Dokąd zmierza polski rynek kapitałowy - DEBATA PAP

07.10. Warszawa (PAP) - Dokąd zmierza polski rynek kapitałowy - zastanawiali się uczestnicy debaty PAP Biznes 4 października. Byli zgodni, że powinna powstać nowa strategia rozwoju rynku kapitałowego, zastępująca dokument Agenda Warsaw City 2010 i że GPW - do końca sprywatyzowana - powinna pełnić funkcję centrum finansowego regionu.

W debacie udział wzięli: wiceminister Skarbu Państwa Paweł Tamborski, prezes GPW Adam Maciejewski, prezes Rady Giełdy Wiesław Rozłucki, partner PwC Jacek Socha, prezes Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych Mirosław Kachniewski, były wiceminister finansów Igor Chalupec, prezes Izby Domów Maklerskich Waldemar Markiewicz, prezes ING PTE Grzegorz Chłopek, a także prezes Próchnika Rafał Bauer.

PONIŻEJ OBSZERNE FRAGMENTY DEBATY

IGOR CHALUPEC: Najważniejsze w dokumencie Agenda Warsaw City 2010 było to, że on się w ogóle pojawił. Później o Agendzie rozmawiało i dyskutowało wiele osób, które nawet nigdy tego dokumentu nie przeczytały. Wiedziały jednak, że ten dokument był, że rząd go przyjął, że jest on ważny i że należy się do niego odnieść. Liczby, które pojawiły się w tym dokumencie, miały mniejsze znaczenie. Chodziło o wskazanie kilku konkretnych rzeczy.

Byłem współautorem tego dokumentu, ale zawsze podkreślam, że pracowało nad nim wiele osób z rynku kapitałowego i to była jego siła. Pojawiło się wtedy przekonanie, że sprawom rynku kapitałowego należy nadać wyższą rangę polityczną i pewien impuls polityczny. Chodziło o to, żeby poprzez ten dokument pokazać, że sprawy rynku są istotne, bo gospodarka w dużym stopniu korzysta z dobrze funkcjonującego rynku kapitałowego. Mieliśmy wtedy okres kilkuletniego nieurodzaju na rynku ofert publicznych, chcieliśmy więc zmobilizować ponownie MSP, żeby zasiliło giełdę nowymi ofertami publicznymi.

Druga sprawa to prywatyzacja Giełdy. Dzisiaj wydawałoby się, że to temat zakończony, chociaż ja uważam, że nie. Wtedy jednak Giełda to była państwowa instytucja i chcieliśmy pokazać ścieżki możliwej prywatyzacji Giełdy. Jestem przekonany, że Giełda powinna być całkowicie sprywatyzowana. Nie widzę potrzeby, dla której Skarb Państwa miałby pozostawać strategicznym inwestorem w Giełdzie i przypomnę, że w UE są tylko dwa rynki, gdzie taka sytuacja ma miejsce. To Malta i Polska. Warto przypomnieć, że premier David Cameron w sytuacji, gdy londyńskie City jest w 100 proc. prywatne, stanął na głowie przy okazji negocjacji w Radzie Europy, żeby ochronić interesy City. Nie było potrzeby, żeby państwo brytyjskie było właścicielem Giełdy, aby postawiło na szali interes tego City, bo rozumiało, że broni w ten sposób swojej gospodarki. Warto postawić kropkę nad "i' i zastanowić się, w jaki sposób możemy prywatyzację GPW przeprowadzić, żeby centrum decyzyjne pozostało w Polsce.

Trzecia rzecz - dokument powstał w przededniu wejścia Polski do UE, w związku z tym chodziło o pokazanie, w jaki sposób polski rynek kapitałowy może na tym skorzystać. Nie było też wtedy jeszcze rynków alternatywnych i to był impuls, żeby powiedzieć, że giełda może odgrywać istotną rolę w finansowaniu małych i średnich przedsiębiorstw. Stąd też później projekty takie jak NewConnect czy Catalyst.

