sytuacji na rynku pracy może działać inflacjogennie. Niewykluczone, że właśnie ten wątek będzie wyraźnie widoczny w trakcie dyskusji w Jackson Hole. I być może to właśnie ta kwestia powoduje, że rezerwa federalna nie widzi zagrożeń związanych ze wzrostem inflacji. A jeśli tak jest w rzeczywistości, na pierwszą podwyżkę stóp w Stanach Zjednoczonych trzeba będzie prawdopodobnie poczekać do drugiej połowy przyszłego roku. Fed z pewnością nie będzie miał nic przeciwko sytuacji, w której PKB rośnie dynamicznie w warunkach umiarkowanej inflacji.

Roman Przasnyski,
Open Finance