Poszukiwanie nowych bezpiecznych przystani

Definicje pojęcia safe haven, czyli tzw. bezpiecznych przystani, znajdziemy w publikacji Narodowego Banku Polskiego z grudnia 2010 r. pod tytułem ”Raport na temat zjawisk zachodzących w Międzynarodowym Systemie Walutowym”. Zgodnie z nią aktywa typu safe haven obejmują instrumenty o niskim ryzyku i wysokiej płynności np. niemieckie obligacje rządowe. McCauley i McGuire w „Dollar appreciation in 2008: safe haven, carry trades, dollar shortage and overhedging” (wyd. BIS Quarterly Review, grudzień 2009 r.) przedstawiają bardziej restrykcyjną definicję, zgodnie z którą są to aktywa przynoszące zysk, podczas gdy portfel referencyjny odnotowuje znaczące starty.

Jedno nie ulega wątpliwości w odniesieniu do walut, za bezpieczne przystanie uważa się takie waluty, do których inwestorzy uciekają w okresach wzmożonej awersji do ryzyka. Spróbowaliśmy znaleźć takie waluty. W tym celu poddaliśmy analizie kraje, których waluty uwzględnione są w klasyfikacji obrotów na światowym rynku walutowym. Ze względu na brak szeregu danych w źródłach MFW usunęliśmy jedynie Tajwan.

Jakie kryteria muszą być zatem spełnione aby daną walutę uznać za bezpieczną? W szerszym sensie za takie waluty uważa się te, które posiadają pewne szczególne atrybuty redukujące ryzyko dewaluacji w długim okresie. A są to:

1. Stabilność instytucjonalna i polityczna – jest szczególnie wymagana, ponieważ zazwyczaj przekłada się na silne prawa własności, efektywny sektor bankowy oraz wolność przepływu kapitałów. Badaliśmy kraje według rankingu Transparency International tzw. Coruption Perception Indeks (CPI). Indeks ten bada blisko 200 państw pod kątem poziomu korupcji. Obliczyliśmy średnią pozycję w rankingu danego kraju za okres 2001-2010. Punkty przyznaliśmy tym krajom, które znalazły się w rankingu wyżej niż USA.
2. Konkurencyjność gospodarki – rozumiana jako zdolność do utrzymania długookresowego wzrostu gospodarczego. Indeks konkurencyjności opracowany został przez World Economic Forum. W naszej analizie uwzględniamy te kraje, które w klasyfikacji za okres 2011-2012 uzyskały 5 lub więcej niż 5 pkt.
3. Wysoki poziom płynności rynku walutowego. Płynność badaliśmy na podstawie danych Bank for International Settlements w Bazylei, dotyczących wielkości obrotów na rynkach światowych dla poszczególnych walut. Punkty przyznaliśmy 10 najbardziej płynnym walutom. Za takie uznaliśmy te, które miały największą średnią roczną płynność w okresie 2001- 2010.
4. Niski poziom inflacji pomaga uniknąć gwałtownej erozji wartości waluty. Na podstawie danych MFW obliczyliśmy średni poziom cen w okresie 2002-2011. Punktowaliśmy te kraje, które w tym okresie utrzymały średni poziom inflacji poniżej 2 procent.
5. Pozytywnym elementem, zwiększającym stabilność danej gospodarki, jest również niski poziom zadłużenia. Za punkt graniczny przyjęliśmy pierwszy próg z polskiej ustawy o finansach publicznych, czyli wielkość zadłużenia w relacji do PKB na poziomie poniżej 50 procent PKB. Na podstawie danych MFW obliczyliśmy średni poziom zadłużenia w relacji do PKB w okresie 2006-2011.
6. Jako istotny czynnik określający równowagę finansów publicznych uznajemy poziom deficytu sektora instytucji rządowych i samorządowych (ang. general government) w relacji do PKB. Na podstawie danych MFW obliczyliśmy średni poziom deficytu gg do PKB w okresie 2006-2011. Jako poziom graniczny uznajemy wielkość 3 procent deficytu w relacji do PKB, przyjętą w traktacie z Maastricht, określającym wskaźniki ekonomiczne i zasady, jakie powinny spełniać państwa aspirujące do pełnego uczestnictwa w Unii Gospodarczej i Walutowej.
7. Nadwyżka w wymianie z zagranicą – czyni kraj pożyczkodawcą netto w stosunku do reszty świata, co często charakteryzuje tzw. „waluty bezpieczne”. Na podstawie danych MFW obliczyliśmy średni poziom salda rachunku obrotów bieżących (ang. current account) w relacji do PKB w okresie 2001-2011. Za poziom graniczny uznaliśmy nadwyżkę na poziomie ponad 3 procent w relacji do PKB.
8. Trwała nadwyżka aktywów rezerwowych zwiększa wiarygodność danej gospodarki. Do analizy przyjęliśmy poziom aktywów rezerwowych liczony przez OECD i podawany w SDR (ang. Special Drawing Rights). Obliczyliśmy średni poziom tych aktywów dla okresu 2001-2010. Punktowaliśmy 10 państw posiadających największe rezerwy.
9. O dynamice i długookresowym rozwoju ekonomicznym danego kraju decyduje m.in. wielkość zagranicznych inwestycji bezpośrednich (ang. Foreign Direct Investment). Wynika to z faktu, iż są to inwestycje długotrwałe, dokonywane przez przedsiębiorstwa lub osoby fizyczne jednego kraju w przedsiębiorstwa innego kraju. Na potrzeby niniejszej analizy obliczyliśmy na podstawie danych Banku Światowego średni napływ FDI w okresie 2001-2010 w relacji do PKB. Punktowaliśmy 10 państw o największym poziomie FDI w relacji do PKB.