Cieszę się, że dzisiaj rozmawiamy o tym, że sięgamy pamięcią do tego dokumentu, bo choć czasy się zmieniły i kontekst jest inny, to nie oznacza, że nie wymagają one dzisiaj raz jeszcze poważnego impulsu politycznego. Jedną z porażek Agendy Warsaw City 2010 było to, że nie zaproponowaliśmy w nim mechanizmu immunologicznego, zabezpieczającego przed zmianami politycznymi i personalnymi. Jakimś sposobem zabezpieczenia i skutecznego monitorowania mogłaby być instytucja, która powinna być osadzona przy Giełdzie. Być może błędem było to, że nie skonkretyzowaliśmy wtedy pomysłu Fundacji Rynku Kapitałowego. Do tego warto szybko wrócić i być może przy okazji prac nad strategią, które byłyby prowadzone, warto o tym pomyśleć.

Podzielam dosyć krytyczny pogląd, jeśli chodzi o ostatnie lata. Ogromnym sukcesem i elementem spajającym wcześniej rynek była integracja środowiska. W ostatnich latach nastąpiła dezintegracja środowiska. Wiele się w tym teraz zmienia, ale warto pomyśleć, jak można zabezpieczyć interes rynku kapitałowego i wprowadzić mechanizmy arbitrażu między interesami giełdy i KDPW, które mają w pewnym sensie monopolistyczną pozycję, a interesami środowiska, gdzie szczególnie w fazie spowolnienia i kryzysu gospodarczego dochodzi do napięć.

Żebyśmy mogli myśleć o regionalnym centrum finansowym, to jego cechą musi być, to że Warszawa jest miejscem koncentracji obrotu akcjami i obligacjami emitentów zagranicznych. Bez zaproponowania planu działań mających doprowadzić do tego, że będziemy atrakcyjnym miejscem z punktu widzenia infrastruktury, podatków, rozliczenia transakcji, trudno będzie mówić o regionalizacji. Będziemy rynkiem lokalnym, być może dużym, ale tylko lokalnym.

JACEK SOCHA: Nowa strategia jest potrzebna, dzisiaj nawet bardziej niż w 2004 roku. Wiele zostało zrobione z tego, co było zarysowane w Warsaw City 2010, ale wyczerpały się pewne naturalne fazy rozwoju rynku kapitałowego w Polsce, więc potrzeba dzisiaj podejścia jeszcze bardziej wyrafinowanego i tutaj bardzo istotna będzie rola zarówno ministra finansów, jak i właściciela giełdy, żeby znaleźć kolejny etap rozwoju dla GPW.

Gdy tworzyliśmy Warsaw City 2010 jednym z naszych celów było uruchomienie prywatyzacji poprzez giełdę, żeby m.in. dostarczyć paliwa dla OFE. To się udało, ale teraz po 10 latach MSP ma do zaproponowania PKP Cargo, Energę, może jeszcze ze 2-3 spółki i za chwilę zamknie sklep, bo nie bardzo jest co sprzedawać. W nowym dokumencie musi być więc bardzo dokładnie opisana strona podażowa, ale też popytowa, bo musimy popatrzeć, co będzie się działo z OFE.

Sprawą nie zamkniętą jest prywatyzacja GPW. Giełda jest na giełdzie, ale jest ona przyblokowana tym, że MSP ma 51 proc. głosów na WZA i będzie mu trudno zejść poniżej progu 50 proc. Giełda jest znaczącą instytucją finansową na mapie Europy Środkowej, ale centrum finansowym w dalszym ciągu nie jest. Gdyby szukać jakiegokolwiek partnera biznesowego do aliansu z Giełdą, to warunek powinien być jeden: zachować autonomię GPW, dać jej rolę hubu w Europie Środkowej i Wschodniej, misję rozwoju tego rynku, ewentualnie umożliwić współpracę i przejmowanie innych giełd w regionie.

Adresatem nowej strategii powinien być rząd, bo wówczas mamy szansę, żeby pojawiły się rozwiązania legislacyjne. Jeśli dzisiaj jakakolwiek struktura, czy to Fundacja Rynku Kapitałowego czy Giełda będzie pukać do MF, to w moim przekonaniu minister finansów nie będzie chciał wdrożyć tych pomysłów. Z kolei siła oddziaływania MSP na rynek maleje.

