Miesiąc silnego euro

Grudzień na międzynarodowym rynku walutowym upłynął pod znakiem dynamicznego wzrostu eurodolara. W ciągu jednego tygodnia kurs EUR/USD wzrósł o ponad 17 figur – powyżej poziomu 1,4700. Początek miesiąca nie zapowiadał jednak takiego biegu wypadków. W pierwszych dniach grudnia notowania euro podlegały konsolidacji w przedziale 1,2600 – 1,2800, a po przebiciu górnego ograniczenia tego kanału wahań, kurs EUR/USD w dalszym ciągu nie potrafił obrać zdecydowanego kierunku i poruszał się pomiędzy 1,2800 – 1,3000. Dopiero kolejne wybicie z kanału górą i pokonanie oporu na poziomie 1,3080 otworzyło eurodolarowi drogę do dalszych wzrostów.

Miniony miesiąc przyniósł dość istotną zmianę w notowaniach eurodolara – poprawił się sentyment dla wspólnej waluty i kurs EUR/USD zaczął rosnąć bez względu na napływające dane makro oraz zachowanie indeksów giełdowych. Jak pamiętamy, od momentu przełamania w lipcu trendu spadkowego na parze EUR/USD, euro dość nietypowo reagowało na dane makro napływające ze Stanów Zjednoczonych. Im bardziej rozczarowujące były odczyty wskaźników z gospodarki USA i im silniejsze były spadki na amerykańskich giełdach w reakcji na słabe dane, tym większej skali deprecjację wspólnej waluty mogliśmy obserwować. Działo się tak dlatego, że kapitał amerykański wykorzystywał wszystkie „gorsze momenty” jako pretekst do wycofywania się z inwestycji zagranicznych. Wcześniej bowiem był on na duża skalę inwestowany poza granicami USA. W momencie eskalacji kryzysu pod koniec lipca bieżącego roku, instytucje finansowe stanęły w obliczu konieczności upłynnienia znaczącej części swoich aktywów w celu pokrycia strat oraz zmniejszenia poziomu
dźwigni finansowej. W pierwszej kolejności zaczęły one spieniężać swoje inwestycje zagraniczne, w tym aktywa europejskie – to z kolei wywołało wzrost popytu na dolara i doprowadziło do jego umocnienia. Aprecjacja USD miała miejsce pomimo coraz słabszych danych napływających z tamtejszej gospodarki i przy jeszcze nie najgorszych wskaźnikach makro z Eurolandu. Euro osłabiały ponadto oczekiwania na obniżkę stóp procentowych – Fed dokonał bowiem radykalnych cięć kosztu pieniądza, ECB natomiast pozostawało bardziej umiarkowane w swoich interwencjach. W efekcie w w listopadzie kurs EUR/USD oscylował wokół wartości 1,2400 i był o 22% słabszy w porównaniu z lipcowym szczytem na poziomie 1,6000. W ostatnich dniach apetyt na dolara znacząco osłabł – może to być spowodowane faktem, iż większość łatwych do upłynnienia aktywów inwestycyjnych jest już z powrotem w Stanach Zjednoczonych. Nastąpiło więc osłabienie nietypowej dodatniej korelacji pomiędzy notowaniami EUR/USD a odczytami wskaźników makroekonomicznych z USA i
zachowaniem giełd amerykańskich. Eurodolar przestał praktycznie reagować na dane, co więcej nawet polityka monetarna nie jest obecnie w stanie wywrzeć znaczącego wpływu na kurs walutowy. Na początku grudnia Europejski Bank Centralny zdecydował się obniżyć główną stopę procentową o 75 pb do poziomu 2,5%. W reakcji na tą decyzję euro, przebywające wówczas w przedziale 1,2600 – 1,2800, zdołało na chwilę przebić górne ograniczenie kanału wahań. Jakkolwiek ruch ten nie był długotrwały i wkrótce kurs EUR/USD powrócił do konsolidacji, zachowanie inwestorów po decyzji ewidentnie wskazało, iż została ona odczytana pozytywnie dla euro. Rynek liczy bowiem, że ekspansywna polityka pieniężna odniesie lepszy skutek w bardziej konserwatywnej strefie euro niż w USA. Dlatego też cięcie kosztu pieniądza w Stanach Zjednoczonych również o 0,75 punktu procentowego do poziomu 0,25% spotkało się już z bardziej surową oceną rynku. Inwestorzy nie wierzą, że dalsze poluźnianie polityki pieniężnej może jeszcze pomóc pogrążonej w
recesji gospodarce amerykańskiej, borykającej się z paraliżem konsumpcji i inwestycji oraz z kryzysem zaufania. Co więcej stopy procentowe na poziomie 0,25% mają również psychologiczne znaczenie – bez względu na to, czy ekspansywna polityka pieniężna była skuteczna, czy też nie, w obecnym momencie wiadome jest, że Fed nie ma już szans na dalsze poluźnianie warunków monetarnych za pośrednictwem tradycyjnych metod. W związku z tym decyzja Fed, podjęta już po wybiciu górą notowań EUR/USD z przedziału 1,2800 – 1,3000, bardziej poruszyła rynkiem niż decyzja ECB i zdecydowanie wsparła umocnienie euro.

