WIBOR spadł o... 150 mln zł

Spadek stóp WIBOR z 5,15 do 4,42 proc. obecnie oznacza realne oszczędności dla emitentów papierów dłużnych notowanych na Catalyst. Wartość rynku papierów nieskarbowych (wraz z listami zastawnymi) to na dziś (5 grudnia) 20,065 mld złotych. Łatwo policzyć, że w skali roku niższy o 73 pkt WIBOR oznacza oszczędności na poziomie 150 mln zł. Licząc inaczej, każdy punkt spadku WIBOR oznacza odsetki niższe o 2 mln złotych.

Na tym jednak perspektywy obniżek stóp nie kończą się. Przeciwnie z każdym miesiącem zdają się pogłebiać. Obecnie rynek kontraktów FRA (kontrakty terminowe na stopę procentową) wyceniają spadek WIBOR3M nawet do... 3,2 proc. już za dziewięć miesięcy. Jeszcze dwa miesiące temu było to 3,8 proc. Realizacja tego scenariusza oznaczałaby obniżenie naliczonych w skali roku odsetek o dalszych 250 mln złotych. Licząc inaczej średnie oprocentowanie obligacji notowanych na Catalyst o zmiennym kuponie ma szansę obniżyć się z ponad 10 proc. notowanych jeszcze w połowie października do niewiele ponad 8 proc. w końcówce przyszłego roku. Nawet jeśli uznać prognozy zaczerpnięte z rynku kontraktów FRA za przesadzone (nie są one przecież nieomylnym wskaźnikiem, lecz jedynie zakładami między uczestnikami rynku pieniężnego), to obecnie trzeba się liczyć ze spadkiem WIBOR nawet do 3,5 proc. (taka perspektywa tłumaczy, dlaczego obecnie WIBOR1R jest niższy od stóp over/night o 20 pkt bazowych).

Jest wysoce prawdopodobne, że inwestorzy operujący na rynku obligacji korporacyjnych mają przed sobą ostatnie tygodnie, w których mogą liczyć na stopy zwrotu mierzone poziomem wypłaconych odsetek w wysokości znanej do tej pory (średnio w okolicach 10 proc.). W kolejnych miesiącach kupony będą się obniżały wraz ze spadkiem WIBOR. Czy jest to niekorzystna wiadomość? Zależy jaki przyjąć punkt odniesienia. Jesli przyjąć, że inwestorzy szukają w obligacjach korporacyjnych lepszej ochrony przed inflacją niż dają im (lub nie) lokaty bankowe czy obligacje skarbowe, to ta perspektywa nie zmieni się. Spadek stóp WIBOR jest bowiem oparty m.in. na oczekiwaniu spadku inflacji, choć nie mniejszą rolę odgrywa w tym przypadku hossa na rynku polskich obligacji skarbowych. Średnie kupony na poziomie 8,5 proc. przy inflacji wynoszącej 2,5 proc. (cel inflacyjny NBP; projekcja centralna NBP zakłada nawet spadek poniżej tego poziomu w 2014 r.) dadzą realny zysk nawet wyższy niż kupon na 10,5 proc. przy inflacji 4,5 proc., ze
względu na niższe koszty podatku dochodowego. W porównaniu do lokat czy obligacji skarbowych papiery korporacyjne zachowają swoją atrakcyjność. Natomiast środowisko gwałtownie kurczących się stóp procentowych sprzyja rozwojowi hossy na rynku akcji i kolejne porównania stóp zwrotu z Catalyst z zachowaniem indeksów giełdowych przestaną być prawdopodobnie tak korzystne dla rynku obligacji.

Spadek stóp i dalsze perspektywy obniżenia WIBORu rodzi też konsekwencje w mikro skali. Najprościej dojść do wniosku, że na atrakcyjności zyskają papiery o stałym kuponie, zwłaszcza te, których emisje przeprowadzano relatywnie niedawno, lub te, które zostaną przeprowadzone w najbliższych tygodniach, ponieważ nie mają one wkalkulowanego spadku stóp WIBOR w skali zapowiadanej przez kontrakty FRA. Niestety, liczba serii o stałym kuponie, które są notowane na Catalyst jest nieporównywalnie niższa od liczby serii o zmiennym kuponie. Wprawdzie wartościowo jest to 27,5 mld zł (a więc nawet więcej niż w przypadku obligacji o zmiennym oprocentowaniu), ale po wykluczeniu ze statystyk obligacji Banku Gospodarstwa Krajowego, jest to już 2,7 mld zł z czego 2,1 mld zł przypada na nisko oprocentowane obligacje Warszawy. Realna wartość korporacyjnych obligacji o stałym kuponie notowana na Catalyst wynosi więc 600 mln zł. Tymczasem obligacje o zmiennym kuponie to 14,06 mld złotych (pomijając BGK, obligacje komunalne i listy
zastawne). Nie da się więc płynnie przebudować portfeli na papiery odporne na wstrząsy na rynku pieniężnym.

Inna konsewkencja to być może łaskawsze spojrzenie na deweloperów. To branża zależna w sposób wyjątkowy od sytuacji na rynku kredytów hipotecznych ostatnio zmrożonego i wysokimi stopami (wobec braku kredytów walutowych) rekomendacją T. Skoro jeden i drugi czynnik ma szansę zostać zniwelowany, być może warto zrewidować dotychczasowe podejście do przedstawicieli sektora, przynajmniej tych o najlepszej kondycji finansowej. Generalnie jednak spadek kosztów finansowych jest korzystny dla większości gałęzi gospodarki.

Streszczając konsewkencje spadku WIBOR do kilku zdań można powiedzieć, że dzięki niemu ryzyko inwestowania w obligacje korporacyjne będzie niższe, ponieważ poprawi się sytuacja finansowa emitentów, a ceną za niższe ryzyko będą też niższe kupony dla obligatariuszy wyrażone w liczbach bezwzględnych. W relacji do inflacji premia utrzyma się – póki co - na zbliżonym lub nawet wyższym poziomie. Póki co, bo w dalszej perspektywie można sobie wyobrazić, że dalszą konsewkwencją niższych stóp i spadku ryzyka będą także niższe marże.

Emil Szweda, Obligacje.pl