GTC może pokazać dodatkowe zyski, ale czy wyniki spodobają się rynkowi?

Zarząd Globe Trade Centre uprzedził inwestorów, że istotny wpływ na wyniki grupy za 2008 r. (zostaną opublikowane 2 marca) będą miały zdarzenia jednorazowe. Dodajmy: zdarzenia nietypowe, biorąc pod uwagę dotychczasowy sposób prezentacji rezultatów przez GTC. Będą to głównie - jak zapowiedzieli szefowie dewelopera w dość lakonicznym komunikacie - trzy czynniki. Ich ostateczny łączny wpływ na roczny wynik finansowy oceniają jako dodatni. I choć analitycy szacują podobnie, to - ich zdaniem - wydźwięk komunikatu GTC jest negatywny. Maciej Wewiórski z DM IDMSA już obniżył wycenę akcji spółki.

Pierwszy ze wspomnianych czynników to zamiar przeszacowania przez GTC projektów zarówno znajdujących się w budowie, jak i przygotowywanych do realizacji. Dotychczas spółka wyceniała je według kosztów nabycia lub wytworzenia, a przeszacowania danej inwestycji do wartości rynkowej (co najczęściej wiązało się z wykazaniem sowitych zysków) dokonywała dopiero po ukończeniu przedsięwzięcia.

Teraz to zmieni, na co pozwala jej nowelizacja standardu MSR 40 (zatwierdzona przez Komisję Europejską w styczniu br.). Zezwala ona na rozszerzenie definicji "nieruchomości inwestycyjnych" właś-nie o bank ziemi i obiekty w budowie. Zarząd GTC wskazał, że zastosowanie zmiany w MSR 40 w sprawozdaniu za 2008 r. "będzie miało pozytywny wpływ na roczny wynik finansowy".

Jaka jest obecna wartość księgowa "nowych" nieruchomości inwestycyjnych znajdujących się w portfelu GTC? _ Na koniec III kwartału 2008 r. wynosiła niemal 500 mln euro _ - odpowiada Mariusz Kozłowski, członek zarządu Globe Trade Centre. Nie chce spekulować, o ile może wzrosnąć w wyniku planowanego przeszacowania. Wskazuje, że będzie to zależeć od stopnia zaawansowania projektów i nie zaprzecza, że w niektórych przypadkach może oznaczać wzrost wartości o kilka, a w innych - nawet o kilkadziesiąt procent. _ Wyceny dokonają zewnętrzni rzeczoznawcy _ - informuje.

_ Takie przeszacowanie może powiększyć wynik GTC o około 330 mln euro _- kalkuluje tymczasem Maciej Wewiórski. Zaznacza zarazem, że są to zgrubne szacunki, bazujące na wielu założeniach. Analityk DM IDMSA uważa ponadto, że mimo pojawienia się dodatkowych zysków wcale nie muszą one zachęcić inwestorów do zakupu akcji GTC.

_ Z jednej strony, spółka pokaże teraz wartość projektów, która rzeczywiście w nich tkwi, a która dotychczas nie była ujmowana w księgach. Z drugiej strony, jest to standard mniej konserwatywny od dotychczasowego, a zarazem nie jest obligatoryjny. Mimo to spółka decyduje się go przyjąć, co w obecnej, zmiennej sytuacji na rynku może być negatywnie odebrane przez inwestorów _ - tłumaczy Wewiórski.

Odpowiedź na pytanie, dlaczego w związku z tym GTC zdecydowało się na prezentację wyników w mniej konserwatywny sposób, może przynieść drugi punkt wspomnianego komunikatu zarządu. Głosi on lakonicznie, że z uwagi na dużą zmienność na rynku nieruchomości w IV kwartale 2008 r. spółka dokona przeszacowania... nieruchomości inwestycyjnych na koniec 2008 r.