Wspólna waluta zwyżkowała względem dolara pomimo wciąż słabego sentymentu na światowych parkietach. Główne indeksy na Wall Street straciły znacząco w połowie grudnia na fali obaw związanych z przyszłością amerykańskiego sektora motoryzacyjnego. Tak zwana Wielka Trójka z Detroit czyli General Motors, Chrysler oraz Ford boryka się w ostatnim czasie z poważnymi problemami z płynnością. Jest to wynikiem znaczącego spadku wolumenu sprzedaży przy wysokim poziomie kosztów stałych, niemożliwych do zredukowania w krótkim okresie. Koncerny na początku miesiąca przedstawiły w Kongresie projekt ich restrukturyzacji, w oparciu o który miały otrzymać krótkoterminowe pożyczki. Ostateczna kwota pomocy dla Wielkiej Trójki wyniosła 14 mld dolarów – miała ona zostać udzielona ze środków przeznaczonych na wsparcie dla sektora finansowego w ramach planu Paulson'a. Projekt został zaakceptowany przez Izbę Reprezentantów, odrzucono go natomiast w Senacie, co wywołało pogorszenie sentymentu i spadki na giełdach. Brak pomocy może być
bowiem jednoznaczny z bankructwem koncernów, co z kolei przełożyłoby się na zwolnienia liczone w setkach tysięcy miejsc pracy – redukcje etatów miałyby miejsce nie tylko w samych koncernach samochodowych, ale także w licznych firmach podwykonawczych. Pomimo bardzo negatywnych nastrojów w USA, euro umacnia się, co potwierdza siłę wspólnej waluty i lepszy sentyment do niej. Wzrost kursu EUR/USD jest jednak tak silny i dynamiczny, że w krótkim czasie możemy spodziewać się ruchu korygującego.

W grudniu na rynku utrzymywał się słaby sentyment wobec złotego. Polskiej walucie szkodziła perspektywa kolejnych obniżek stóp procentowych w naszym kraju, pogarszający się stan rodzimej gospodarki oraz wciąż duża niechęć inwestorów zagranicznych do lokowania kapitału w krajach wschodzących. Nie bez znaczenia dla notowań złotego były również obawy inwestorów o skalę strat jakie mogły ponieść polskie firmy eksportowe na skutek nietrafionych strategii zabezpieczenia ryzyka kursowego, zaproponowanych im przez banki.

W minionym miesiącu kurs EUR/PLN pokonał psychologiczną barierę 4,0000, która w październiku zdołała powstrzymać deprecjację złotego względem euro. Tym samym kurs tej pary walutowej znalazł się na najwyższym od połowy 2006 roku poziomie. W ciągu zaledwie kilku miesięcy odrobił on już ok. 50% spadków, jakie obserwowaliśmy w jego notowaniach od początku 2004 r. do lipca br. Taka sekwencja wydarzeń na rynku waluty gospodarki wschodzącej nie jest niczym zaskakującym (zwykle po spokojnym procesie aprecjacji, gwałtownie traci ona wartości), jednak druga z wymienionych faz przerasta swą skalą dotychczasowe oczekiwania. Takie zachowanie należy tłumaczyć dużą nerwowością, jaka panuje obecnie w szeregach inwestorów. Niepewni co do tego, jak potoczą się dalsze losy światowej gospodarki, często zbyt gwałtownie reagują oni na negatywne doniesienia. Chcąc zabezpieczyć się przed stratami, przenoszą oni swe środki w najbezpieczniejsze aktywa, na czym tracą m.in. waluty rynków wchodzących w tym polski złoty.

