Czerwiec na rynkach surowców – przecena na większości rynków

W minionym miesiącu na rynku surowców przeważali sprzedający. Pewien wpływ na ten stan rzeczy miała korekta na parze EURUSD.

Wpływ odrabiającego straty w pierwszej połowie miesiąca dolara widoczny był m.in. na rynku złota, gdzie w rezultacie po raz kolejny nie udało się przetestować maksimum z początku 2008 roku. Traciła miedź, w rejonie 70 dolarów za baryłkę zatrzymały się notowania ropy naftowej – inwestorzy mogli zastanawiać się, czy po dynamicznych wzrostach od grudnia minionego roku surowce przemysłowe nie są już zbyt drogie. Sprzedający zdecydowanie dominowali też na rynku zbóż. Bardzo duże spadki cen dotknęły rynek pszenicy i kukurydzy (m.in. po informacji, iż amerykańscy rolnicy obsiali odpowiednio 6% i 2% więcej areału niż oczekiwano), pierwsza od końca lutego poważna korekta ma miejsce również na rynku soi. Wyjątkiem był rynek niklu, gdzie dopiero pod koniec maja cena pokonała opór stanowiący górną granicę wcześniejszej konsolidacji (na poziomie 13600 USD) i czerwcowe wzrosty (powyżej 16000 USD) były nadrabianiem straconego czasu. Dla porównania podobne wybicie na rynku miedzi miało miejsce już w połowie marca, zaś na
rynku ropy na początku maja.

Surowiec miesiąca – miedź (COPPER)

Na gwiazdkę 2008 roku rynek zafundował producentom miedzi niemiłą niespodziankę – tona miedzi potaniała do 2770 USD i była to najniższa cena od ponad 5 lat. Tymczasem koszty produkcji (m.in. energii i wynagrodzeń) w tym czasie znacząco wzrosły i duża część globalnej produkcji pozostawała nierentowna. Szefowie miedziowych konglomeratów mogli życzyć sobie tego, aby było już tylko lepiej. I było. Jednak chyba w niewielu życzeniach pojawiła się kwota powyżej 5 tysięcy dolarów za tonę. 11 czerwca 2009 roku cena tony miedzi osiągnęła poziom 5368 USD za tonę.

Czy miedź jest już za droga?

Od końca minionego roku zmieniło się dużo. Dla przykładu w grudniu indeks aktywności amerykańskiego przemysłu odnotował swoje recesyjne minimum. Od tamtego czasu notował nieprzerwany wzrost, łącznie o 10 pkt. Ten wskaźnik nie był wyjątkiem, generalnie dane makroekonomiczne, zwłaszcza te o charakterze wyprzedzającym, wykazywały poprawę, nie tylko w USA. Nawet pesymiści zaczęli przyznawać, że świadczy to przynajmniej o stabilizacji. Początek roku to także kumulacja różnego rodzaju pakietów stabilizacyjno-ratunkowych, zapowiadających poprawę popytu, choćby na pewien czas. Wreszcie, rynki finansowe powoli wydobyły się z stanu szoku, który to przyczynił się do drastycznej przeceny wielu surowców, w tym miedzi. Pytanie jednak czy to wystarczające argumenty to uzasadnienia wzrostu cen miedzi o niemal 100% i czy surowiec ten ma być może jeszcze potencjał wzrostowy? Mimo pewnej poprawy, globalna gospodarka ciągle pozostaje w stanie głębokiej recesji i nie brak głosów, że odreagowanie na rynkach, w tym wybranych
rynkach surowcowych, poszło za daleko.