WIESŁAW ROZŁUCKI: Jestem dumny z rozwoju giełdy warszawskiej. Chcę zwrócić uwagę, że polski model transformacji gospodarczej opierał się na silnej giełdzie i to było wyjątkowy model w tej części Europy. Giełda u nas była centrum prywatyzacji z różnymi wzlotami i upadkami. Wszelka dyskusja na temat przyszłości polskiego rynku kapitałowego powinna brać to pod uwagę.

Celem strategii powinno być zdobycie pozycji centrum Europy Środkowo Wschodniej. Jesteśmy zdecydowanie największą giełdą w naszym regionie, ale żeby zmienić statut na centrum, to trzeba zrobić znacznie więcej. Żeby zbudować centrum trzeba mieć bardzo wielu sojuszników, cały sektor finansowy, firmy prawnicze, audytorskie, firmy public relations. One budują to, co wszędzie nazywa się - finansowe City, takie programy są wspierane przez czołowe miasta europejskie, Londyn, Paryż czy Frankfurt, tylko o dziwo nie ma czegoś takiego w Warszawie. Nie ma instytucji, która by wspierała takie działania. Jest parę projektów, ale musi być silne wsparcie polityczne, musi być lider, tym liderem może być tylko MSP i muszą być pieniądze. Szkoda, że prywatyzacja giełdy przekazała wszystkie pieniądze do Skarbu Państwa i dzisiaj możemy tylko marzyć o jakichś funduszach.

ADAM MACIEJEWSKI: Agenda Warsaw City 2010 była bardzo dobrym pomysłem, bardzo wiele postulatów pozostaje z niej aktualnych. Strategia została jednak zapomniana. Jeśli opracujemy nową, to musi ona być tak zakotwiczona, żeby żadne perturbacje nie wpłynęły na jej realizację.

Jak wyglądały ostatnie lata? Trochę zaklinaliśmy rzeczywistość mówiąc, że tak dobrze się rozwijaliśmy. Ja akurat jestem dosyć krytycznie nastawiony do tempa rozwoju polskiego rynku kapitałowego w ostatnich latach. Dla przykładu w 2006 roku kapitalizacja spółek krajowych do PKB wynosiła 35,2 proc. Na koniec 2012 roku była niższa i wynosiła 34,6 proc., a miała wynosić na koniec 2010 roku 50 proc. Wskaźnik kapitalizacji spółek krajowych wzrósł łącznie przez sześć lat tylko o 19 proc., obroty w tym czasie wzrosły o 17 proc. Wskaźnik płynności wynosił na koniec 2006 roku 42 proc., a na koniec 2012 było 37 proc. To pokazuje, że rynek kapitałowy z punktu widzenia miar ilościowych w ostatnim okresie wcale się tak ładnie nie rozwijał.

Strategia rynku powinna powstać, obejmować okres przynajmniej do 2020 roku i powinna być bardzo mocno zakotwiczona w strategii rozwoju Polski. Jest rządowy dokument "Polska 2030", ale w tym dokumencie wyrażenia "GPW" czy "giełda" nie pojawia się ani razu. To pokazuje, gdzie aktualnie w strategii rozwoju Polski jest miejsce rynku kapitałowego.

Najwyższy czas, żeby rynek kapitałowy został wpisany do tej strategii. Nie ma sensu tworzyć strategii rynku kapitałowego w oderwaniu od strategii Polski. Rynek kapitałowy ma określone zadania społeczno-gospodarcze i powinien je spełniać, on nie istnieje sam dla siebie.

