Czym ta recesja różni się od Wielkiego Kryzysu?

Od kiedy inwestorzy i ekonomiści zdali sobie w październiku ub.r. sprawę z tego, że wyglądające początkowo niewinnie problemy banków obrócą się w głęboką recesję na świecie, modne stały się odwołania do Wielkiego Kryzysu - kataklizmu, który pogrążył globalną gospodarkę na początku lat 30. ubiegłego wieku. Produkcja przemysłowa w USA skurczyła się wtedy o 54 proc., a Dow Jones zanurkował o rekordowe 89 proc.

Widmo powtórki takiego scenariusza spędza sen z oczu inwestorów i teraz. Na ile porównania z tym okresem są uzasadnione?Wielki Kryzys był kombinacją kilku bardzo charakterystycznych zjawisk: fali upadłości banków, kurczenia się podaży pieniądza i chronicznej deflacji. W poniższych punktach staramy się odpowiedzieć na pytanie, na ile te cechy charakterystyczne można zaobserwować obecnie.

Podczas gdy pierwotnym źródłem recesji szalejącej obecnie w wielu gospodarkach były instrumenty finansowe oparte na wątpliwej jakości zabezpieczeniach kredytów hipotecznych w USA (subprime), to pierwszym etapem Wielkiego Kryzysu był krach na Wall Street w październiku 1929 r. Załamanie cen akcji (w ciągu czterech tygodni Dow Jones runął o ponad 40 proc.) wywołało wtedy skutki podobne do tych, jakie ostatnio przyniósł spadek cen nieruchomości w USA.

Ponieważ w latach 20., w czasach wielkiej hossy, masowym zjawiskiem była spekulacja przy użyciu dźwigni finansowej (inwestorzy mogli finansować zakupy akcji nawet w 90 proc. pożyczkami), załamanie kursów szybko wywołało niewypłacalność części graczy. Ten pochodzący z rynku akcji impuls uruchomił następnie krok po kroku kryzys w sektorze bankowym, podobnie jak trwający obecnie spadek cen nieruchomości.

Spadek wartości instrumentów opartych na wartości nieruchomości doprowadził do ogromnych strat banków, część z nich stawiając na skraju bankructwa. Widmo upadłości i kryzys zaufania do instytucji finansowych to także zjawiska, jakie charakteryzowały sytuację na początku lat 30. Masowe bankructwa banków (przez pierwsze 10 miesięcy 1930 r. upadły 744 instytucje) były czynnikiem, który zdaniem wielu ekonomistów sprawił, że zwykła recesja zamieniła się w bezprecedensowy krach gospodarczy.

Mechanizm w uproszczeniu był następujący: niewypłacalność inwestorów giełdowych skłoniła banki do szukania płynności poprzez wypowiadanie umów pożyczek udzielonych innym kredytobiorcom, np. przedsiębiorcom. Ponieważ ci nie zawsze mogli od razu spłacić pożyczki, przeniosło to falę niewypłacalności na całą gospodarkę. Przestraszeni wizją utraty oszczędności klienci banków rzucili się do wypłacania pieniędzy, co jeszcze bardziej pogrążyło sektor finansowy.

W czasie Wielkiego Kryzysu pogrążaniu się amerykańskiej gospodarki towarzyszyło zjawisko, z którym później rzadko się spotykano – deflacja, czyli masowy spadek cen (nie tylko aktywów, ale także surowców, produktów rolnych). W latach 1929–1933 poziom cen towarów i usług konsumpcyjnych w amerykańskiej gospodarce obniżył się o jedną czwartą. Deflacja, którą ekonomiści traktują jako jedno z największych zagrożeń, jest objawem kurczenia się aktywności gospodarczej. Także obecnie widać w USA tendencje deflacyjne. W ciągu sześciu miesięcy wskaźnik CPI obniżył się o 3 proc.

Wielu ekonomistów uważa, że przyczyną spirali deflacyjnej w latach 30. było drastyczne skurczenie się ilości pieniądza w obiegu. Jeden z mierników podaży pieniądza, tzw. M2 (suma gotówki w obiegu, depozytów na żądanie i lokat terminowych), w latach 1929–1933 spadł o 31 proc. Był to efekt fali upadłości banków, ponieważ to one, poprzez tzw. kreację pieniądza, stanowią krwiobieg współczesnej gospodarki. Upuszczenie krwi (podaży pieniądza) z organizmu (gospodarki) musi prowadzić do osłabienia (chronicznej deflacji).