To nie pierwszy raz
Huśtawka cen miedzi nie jest ewenementem ostatnich kilku lat. Widać to szczególnie dobrze, jeśli uwzględnimy zmiany cen producenta, czyli „urealnimy” ceny miedzi. Okazuje się wtedy, że rekordowe ceny miedzi wcale nie przypadły na miniony rok, czy rok 2006, a na pierwszą połowę lat 70-tych. Duża amplituda cen miała też miejsce w latach 60-tych, nieco mniejsza hossa przypadła na drugą połowę lat 80-tych. Zmienność cen w ujęciu historycznym była tak duża, że nie możemy mówić tu o jakiejś konkretnej cenie równowagi. Byłoby to nieodpowiednie tym bardziej, że rynek ten zmienił się bardzo mocno na przestrzeni ostatnich 5 dekad. Produkcja miedzi wzrosła w tym czasie okresie blisko czterokrotnie. Mamy zatem do czynienia z bardzo szybko rozwijającym się, a zarazem bardzo zmiennym rynkiem. Czynnikiem, który zaje się być podstawowym determinantem ceny jest tempo wzrostu popytu, zakłócenia po stronie podaży odgrywają rolę drugoplanową, choć koncentracja dużej części produkcji w Ameryce Południowej jest elementem ryzyka.
Patrząc na długookresowe analogie na rynku miedzi najbardziej ciekawe jest odniesienie do załamania cen z roku 1974. Na koniec 1973 roku tona miedzi kosztowa 2218 USD, rok później już tylko 1294 USD. Oczywistym skojarzeniem jest kryzys naftowy, który właśnie uderzył w globalną gospodarkę w 1974 roku. Skokowy wzrost cen energii był szczególnie bolesny dla sektorów będących dużymi konsumentami miedzi, czyli przemysłu i budownictwa. W latach 1974 i 1975 spadało zużycie miedzi, łącznie niemal o 1,3 mln ton (czyli o niemal 15%). Jednocześnie rosła produkcja i wydobycie – w tym samym czasie odpowiednio o 8 i 5%. Oznaczało to, że podczas gdy w 1973 roku (czyli roku rekordowych cen) na rynku brakowało ponad 0,5 mln ton miedzi, dwa lata później nadwyżka sięgała prawie 1,2 mln ton (najwięcej przynajmniej od 1960 roku, prawdopodobnie najwięcej w historii). Strona podażowa odpowiedziała dopiero rok później, również od 1976 roku wzrastać zaczął popyt, choć już w nie tak ekspresowym tempie. Ceny w ujęciu realnym nigdy nie
zostały przywrócone, a na kolejną naprawdę dużą hossę trzeba było czekać 30 lat. Przypadek? Niekoniecznie.

Chiny drugą Japonią

Nieprzypadkowo uwaga inwestorów na rynku miedzi obecnie w dużym stopniu skoncentrowana jest na Chinach. Nie chodzi tylko o fakt, iż rząd tego kraju na początku roku zdecydował się na powiększenie rezerw, ale przede wszystkim o to, że Chiny są (jako kraj) zdecydowanie największym konsumentem metalu, a będąc tylko średnim producentem są też zarazem wiodącym importerem metalu. Nieco podobną rolę w okresie po drugiej wojnie światowej spełniała Japonia. Warto odnotować, że o ile w roku 1960 PKB na mieszkańca w Japonii odpowiadało 17% tego w USA, 13 lat później było to już 66%! Tak dynamiczny rozwój generował spory dodatkowy popyt na miedź, którą Japonia importuje w całości. To zatem (poza ogólnym okresem prosperity w światowej gospodarce) istotna przyczyna tak wysokich cen miedzi w latach 60-tych i na początku lat 70-tych. Załamanie się cen miedzi po kryzysie naftowym to nie tylko efekt recesji – po roku 1973 Japonia nigdy już nie rozwijała się w tym tempie co wcześniej. W tym momencie zatem nasuwa się pytanie,
czy za taki hamulec pociągną Chiny. Pomijając bardzo pesymistyczny scenariusz, nie powinno być tu jeszcze zagrożenia. PKB na mieszkańca w 2008 roku w Chinach to ciągle jedynie 12% poziomu USA.

Poziom zapasów wzrósł tylko chwilowo

Odpowiadając sobie na pytanie o perspektywy fundamentalne rynku miedzi musimy rozważyć kilka kwestii. Po pierwsze, interesuje nas to, jak popyt na miedź zareaguje na obecny kryzys. Po drugie, istotnym jest, czy będzie to efekt przejściowy (krótkotrwały spadek), czy względnie trwały (wpływ na dynamikę w dłuższym okresie). W tej kwestii nie bez znaczenia są perspektywy ożywienia globalnej gospodarki. Wreszcie ważne jest to jak i kiedy zareaguje (lub już zareagowała) strona podażowa i jak zmienią się zapasy miedzi. W raporcie z lutego ICSG przewidywał wzrost popytu na miedź w Chinach o 2,9% w 2009 roku (w porównaniu z 14,2% w 2008 roku). Niewielki wzrost miałby też mieć miejsce z USA (0,5%) i w Europie(+0,1% dla starej EU15), zaś spadek w Japonii (-1,1%). Organizacja podkreślała jednak, że te szacunki mogą być znacząco obniżone. Z drugiej strony, symptomy poprawy sytuacji gospodarczej od lutego mogą sprawić, iż duże korekty nie będą konieczne. Może okazać się zatem, że ewentualny spadek popytu na miedź w 2009
roku nie będzie duży (w przeciwieństwie do 1974 roku). Pytanie co z rokiem 2010. W tej kwestii istotnym jest, czy notowana poprawa w zakresie wskaźników ISM/PMI będzie trwała i rzeczywiście przełoży się na szybsze wyjście z recesji. Warto przy okazji pamiętać, że wzrost globalnego PKB nie jest najlepszym wyznacznikiem dla rynku miedzi. W ostatnich 13 latach tempo wzrostu w czterech największych gospodarkach przy użyciu wag popytu na rynku miedzi było o ponad 2 punkty procentowe wyższe niż przy użyciu wag nominalnego PKB. Tak mierzona globalna gospodarka najprawdopodobniej uniknie spadku PKB.
Kolejną istotną kwestią jest to, jak długo i w jakim tempie Chiny będą się zbliżać do poziomu zamożności w krajach rozwiniętych. Gdyby założyć, że przez kolejne 10 lat Chiny będą „gonić” USA jeśli chodzi o PKB per capita w tym samym tempie, co w latach 1998-2008, gospodarka USA będzie rosnąć zaledwie o 1% rocznie, zaś populacje nie zmienią się, tylko z tego tytułu popyt na miedź powinien wzrosnąć o minimum 2,5 miliona ton.

