Szczyt UE - raport specjalny

Zgodnie z zapowiedziami, zapaść mają kluczowe decyzje m.in. w sprawie restrukturyzacji greckiego zadłużenia, zwielokrotnienia środków do dyspozycji EFSF i dokapitalizowania europejskiego sektora bankowego.

Istotną niewiadomą jest ostateczna decyzja w kwestii wielkości udziału inwestorów prywatnych w programie redukcji greckiego zadłużenia. Wciąż bowiem trwają poszukiwania konsensusu między UE, a IIF (Międzynarodowym Instytutem Finansów) zrzeszającym banki prywatne. Problem polega na tym, że nawet 60 - proc. redukcja długu z 75 procentowy udziałem sektora prywatnego w 2012 roku pozostawi wskaźnik długu do PKB Grecji na poziomie 140 procent.

Skalę problemu potwierdzają wyliczenia z których wynika, iż nawet sprzedaż greckich aktywów na kwotę 10 mld euro w 2012 r. nie zmniejszy poziomu długu publicznego. Wzrost długu do PKB wynika bowiem z gwałtownego spadku PKB Grecji, które obserwujemy już od końca 2008 r. Przez ostatnie 9 kwartałów PKB tego kraju notuje wartości ujemne.

Kolejną kwestią, która powinna zostać rozstrzygnięta jest zwiększenie środków do dyspozycji EFSF. Spodziewamy się, że zdolność pożyczkowa może pokryć ok. 20-30 procent kwoty nominalnej emitowanych obligacji i wynieść ok. 1,25 bln EUR dla nowych emisji. Zwiększenie zdolności pożyczkowej może się odbyć poprzez wzrost bilansu EBC, co w znacznej części jest już zdyskontowane przez rynki.

Kością niezgody mogą okazać się rozbieżne oczekiwania odnośnie do roli jaką odgrywać ma Europejski Bank Centralny. Przedmiotem sporów jest kwestia kontynuowania przez Bank skupu obligacji na rynku wtórnym. Mario Draghi, który z początkiem listopada obejmie stanowisko prezesa ECB ostrzegał już w minionych tygodniach europejskich liderów, że nie mogą przyjmować za pewnik, że Bank będzie skupował papiery skarbowe.

ECB na początku sierpnia zaczął pozyskiwać papiery dłużne i robi to do tej pory. Skup rozpoczęto zanim krajowe parlamenty zaaprobowały projekt reform EFSF przyjęty w lipcu, który m.in. wpisywał w kompetencje EFSF pozyskiwanie papierów dłużnych. Struktura zakupów nie jest ujawniana, ale należy domniemywać, że w pierwszym rzędzie są to papiery włoskie oraz hiszpańskie. Przez 11 tygodni skupiono dług za łączną kwotę niemal 96,8 miliardów euro, przy czym należy odnotować postępujący spadek aktywności banku. Początkowo rentowność 10 – letnich benchmarkowych obligacji Włoch z rekordowego poziomu 6,3 proc. spadła w okolice 5 proc., lecz od połowy sierpnia obserwowana jest zwyżka dochodowości długu tego państwa.

W końcówce ubiegłego tygodnia rentowność dziesięciolatek przekroczyła chwilowo poziom 6 proc. Grecja, Irlandia i Portugalia nie były w stanie finansować się na rynku długu gdy rentowność ich analogicznych papierów wynosiła około 7 proc. Optymizm widoczny na rynku eurodolara i światowych parkietach nie znalazł odzwierciedlenia w wyhamowaniu wyprzedaży długu państw peryferyjnych. Warto podkreślić, że rósł także spread między rentownością 10 - letnich obligacji Francji i Niemiec, czyli państw cieszących się taką samą, najwyższą oceną wiarygodności kredytowej i zbliżał się do poziomu 120 pb, nienotowanego w historii strefy euro.

Pojawiają się również spekulacje o zaostrzeniu wymogów kapitałowych obowiązujących banki (Tier 1 miałby zostać podniesiony z 5 do 9 proc.) Nowy poziom adekwatności kapitałowej miałby zostać osiągnięty zaledwie w pół roku, czyli aż siedem lat wcześniej niż zakładają to postanowienia Bazylejskiego Komitetu Nadzoru Bankowego. W tym świetle konieczne stanie się dokapitalizowanie europejskiego sektora bankowego. European Banking Authority bazując na wynikach ostatnich stress testów szacuje, że zastrzyk kapitału będzie musiał opiewać na 100 miliardów euro. Jednak wartości podawane przez EBA mogą okazać się niewystarczające.

Dobitnie świadczy o tym fakt, że belgijska część mocno zaangażowanej w grecki dług Dexii musiała zostać znacjonalizowana, a przecież grupa ta pomyślnie przeszła ostatnie, lipcowe badania. Przedstawiciele Międzynarodowego Funduszu Walutowego uważają, że niezbędne okaże się dokapitalizowanie w wysokości 200 miliardów euro. Znakomitym papierkiem lakmusowym stopnia niechęci instytucji finansowych do udzielania pożyczek na rynku międzybankowym jest spread między trzymiesięcznymi stawkami Euribor i OIS, który wzrósł we wrześniu do poziomu najwyższego od 2009 roku.

Europejscy decydenci w ostatnich tygodniach wielokrotnie deklarowali pełną determinację w dążeniu do osiągnięcia konsensusu. Pozytywny rezultat negocjacji został w znacznej mierze zdyskontowany podczas ostatnich zwyżek, w ramach których kurs EUR/USD osiągnął poziomy najwyższe od początków września. Należy jednak oczekiwać, że za fasadą kompleksowości przedstawionych dziś rozwiązań będzie kryć się wiele znaków zapytania.

Samo ogłoszenie planu stanie się dodatkowym impulsem do krótkotrwałych zrostów. Nie spodziewamy się jednak, by ich skala była znaczna. Ważna strefa oporu 1,4050 nie zostanie trwale przebita, a kurs EUR/USD w kolejnych dniach będzie spadać by w perspektywie miesiąca osiągnąć poziom 1,35. Przy takim scenariuszu należy oczekiwać osłabienia krajowej waluty.
[ Zobacz pełną analizę

]( http://i.wp.pl/a/f/pdf/27865/tms_szczyt_20111026.pdf )

Departament Analiz DM TMS Brokers S.A.