Pod tym względem obecna sytuacja znacznie różni się od Wielkiego Kryzysu. Podaż pieniądza w USA szybko rośnie, co teoretycznie oddala groźbę spirali deflacyjnej. Przez ostatnie pół roku wskaźnik M2 powiększył się o 7,1 proc., co jest tempem najszybszym od połowy lat 70. Polityka Fedu

Część ekonomistów wini amerykański bank centralny za to, że pozostawał bierny wobec zaostrzającego się kryzysu w latach 30. (przyznał to nawet obecny szef tej instytucji, Ben Bernanke). Fed zrobił wtedy niewiele, by powstrzymać falę upadłości banków komercyjnych.

Władze monetarne nie zapewniły sektorowi finansowemu odpowiedniego zastrzyku płynności, który powstrzymałby kurczenie się podaży pieniądza. Powodem była nawet nie tyle niekompetencja ówczesnych szefów Fedu, ale reguły systemu finansowego. Zgodnie z prawem, pożyczki Fedu musiały w części mieć pokrycie w rezerwach złota.

Obecnie sytuacja wygląda praktycznie pod każdym względem zupełnie inaczej. Po pierwsze, system oparty na złocie nie istnieje. Fed ma teoretycznie nieograniczone możliwości drukowania pieniądza. Po drugie, bank aktywnie przeciwdziała ryzyku powtórki scenariusza znanego z Wielkiego Kryzysu.

Wspomniany wzrost podaży pieniądza jest właśnie efektem potężnych zastrzyków płynności ze strony Fedu. O bierność trudno też posądzić amerykańską administrację – w przeciwieństwie do pierwszych trzech lat recesji w latach 30, politycy głowią się nad tym, w jaki sposób uzdrowić sektor bankowy (zdecydowane działania podjął dopiero prezydent Roosevelt w 1933 r.).

W czerwcu 1930 r. w USA uchwalono ustawę Smoota-Hawley’a, która wprowadziła drastyczne podwyżki ceł na importowane towary. Jak się okazało, działania, które w zamyśle polityków miały chronić amerykański przemysł, przyniosły katastrofalne skutki. Partnerzy handlowi USA nie pozostali bierni i również podnieśli cła.

W efekcie wartość amerykańskiego eksportu zmalała w latach 1929–1933 o dwie trzecie. Wojna celna najbardziej uderzyła w rolnictwo. Niewypłacalność pozbawionych dochodów farmerów była kolejnym czynnikiem, który przyczynił się do bankructw instytucji finansowych. Pocieszające jest, że obecnie nie widać protekcjonistycznych zakusów na świecie w takiej skali, jak w latach 30.

Co nie oznacza, że nie ma ich w ogóle i że nie zacznie ich przybywać wraz z zaostrzaniem się recesji. Ostatnio głośno było o protekcjonistycznych pomysłach francuskiego prezydenta Sarkozy’ego, który chce zaoferować rodzimym producentom aut pieniądze podatników w zamian za rezygnację z przenoszenia produkcji do Europy Środkowo-Wschodniej.

Podsumowując, wydaje się, że o ile u źródeł obecnego kryzysu leżą czynniki przypominające sytuację z przełomu lat 20. i 30., o tyle sposób reakcji władz, przede wszystkim amerykańskiego Fedu, zdecydowanie odróżnia obie recesje. Powtórka spirali deflacyjnej z czasów Wielkiego Kryzysu wydaje się wręcz niemożliwa, skoro Fed może w skrajnym przypadku posunąć się do drukowania pieniędzy.

Inna sprawa, że taka polityka miałaby efekty uboczne na długą metę, takie jak nawrót silnej inflacji. Miejmy nadzieję, że Wielki Kryzys się nie powtórzy, co nie oznacza jeszcze, że recesja nie przybierze zupełnie innej formy.

Bezprecedensowy krach gospodarczy w USA dobiegł końca w okresie między połową 1932 r. i pierwszymi miesiącami 1933 r. Jako moment przełomowy wskazuje się objęcie rządów przez prezydenta Roosevelta w marcu 1933 r. Zaczął on wdrażać obszerny plan interwencji (zwany „New Deal” – „Nowy Ład”). Jego pierwszym etapem było zamknięcie niewypłacalnych banków i pozostawienie jedynie tych, których kondycję oceniono jako zdrową, co wkrótce zwiększyło publiczne zaufanie do sektora finansowego. Jednocześnie Roosevelt zdewaluował dolara względem złota, co jest uznawane za impuls powstrzymujący deflację. Cały plan Roosevelta był o wiele obszerniejszy (przewidywał np. roboty publiczne). Niektóre jego punkty budzą do dziś spore kontrowersje (dążono do większej regulacji gospodarki).

Tomasz Hońdo
Parkiet