Z kolei raptowny spadek cen w końcówce minionego roku i problemy z finansowaniem zmusiły część firm do ograniczenia lub nawet całkowitego wstrzymania produkcji. Z szacunków ICSG wynika, iż spadki te mogą być duże – 713 tys. ton w 2009 roku i 930 tys. ton w roku 2010. Co więcej, organizacja szacuje, że spora część ograniczeń w produkcji przypadnie na okres późniejszy. Te szacunki również musiały ulec zmianie – wzrost cen wyraźnie powyżej kosztów produkcji największych producentów mógł wpłynąć na wycofanie wcześniejszych decyzji o ograniczeniach produkcji. Mimo wszystko wyłania nam się obraz, w którym raczej nie grozi nam wyraźna nadwyżka produkcji w najbliższym czasie. Potwierdzają to dane o zapasach z LME. W lutym co prawda nastąpił ich wzrost do poziomu 542 tys. (częściowo jest to efekt sezonowy), jednak od tamtego czasu poziom zapasów obniżył się do 277 tys. W okresie ostatniej recesji na początku dekady poziom zapasów wzrósł powyżej 800 tys. ton i utrzymywał się na tym poziomie przez ponad rok.

Spadki cen zaszły zbyt daleko

Podsumowując, należy stwierdzić, iż dzięki szybkiemu rozwojowi chińskiej gospodarki nie grozi nam załamanie popytu na miedź. Jednoczesne ograniczenia po stronie produkcji oznaczają, iż na rynku nie będzie dużej nadwyżki, a wzrost zapasów był umiarkowany (w ujęciu historycznym) i czasowy. To prowadzi nas do konkluzji, iż spadek cen w ostatnim kwartale minionego roku był z fundamentalnego punktu widzenia głęboko przesadzony, a notowane w tym roku wzrosty stanowią powrót w okolice cen równowagi przy scenariuszu zakładającym, iż gospodarka światowa będzie stopniowo wychodzić z recesji. W przypadku, gdyby obecne symptomy poprawy zapowiadały żwawsze ożywienie, na rynku miedzi może dojść do deficytów i to oznaczałoby szansę nawet na powrót cen w rejony maksimów z 2008 roku. W czarnym scenariuszu długiej recesji i kolejnych problemów w sektorze finansowym, cena nie powinna obniżyć się już wyraźnie poniżej dołków z grudnia.

W najbliższej perspektywie kluczowe będzie to, czy czerwcowa przecena z osiągniętego tegorocznego maksimum (5368 USD) nie doprowadzi do załamania dość dynamicznego kanału wzrostowego, który rysuje się od trzech miesięcy. Nie bez znaczenia będzie w tym przypadku rozstrzygnięcie losów korekty na S&P500 oraz konsolidacji na EURUSD. AT Tomasz Mączka: Czerwiec charakteryzował się sporą zmiennością na rynku miedzi, ostatecznie jednak zamknięcie świecy miesięcznej wypadło bardzo blisko jej otwarcia i są to okolice 5000 USD za tonę surowca. Najbardziej udany dla posiadaczy długich pozycji był drugi tydzień handlu, kiedy to 11 czerwca popyt przetestował poziom 5368 USD, co było najwyższą ceną za tonę od 8 miesięcy. Kolejne sesje przyniosły realizację zysków i rynek ponownie skierował się poniżej 5000, aby znaleźć wsparcie tuż poniżej 4700, gdzie przebiegała równość z korektą zaobserwowaną w drugiej połowie kwietnia (niebieskie prostokąty). Oscylacje z ostatnich tygodni możemy wpisać w układ zwyżkującego kanału, gdzie
jego dolna linia przebiega obecnie nieco powyżej poziomu 4800. Dopóki cena utrzymuje się w kanale średnioterminowo można być optymistą i oczekiwać, iż kupujący będą starali się doprowadzić do testu 5500, po drodze jednak czeka ich kilka trudności, a pierwszą jest atakowany ostatnio bez skutku poziom 5160 USD.
Przemysław Kwiecień
Główny Ekonomista
X-Trade Brokers Dom Maklerski S.A.
Przemyslaw.kwiecien@xtb.pl
kwiecien.bloog.pl
www.xtb.pl