_ Jest to, moim zdaniem, kluczowy punkt komunikatu. Odczytuję go jako zapowiedź przeszacowania "starych" nieruchomości z portfela GTC, których wartość w większości w III kwartale została podwyższona. Sądzę, że tym razem będzie to spadek wartości - rzędu 150 mln euro _ - ocenia specjalista z DM IDMSA. Tłumaczy, że spadek wyceny wynika ze wzrostu rynkowych stóp kapitalizacji (ang. yields). Wskaźnik ten ukazuje stosunek rocznych dochodów z najmu danej nieruchomości do jej wartości rynkowej. Gdy stopy kapitalizacji rosną, a czynsze się nie zmieniają (lub rosną wolniej), wyceny spadają.

_ Drugi punkt komunikatu w mojej ocenie ma zdecydowanie negatywny wydźwięk _ - konkluduje Maciej Wewiórski. Dodaje, że uwzględnił już fakt zapowiadanego przeszacowania "starych" nieruchomości GTC w swoim raporcie. W połowie listopada (po publikacji wyników za trzy kwartały) ustalił cenę docelową akcji spółki na 22,8 zł, rekomendując kupno papierów.

Teraz ją zredukował, aczkolwiek nie chce zdradzić o ile przed publikacją opracowania. _ Mogę tylko powiedzieć, że obniżka wyceny w złotych byłaby znacznie większa, gdyby nie silne umocnienie się euro, głównej waluty rozliczeniowej GTC, w którym obliczane są aktywa spółki. Wycena wyrażona w euro poszybowała w dół znacznie bardziej _ - informuje.

Umocnienie się europejskiej waluty, choć generalnie ma pozytywny wpływ na prezentowane w złotych wyniki GTC, w sprawozdaniu za IV kwartał będzie oznaczać dodatkową ich obniżkę. "W wyniku dużej zmienności warunków na rynkach finansowych ujęcie księgowe kosztów finansowych i obciążeń podatkowych na koniec 2008 r. będzie miało negatywny wpływ na roczny wynik finansowy spółki" - czytamy w trzecim punkcie przytaczanego komunikatu zarządu.

Ma to związek z obligacjami wyemitowanymi przez GTC w 2007 i 2008 r. o wartości odpowiednio 800 mln zł i 350 mln zł. Uzyskaną gotówkę spółka skonwertowała na euro (w tej walucie, jak wspomnieliśmy, się rozlicza).

Zabezpieczyła też powstałe zobowiązanie, zawierając walutową transakcję swap na stopę procentową (CIRS). W efekcie otrzymała zobowiązanie także wyrażone w euro i o stałym oprocentowaniu. Spadek rynkowych stóp procentowych jest więc niekorzystny dla GTC. Dodatkowo, zwyżka notowań euro oznacza wzrost obciążeń w przeliczeniu na polską walutę.

Z uwagi na mnogość czynników, od których zależy wycena nieruchomości, oraz zmienną sytuację na rynkach trudno oszacować, o ile może wzrosnąć wartość obiektów w budowie oraz przygotowywanych projektów, które GTC zamierza przeszacować, sporządzając raport za 2008 r. Maciej Wewiórski, analityk DM IDMSA, uważa, że może to być nawet 330 mln euro (1,38 mld zł według kursu z końca grudnia), czyli dużo więcej niż łączny zarobek grupy za pierwsze trzy kwartały ubiegłego roku. Będą to jednak na razie tylko papierowe zyski. Podobnie zresztą jak i zarobki wykazywane z przeszacowania ukończonych inwestycji (choć część z nich udało się już GTC zamienić na gotówkę).

Dotychczas wartość "starego" portfela nieruchomości dewelopera systematycznie rosła. Teraz zarząd będzie musiał ją prawdopodobnie skorygować. Analityk DM IDMSA szacuje, że o około 150 mln euro. I choć "bilans" aktualizacji będzie dodatni (podobnie uważa zarząd), wcale nie podwyższa wyceny akcji spółki. Tłumaczy, że wyniki GTC będą teraz prezentowane według mniej konserwatywnego standardu. Będą więc mniej realne?

Krzysztof Woch
Parkiet