Wnioski końcowe:
* Odległa pozycja dolara amerykańskiego
Wpłynęło na to znaczące pogorszenie wskaźników związanych z zadłużeniem finansów publicznych. Zadłużenie to w relacji do PKB jeszcze w 2007 r. wyniosło tylko nieco powyżej 60 procent. W okresie kryzysu zwiększył się również bardzo wyraźnie deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych, a inflacja wzrosła do poziomów najwyższych od początku lat 80-tych. Natomiast utrzymujący się deficyt na rachunku obrotów bieżących nie może być zaskoczeniem w przypadku państwa, które dysponuje główną walutą rezerwową świata. Stany Zjednoczone są pożyczkobiorcą netto w odniesieniu do reszty świata. Mimo to dolar zwykle zyskuje na wartości w okresach wzrostu ryzyka na rynkach międzynarodowych. Tak było również w czasie ostatniego światowego kryzysu finansowego w okresie 2008-2009. Innymi słowy dolar korzystał z wielu tych czynników, które utwierdzały jego status jako podstawowej waluty rezerwowej. Status ten jednak osłabł w ostatnich latach, odzwierciedlając alokację światowych rezerw walutowych.
* Wysoka pozycja walut skandynawskich
Korony szwedzka, norweska i duńska to waluty z pierwszej dziesiątki naszej klasyfikacji. Kraje te charakteryzują się wysokim poziomem stabilności instytucjonalnej. Lokują się również w czołówce gospodarek konkurencyjnych i to pomimo przestrzegania wysokich standardów w zakresie prawa pracy oraz wysokiego poziomu wynagrodzeń siły roboczej. Również w zakresie płynności rynku walutowego należą do czołówki. Aczkolwiek korona duńska jest tą walutą, której udział w obrotach na światowym rynku walutowym spadł najbardziej w okresie 2010-2001. W długim okresie kraje skandynawskie utrzymują stabilny i niski poziom wzrostu cen oraz należą do grupy państw wysoko rozwiniętych o najniższym poziomie długu publicznego. Wszystkie też charakteryzują się trwałą nadwyżką na rachunku obrotów bieżących. Gorsze pozycje państwa te zajmują, jeśli chodzi o wielkość aktywów rezerwowych w mld SDR oraz napływu zagranicznych inwestycji bezpośrednich w relacji do PKB, co wynika z wielkości ich gospodarek.
* Wzrost znaczenia walut azjatyckich
Waluty Hongkongu, Japonii, Singapuru, Chin oraz Korei Płd. i A. Saudyjskiej znalazły się w czołowej 15 klasyfikacji. Wysoka pozycja tego ostatniego państwa wynika w dużym stopniu z faktu, iż jest to największy światowy eksporter ropy naftowej posiadający 23,5 procentowy udział w handlu tym surowcem (następny punkt). Z kolei Chiny i Japonia to czołowe gospodarki świata i jedni z największych światowych eksporterów. Gospodarki azjatyckie ponadto charakteryzują się wysokim poziomem konkurencyjności, co zgodnie z badaniami Banku Światowego oznacza wysoki poziom produktywności (wielkość wytworzonej wartości dodanej na jednostkę zaangażowanych środków, jaką osiągają przedsiębiorstwa).
* Duża rola walut krajów surowcowych
Waluty takich państw jak Australia, Norwegia, Rosja, Arabia Saudyjska czy Kanada to waluty surowcowe. Oznacza to, iż są to waluty krajów, które są poważnymi eksporterami surowców. Zmiany kursów tego typu walut są dodatnio skorelowane z cenami towarów (co wynika z faktu, iż im wyższe są ceny surowców, tym lepsza sytuacja ich eksporterów, większe wpływy podatkowe, lepszy stan budżetu itp.). Nieprzypadkowo wśród pięciu państw najmniej zadłużonych w relacji do PKB znajdują się cztery wspomniane kraje surowcowe. W większości przypadków państwa te posiadają nadwyżkę budżetową, wysoki poziom rezerw walutowych oraz nadwyżkę w obrotach z zagranicą.
* Złoty jedyną walutą bez punktów
Negatywny wpływ na to miał wzrost inflacji obserwowany od 2007 r. Znacznemu pogorszeniu uległa również sytuacja w zakresie finansów publicznych i deficytu budżetowego. W obrotach z zagranicą Polska notuje stały deficyt. Rezerwy walutowe zaś są zbyt małe w stosunku do PKB, a napływ inwestycji zagranicznych wyraźnie spowolnił w okresie kryzysu. Reasumując - złoty nie może być uznawany za walutę bezpieczną. Co więcej - spośród walut regionu wykazuje się najgorszymi parametrami.

W krótkim okresie pomimo widocznych zmian w międzynarodowym systemie walutowym nie należy oczekiwać znaczącej zmiany roli i znaczenia dolara. Taka sytuacja wynika z faktu, iż tego typu proces charakteryzuje się dużą inercją i – w związku z czym – jest on czasochłonny. Skutki kryzysu mogą jednak spowodować, iż w średnim i długim terminie nastąpi wzrost znaczenia innych walut, a międzynarodowy system walutowy będzie przekształcał się w model wielowalutowy. Pierwsze symptomy czekających nas zmian są już widoczne w postaci wzrostu znaczenia walut krajów rozwijających się.

[ Zobacz pełną analizę

]( http://i.wp.pl/a/f/pdf/27921/11-11-04_tmsbrokers.pdf )

Krzysztof Wołowicz
dyrektor Departamentu Analiz
Dom Maklerski TMS Brokers S.A.