W naszym regionie złoty należał do grupy walut, które najsilniej traciły na wartości. Biorąc pod uwagę fakt, iż rodzima gospodarka na tle regionu wypada całkiem nieźle, ten stan rzeczy może nieco dziwić. Jednak porównując notowania poszczególnych walut w ostatnich latach, takie zachowanie złotego wydaje się uzasadnione. Chociażby w ostatnich dwóch latach, kiedy polska waluta zyskiwała na wartości, lej rumuński ulegał osłabieniu. Z kolei forint węgierski i korona czeska umacniały się, jednak nie w tak szybkim tempie jak złoty. Z tego wynika, iż polska waluta w ostatnich latach wiodła prym w naszym regionie. Zwykle w momencie, gdy w światowej gospodarce pojawiają się znaczące zawirowania, inwestorzy w pierwszej kolejności pozbywają się aktywów, które wcześniej dawały im największą stopę zwrotu, by uchronić choćby część swoich zysków. Z takim zachowaniem mieliśmy właśnie do czynienia na rynku złotego. Jak na razie na rynek nie docierają sygnały, które sytuację tę mogłyby odwrócić. Jak się okazało, Polska nie
jest wyspą (jak jeszcze niedawno twierdzili polscy politycy) i podobnie jak cały region zaczyna silnie odczuwać kłopoty światowej gospodarki. Z tego względu nie ma powodu, by inwestorzy zagraniczni, odnosili się obecnie do naszego kraju i naszych aktywów lepiej, niż do innych państw z regionu. Być może w sytuacji, gdy atmosfera na rynkach ulegnie uspokojeniu i okaże się, że polska gospodarka mniej ucierpiała na skutek ostatnich zawirowań, niż większość państw wschodzących, rodzime aktywa podobnie staną się atrakcyjne dla kapitału zagranicznego. Do tego czasu jednak, nie należy oczekiwać poprawy sentymentu wobec złotego.

O tym, że rodzima gospodarka zaczyna coraz silniej odczuwać skutki kryzysu świadczą chociażby ostatnie dane z naszego kraju. Deficyt na rachunku obrotów bieżących wzrósł w październiku do poziomu 2,22 mld EUR. Polski eksport odnotował w tym miesiącu pierwszy od kilku lat spadek w ujęciu rocznym (o 1,2%). Warto zauważyć, że zniżce eksportu nie była w stanie zapobiec silna deprecjacja złotego, jaka dokonała się w ostatnim czasie, która zwiększyła atrakcyjność cenową polskich produktów na arenie międzynarodowej. W większym stopniu, niż na sprzedaży rodzimych produktów za granicę, wzrost gospodarczy naszego kraju bazuje na popycie wewnętrznym. Jednak i ten w najbliższym czasie może ulec osłabieniu. Świadczy o tym chociażby słabnące tempo wzrostu sprzedaży detalicznej i wynagrodzeń. Płace w Polsce w listopadzie wzrosły o 7,4% r/r. Wobec skali zwyżki jaka miała miejsce w poprzednich miesiącach, wynik ten nie jest zbyt imponujący. W kolejnych miesiącach, kiedy to polskie przedsiębiorstwa będą coraz silniej odczuwać
skutki światowego spowolnienia, dynamika wzrostu wynagrodzeń może w dalszym ciągu spadać. Niższe tempo zwyżki płac zmniejsza presję inflacyjną w naszym kraju. Sam wskaźnik inflacji konsumentów (CPI) w listopadzie spadł do poziomu 3,7% r/r. Obniżka dynamiki wzrostu cen stwarza przestrzeń Radzie Polityki Pieniężnej do kolejnego cięcia stóp procentowych, nakierowanych na wsparcie rodzimej gospodarki. Do niedawna na rynku istniały obawy, że działania takie mogą być powstrzymywane przez słabość polskiej waluty. Zwykle bowiem obniżki kosztu pieniądza prowadzą do deprecjacji waluty kraju, w którym są dokonywane. Z drugiej strony jednak, bez obniżek stóp, polskiej gospodarce może być trudno oprzeć się znaczącemu spowolnieniu. Wobec tego, inwestorzy zagraniczni również brak interwencji RPP, mogą odebrać jako negatywny sygnał dla złotego. Reakcja rynku na ostatnią, grudniową obniżkę stóp procentowych była dość zaskakująca i może potwierdzać, że inwestorzy z nadzieją patrzą na poluźnianie polityki pieniężnej w naszym
kraju. Mimo że skala interwencji w grudniu okazała się większa od rynkowych oczekiwań, złoty w reakcji na na nią nie stracił na wartości – stanowi to więc argument „za” jeśli chodzi o kontynuowanie ekspansywnej polityki pieniężnej przez RPP. W dłuższym terminie powinna ona wesprzeć rodzimą gospodarkę, co w momencie, gdy nastroje na światowych rynkach ulegną trwałemu uspokojeniu, prawdopodobnie sprawi, że polska waluta powróci do łask.

Joanna Pluta
Tomasz Regulski
Dom Maklerski TMS Brokers S.A.