Mam wrażenie, że wszyscy chcemy zbudować centrum finansowe, ale nie ma tego w strategii rządowej. Przykładem innego sposobu myślenia jest Turcja, która przyjęła program budowy centrum finansowego w Stambule i go sukcesywnie zaczęła realizować. To projekty wymagające dużych nakładów finansowych. Może warto więc spojrzeć nie tylko na tych, którzy o tym mówią, ale i na tych, którzy autentycznie to robią. O ile chcemy takie centrum zbudować

Dlaczego rynek publiczny ostatnio tak słabo się rozwijał? Bo ma pewne wady systemowe i nie dotyczą one wyłącznie naszego obszaru geograficznego, regulacyjnego, globalny rynek publiczny ma wady, które trzeba wyeliminować, bo względem rynku prywatnego długoterminowo przegra.

W przypadku firm publicznych wskaźniki efektywności zainwestowanego kapitału są o kilka pkt. proc. niższe niż w firmach prywatnych, skłonność do inwestycji jest kilka razy niższa w spółkach publicznych niż prywatnych. Jedna z firm doradczych zbadała wskaźnik czasu poświęcanego przez radę nadzorcze na temat strategii w firmach prywatnych i publicznych. Wskaźnik ten wynosi 40, co oznacza, że w firmach prywatnych rady nadzorcze poświęcają 40 razy więcej czasu na myślenie o strategii i monitorowanie jej realizacji.

Głównym motorem rozwoju giełdy w ostatnich latach była prywatyzacja, ale tak nie powinno być. Giełda jest dla kapitału prywatnego i powinna przyciągać przedsiębiorców prywatnych, w tym duże firmy, które jednak omijają giełdę z daleka. Czy prowadzimy z nimi poważne rozmowy nas ten temat, co im się na rynku publicznym nie podoba?

Giełdy jako spółki bardzo się zmieniają, jeśli popatrzymy na strukturę przychodów firm, które zajmują się organizacją obrotu, to przychody z obrotów stanowią u nich mniejszość. Giełda będzie musiała poszukiwać nowych źródeł przychodów, bo akcjonariusze chcą kreowania wartości, a rentowność biznesu giełdowego jest coraz mniejsza z powodu rosnącej konkurencji. GPW pracuje nad strategią do 2020 roku, jest ona dyskutowana z radą nadzorczą, zakładam, że będzie gotowa najpóźniej do końca 2013 roku,. Pewne elementy zostaną przez nas ujawnione na początku grudnia. Jednym z jej elementów jest Kapitalna Warszawa, czyli pomysł na to, żeby stworzyć skoordynowany program działań wspierających wizerunek jako centrum kapitałowego. Program objęło patronatem MSP, ale liczymy też na współpracę nie tylko podmiotów rynku kapitałowego, ale również media, władze samorządowe.

PAWEŁ TAMBORSKI: Mamy pewien problem ze świadomością, czym jest rynek kapitałowy. Część ludzi, również polityków, kojarzy ten rynek z ruletką. Musimy sobie wpisać przekonanie i uświadomić innych, że rozwój rynku kapitałowego jest polską racją stanu. Stąd już blisko, żeby podjąć pracę nad stworzeniem strategii rozwoju rynku. Ta strategia powinna odnosić się do wielu kwestii. Dla mnie Wielka Brytania jest znakomitym przykładem pokazującym, że kiedy powstaje tam strategia rządowa, to ona szybko przekuwa się w konkretne działania.

Ten dokument, jeśli się go dopracujemy, a jestem przekonany, że MSP może być wiodące, jeśli chodzi o kwestię jego tworzenia, musi przełożyć się na konkretne działania. Polska może być miejscem, w którym będzie się rozwijała branża finansowa, rynek funduszy, domy maklerskie. Zmiany w OFE są konieczne, ale istotne jest powiązanie tych zmian, żeby pojawiły się elementy wspierające tworzenie.

Zbliża się czas dyskusji, w jaki sposób sprywatyzować giełdę, zresztą mamy zapisaną dalszą prywatyzację GPW i KDPW w planie prywatyzacji. Dzisiaj nie mam odpowiedzi, kto powinien być przyszłym właścicielem GPW, nie powinien pewnie być nim w dającej się przewidzieć przyszłości Skarb Państwa.

GRZEGORZ CHŁOPEK: Dużo przez tych ponad 20 lat udało się zrobić, to był okres dużego rozwoju rynku. Przez kilka lat nasza giełda była w czołówce ofert publicznych w Europie. Nasz parkiet jest bardzo zróżnicowany, mamy płynny rynek walutowy.

