Rada Polityki Pieniężnej zaskakuje podwójnie. Zawirowania na globalnych rynkach akcji

Presja podaży była najbardziej widoczna na giełdach strefy euro – niemiecki DAX spadł na przestrzeni ostatniego tygodnia o 4,42%, francuski CAC 40 o 4,86%, a włoski MIB o 4,95%. Z kolei, na amerykańskiej giełdzie mieliśmy do czynienia z rzadko spotykaną wysoką zmiennością notowań. Rozpiętość między maksymalną a minimalną wartością indeksu S&P 500 osiągnęła najwyższą wartość od czerwca ubiegłego roku. Przebieg ostatnich sesji za oceanem przybrał niecodzienny kształt. Odzwierciedla to zachowanie amerykańskich indeksów począwszy od środy, kiedy to amerykańscy inwestorzy pozytywnie przyjęli gołębi protokół z posiedzenia FED, po raz pierwszy odnoszący się do zagrożeń płynących ze strony gwałtownie umacniającego się dolara. Na fali entuzjazmu indeks S&P500 wzrósł w środę o 1,7%. Ruch zwyżkowy był jednak równie gwałtowny, co krótki, bowiem w ciągu następnych dwóch dni notowania szerokiego rynku spadły łącznie o 3,2%.

W efekcie, skala przeceny notowań S&P 500 w poprzednim tygodniu była najwyższa od maja 2012 roku. Co ciekawe, głęboki spadek cen akcji zbiegł się z początkiem sezonu publikacji wyników spółek za trzeci kwartał bieżącego roku. Dotychczas opublikowane raporty finansowe 29 spółek (działających głównie w obszarze dóbr konsumpcyjnych) zaskoczyły pozytywnie analityków, bowiem 19 z nich odnotowało zysk na akcję powyżej rynkowych oczekiwań. Tradycyjnie rozpoczynająca sezon publikacji wyników spółka Alcoa, stanowiąca swego rodzaju barometr oczekiwań co do wyników osiągniętych przez pozostałe amerykańskie spółki, zaraportowała wyniki zdecydowanie powyżej konsensusu rynkowego (0,31 wobec 0,22 dolara na akcję). Lepsze od oczekiwań zyski zanotowały także m.in. Nike, PepsiCo, czy też FedEx, jednak wobec słabości szerokiego rynku, nie miały one istotnego przełożenia na polepszenie nastrojów na Wall Street.

Najważniejszym wydarzeniem minionego tygodnia na krajowym rynku była niewątpliwie decyzja Rady Polityki Pieniężnej o obniżeniu stóp procentowych. Zaskoczenie wśród obserwatorów rynku mogła wywołać zarówno skala obniżki, jak i zawężenie różnic między poszczególnymi stopami procentowymi. Stopa lombardowa została bowiem obniżona o 1 pkt procentowy (do 3%), stopa referencyjna oraz redyskontowa o 50 pkt bazowych (do odpowiednio 2% oraz 2,25%), podczas gdy stopa depozytowa pozostała bez zmian na poziomie 1%. Tym samym, spread między stopą lombardową a depozytową uległ zmniejszeniu po raz pierwszy od kwietnia 2003 roku z 3 do 2 pkt procentowych.

Asymetryczne cięcie stóp procentowych przeprowadzone po ostatnim posiedzeniu RPP należy ocenić jednoznacznie pozytywnie. Obniżenie kosztu pieniądza przełoży się bezpośrednio na spadek stopy WIBOR stanowiącej podstawę do kalkulacji rat kredytowych. Ponadto, maksymalne oprocentowanie kredytów konsumpcyjnych (ustalone na poziomie 4-krotności stopy lombardowej) spadnie z 16% do 12%. Prezes Belka wyjaśnił na konferencji, że zdecydowana obniżka stopy lombardowej jest podyktowana faktem ich relatywnie wysokiego oprocentowania względem gospodarki węgierskiej. Należy jednak zaznaczyć, że wartość tych kredytów (stan na koniec sierpnia 2014 r.) jest bardzo zbliżona do rekordowego poziomu sprzed 4 lat (144 mld zł). Większej szansy w pobudzeniu konsumpcji prywatnej należałoby upatrywać w obniżeniu oprocentowania depozytów terminowych, do którego będą zmuszone banki komercyjne w celu zachowania swojej dotychczasowej rentowności. Jak zostało wykazane w jednym z naszych poprzednich komentarzy, oprocentowanie lokat bankowych
jest dodatnio skorelowane z dynamiką przyrostu ich zagregowanej wartości. Uwolnienie części tych środków przyczyniłoby się z pewnością do rozkręcenia koniunktury na polskim rynku. Przy całym uznaniu dla ostatnich posunięć RPP należy podkreślić, iż kanał kredytowy mechanizmu transmisji polityki pieniężnej nie odznacza się obecnie wysoką efektywnością. Może o tym świadczyć m.in. fakt, iż w badaniu NBP dotyczącym źródeł finansowania inwestycji planowanych na trzeci kwartał bieżącego roku ciągle widoczna była przewaga wykorzystania środków własnych (46% inwestorów) w stosunku do kredytu bankowego (28%). Chociaż wskazana dysproporcja systematycznie się kurczy od połowy ubiegłego roku, wyniki badań sugerują wciąż relatywnie niskie zapotrzebowanie na kredyt.

Mimo wyższej od oczekiwań skali cięcia kosztu pieniądza w Polsce, kanał kursowy transmisji polityki pieniężnej, zakładający w przypadku spadku stóp procentowych osłabienie waluty, również wydaje się być mało efektywny. Od początku bieżącego roku złoty wykazuje bardzo wysoką stabilność wobec euro, choć nie brakowało pretekstów do osłabienia polskiej waluty w ostatnich miesiącach (konflikt na Ukrainie, afera taśmowa, roszady polityczne czy rozstrzygnięcia ws. deklaracji uczestnictwa w OFE)
. Stabilizacja złotego powinna być zatem łączona z wciąż utrzymującymi się wysokimi realnymi stopami procentowymi w Polsce na tle innych gospodarek światowych (zwłaszcza rozwiniętych). Chcąc wymusić głębszy ruch deprecjacyjny na krajowej walucie, Rada Polityki Pieniężnej powinna podjąć kolejne kroki w kierunku zdecydowanych obniżek stóp procentowych rzędu co najmniej 50 punktów bazowych. Przyszły tydzień będzie obfitował w publikacje danych makroekonomicznych zarówno dla Polski, jak i dla Europy. Mając na uwadze nasilenie się
korelacji polskiego parkietu z giełdami zagranicznymi oraz wysoką wrażliwość tych drugich na dane dla gospodarek strefy euro w ostatnim czasie, szczególną uwagę inwestorów powinny przykuć odczyty inflacji, bilansu handlowego oraz wskaźnika ZEW dla strefy euro, w tym przede wszystkim Niemiec.

Jakub Kozłowski
OPERA TFI