Czas na ratingi

Pięciu emitentów obligacji notowanych na Catalyst nie wykupiło terminowo obligacji w kwietniu. Można mówić wręcz o pladze, która obnaża niedoskonałość naszego rynku.

”Zdarzenia kredytowe” jak eufemistycznie można nazwać zwyczajne niedotrzymanie warunków emisji, zdarzały się już wcześniej. W kwietniu mieliśmy po prostu kumulację. Podobne wydarzenia prawie zawsze budzą nie tylko zrozumiałe zdenerwowanie posiadaczy feralnych papierów, ale również niesmak wobec sposobu, w jaki emitenci komunikują się z rynkiem. W całej czteroletniej historii Catalyst tylko jeden z emitentów, który nie wykupił papierów w terminie potrafił zachować się po męsku i nie tworzyć fikcji w rodzaju wyznaczania kolejnych „nieprzekraczalnych” terminów spłaty czy też iluzji o rozpoczęciu negocjacji ze znaczącymi inwestorami, lecz po prostu stworzył harmonogram spłaty przeterminowanych obligacji, wskazał konkretne źródła pozyskania środków i – co najważniejsze – z tych zobowiązań się wywiązał. Była to Vedia, która poślizgnęła się w czerwcu 2013 r., ale obligacje spłaciła wraz z karnymi odsetkami do października.

Nie można dłużej zamykać oczu na problem z nierzetelnymi emitentami, ponieważ ich liczba skutecznie odbija się na reputacji nie tylko ich samych i oferujących, ale także całego rynku. Inwestorzy, którzy stykają się z tego rodzaju sytuacjami, mają prawo czuć się zniechęceni do kolejnych inwestycji, w miarę jak odkrywają najpierw stopień skomplikowania procedur prawnych związanych z dochodzeniem należności, później gdy okazuje się, że prawo jest, jeśli nie bezradne, to działające powoli, a termin inwestycja długoterminowa nabiera nieoczekiwanego znaczenia.

Oczywiście apele o zachowanie rozsądku w doborze papierów do portfela, zachowanie dywersyfikacji i o uważną lekturę okresowych sprawozdań finansowych można i należy powtarzać przy każdej okazji zwracania się do indywidualnych nabywców obligacji. Można też wprowadzać sankcje wobec emitentów, rynek sankcjonuje też samodzielnie oferujących, którzy nadwyrężyli kredyt zaufania. Ale sankcje to działania po fakcie, które nie pomagają odzyskać zainwestowanych środków. Dla rozwoju rynku i budowy jego reputacji niezbędne są – na tym etapie jego rozwoju – nowe instrumenty. Nowe, jak nowe. Upowszechnione na zachodnich rynkach ratingi, na naszym jakoś nie zdobyły uznania. Chętni do wydawania ocen ratingowych są. Ale nie ma woli z drugiej strony. Emitenci, którzy kierują emisje do inwestorów instytucjonalnych ich nie potrzebują – oceny wiarygodności kredytowej i tak przechodzą przez komitety inwestycyjne/kredytowe złożone ze specjalistów biorących zawodową odpowiedzialność za wyrażenie zgody na zakup papierów. Zaś
emitenci, którzy kierują się w stronę detalicznych inwestorów ratingów nie chcą, bo z ocenami na poziomie „D” nie mieliby czego szukać wśród tych, którzy w obligacjach szukają przede wszystkim bezpieczeństwa (a ich jest zdecydowana większość). Znacznie łatwiej stworzyć jego iluzję tworząc bezwartościowe – w momencie egzekucji – zabezpieczenia i powtarzanie mantry o „umiarkowanym ryzyku” czasem dodając „porównywalnym z lokatą bankową”. (Zastrzegam, że jest to tendencyjne generalizowanie na użytek tego tekstu – na rynku jest znacznie więcej rzetelnych niż nierzetelnych firm, a ratingi na poziomie śmieciowym byłyby pewnie wyjątkiem niż regułą).

Dlatego najważniejszą informacją ostatnich tygodni jest według mnie wpisanie agencji Eurorating na listę agencji uprawnionych do wystawiania ocen ratingowych na terenie UE. Nie chodzi nawet o sam fakt – choć jest to na pewno wyróżnienie, warte marketingowego rozegrania – wpisania na listę, ale raczej o przypomnienie, że droga do uzyskiwania przez emitentów niezależnych ocen ratingowych jest otwarta. Cenniki Fitch, Moody’s czy S&P nie są barierą niemożliwą do pokonania. Dla małych i średnich firm w zupełności wystarczą oceny mniejszych agencji, tak jak dzieje się to na rynkach rozwiniętych (np. w Niemczech), gdzie emisje bez ratingów w ogóle nie są przez inwestorów brane pod uwagę. Jednak aby ten model zafunkcjonował także w Polsce nie wystarczy wola działania samej agencji. Potrzebna jest jeszcze presja rynku, a więc nabywców obligacji. Inwestorzy potrafią wywierać ją skutecznie na emitentach, gdy chodzi o wprowadzanie papierów na Catalyst (często nie spełnienie tego warunku powoduje, że inwestorzy
detaliczni nie rozważają udziału w projektach). Pora pójść o krok dalej i zamiast prezentacji inwestorskich domagać się niezależnych ocen. Bez obaw. Oferujący, a po nich emitenci, usłyszą ten apel.

Emil Szweda
Obligacje.pl