Co można poprawić? Już są prace, żeby zdyscyplinować emitentów na rynku NewConnect. Sukces rynku zależy od jakości emitentów, którzy się na nim pojawiają. Trzeba podnieść tam standardy, bo obecnie jest to jego ogromną słabością. Trzeba też rozwijać rynek obligacji nieskarbowych, ponieważ emitenci nie dostrzegają, że on jest lepszym rynkiem dla emitentów niż rynek akcji. Te dwa rynki należy bardzo dogłębnie przedyskutować i rozwijać.

Na rynku akcji spodziewam się mniejszego popytu z powodu planowanych zmian. OFE będą musiały dywersyfikować portfel, również poprzez inwestycje za granicą. Nowe spółki będą musiały konkurować o kapitał ze spółkami zagranicznymi. To będzie z korzyścią dla rynku, ponieważ przyjdą zdrowsze projekty na rynek. Warto rozważyć wsparcie takich inicjatyw, które mogą zastąpić OFE po stronie popytowej. Jednym z pomysłów jest konieczność budowy silnego trzeciego filaru. Nie można o tym zapominać przy budowie nowej strategii.

Zmiany w OFE to nacjonalizacja. Minister Rostowski sam sobie zaprzecza mówiąc w jednym zdaniu, że nie nacjonalizuje części akcyjnej, a w drugim zdaniu, że zabranie części obligacyjnej to nie nacjonalizacja. Mam nadzieję, że nowe prawo trafi do Trybunału Konstytucyjnego zanim zostanie podpisane przez prezydenta.

Myślę, że wielu analityków nie doszacowuje efektu tzw. suwaka z prostej przyczyny - dużo więcej środków znajduje się na rachunkach osób, którym zostało mniej czasu do emerytury . Będziemy musieli się zastanowić, jaki portfel przygotować dla uczestników, ponieważ portfel czysto akcyjnym byłby w funduszu emerytalnym ewenementem na skalę światową. Musimy się zastanowić, jaka jest tolerancja na wzięcie ryzyka przez naszych członków.

Pytaniem jest, czy jesteśmy w stanie czymś ten popyt zastąpić i powraca pytanie o inwestycje w ramach świadomego akcjonariatu obywatelskiego. Myślę, że ciężko będzie funduszom zastąpić obligacje skarbowymi papierami nie skarbowymi.

Sytuacja na rynku obligacji skarbowych zmieni się w ten sposób, że zwiększy się zmienność. W zasadzie decyzja, którą szykuje rząd jest decyzją uzależnienia się przy finansowaniu deficytu od inwestorów zagranicznych. Myślę, że nie zdajemy sobie sprawy z tego, co będzie się działo w sytuacji kryzysowej, kiedy nie będzie inwestorów stabilnych, którzy mogą odebrać te obligacje. Fundusze emerytalne będą musiały z czasem schodzić z pozycji akcyjnych i myślę, że należy się zastanowić, kto będzie odbiorcą tych pakietów. Przez to, że na chwilę obecną nie mamy poprawnej edukacji, tym odbiorcą może być tylko inwestor zagraniczny. Będziemy coraz bardziej uzależnieni od kapitału zagranicznego.

WALDEMAR MARKIEWICZ: Nowa Agenda Warsaw City jest potrzebna, gdyż na poziomie legislacyjnym można by wiele poprawić. Bardzo się cieszę, że usłyszałem po raz pierwszy publicznie od kilku lat, że należy ją zaktualizować. Agenda zawierała wiele dobrych pomysłów, to bardzo ciekawy dokument, ale przez to, że w ostatnich latach nie był aktualizowany, nie budowała się świadomość wśród decydentów, że jest on potrzebny.

Nowa strategia jest potrzebna choćby ze względu na rolę rynku kapitałowego w finansowaniu przedsiębiorstw, w tym małych i średnich firm, które mają utrudniony dostęp do kapitału, a są głównym miejscem tworzenia nowych miejsc pracy. Rynek to miejsce budowy kapitałów własnych dla spółek, by uzyskiwać łatwiej kredyty bankowe. W naszym przekonaniu brak jest świadomości, jaką rolę odgrywa rynek kapitałowy w rozwoju gospodarki. Musimy nadrobić dystans do Europy Zachodniej.

Apelujemy o rządową strategię, bo nie w gestii samej Giełdy jest wprowadzać takie zmiany. Potrzebujemy taniej i sprawnej infrastruktury, to przyciąga inwestorów.

Bardzo ważne jest, żeby centrum decyzyjne było w Polsce. Uważam, że skoro Giełda jest już na giełdzie, to powinniśmy dążyć do akcjonariatu rozproszonego, w którym nikt z akcjonariuszy nie ma więcej niż np. 20 proc. głosów.

MIROSŁAW KACHNIEWSKI: Polski rynek kapitałowy dryfuje, gdyż nie mamy planów czy strategii rządowej, dokąd ten rynek miałby pójść. Sam nie jest w stanie takiej strategii sobie wypracować i to z wielu powodów. Którakolwiek z instytucji by się za to nie zabierała, to od razu rodzą się partykularyzmy i to jest oczywiste. Po drugie rynek kapitałowy jest zbyt ważnym elementem infrastruktury finansowej państwa, by mógł sobie rozwijać strategię bez zaangażowania państwa, a po trzecie, państwo ma zbyt wiele możliwości wpływania na rynek, by bez wsparcia państwa można było coś zrobić.

Obawiam się, ze trafiliśmy na barierę rozwoju. Zgadzam się, że sukces rynku zależy od jakości emitentów, ale obawiam się, że przy tej infrastrukturze prawnej lepszych emitentów nie będzie. Już w tej chwili są oni na rynku trochę na wyrost. Jest wiele przykładów firm, które nie dorosły mentalnie, ekonomicznie, żeby być notowane na giełdzie. To nie jest zarzut pod niczyim adresem, to stwierdzenie faktu, że pewne procesy w gospodarce muszą odpowiednio długo trwać.

Czy mogą się pojawić nowi emitenci, którzy zasililiby ten rynek poza prywatyzacją? Możemy wskazać wiele spółek prywatnych, które są na tyle silne, że podniosłyby jakość giełdy i warto zadać sobie pytanie, czemu ich na giełdzie nie ma. To jest kwestia relacji kosztów i korzyści. Obawiam się, że liczba debiutów to wskaźniki, które historycznie są nie do pobicia i musimy przyzwyczaić się do rzeczywistości, że na tym rynku będzie trudniej.

Na pewno olbrzymim zastrzykiem dla rozwoju rynku byłaby strategia, wiedzielibyśmy jakie są plany rządu wobec tej części infrastruktury finansowej, wiedzielibyśmy gdzie jesteśmy, dokąd zmierzamy, jak przewidujemy rozwój rynku i czy możemy liczyć na wspomagające działania rządu.

RAFAŁ BAUER: W dzisiejszej dyskusji pojawia się element, który najmocniej świadczy o niedowładzie tego mechanizmu, czyli brak akcjonariatu obywatelskiego. Brakuje przekonania obywatela, który posiada jakieś wolne środki finansowe, że warto je inwestować na giełdzie, a przy ewidentnie rosnącej fiskalizacji w pewnym momencie będzie to już tylko zabawa dla profesjonalistów. Ludzie, którzy tworzą ten rynek nie mają ani żadnego etosu, bo on już gdzieś wyparował, ani jakiegoś kapitału poparcia społecznego. Nie ma też akcjonariatu obywatelskiego, który pozwoliłby puchnąć temu rynkowi.

W skali mikro, z punktu widzenia spółki widzę szereg problemów, które dotyczą mentalnego błędu przy tworzeniu rynku kapitałowego. Ten błąd polegał na przekonaniu obywatela, że rynek ten jest z jednej strony elitarnym zakonem, a z drugiej - siedliskiem spekulacji. (PAP)

pr/ dan/