Co dalej z ukraińską hrywną?

By nie powtarzać zamieszczonych wcześniej informacji, na początku chciałbym odesłać do opublikowanego przeze mnie niecałe 3 miesiące temu artykułu na łamach WP zatytułowanego „Nieuchronna dewaluacja ukraińskiej hrywny”, w którym opisałem pokrótce główne powody, dla których UAH czeka znaczna przecena wartości.

Od początku grudnia nastąpił zwrot sytuacji politycznej na Ukrainie o 180 stopni. Prezydent Janukowycz oraz jego kadrowe zaplecze zostali usunięci ze stanowisk, natomiast władzę przejmuje opozycja powiązania z Kijowskimi demonstrantami. Skierowanie się naszego sąsiada w zachodnim kierunku może oznaczać, w dłuższym terminie, poprawę gospodarczą Ukrainy, jednak w krótkim okresie społeczeństwo na pewno odczuje negatywne skutki przełomu.

Najszybciej na ekonomiczne pogorszenie się sytuacji obywateli będzie miał spadek wartości hrywny. Tylko w lutym ukraińska waluta osłabiła się o 20%. Będzie to miało natychmiastowe przełożenie na podobny wzrost cen większości importowanych dóbr, w tym paliw, co spowoduje właściwie wzrost cen wszystkich towarów.

Osłabienie się UAH pomoże jednak rozwiązać największy problem Ukrainy – deficyt na rachunku obrotów bieżących (C/A), którego głównym elementem jest powiększająca się różnica pomiędzy importem i eksportem. Według informacji przedstawionych na oficjalnych stronach banku centralnego, deficyt C/A wyniósł w 2012 roku 8.1% PKB, a w 2013 8.9% PKB, w tym saldo obrotów handlowych doszło w minionym roku niespełna 20 miliardów USD.

Bilans płatniczy, którego głównymi elementami są rachunek obrotów bieżących (w skład którego wchodzi saldo obrotów towarowych), rachunek kapitałowy i finansowy, a także oficjalne rezerwy musi wynosić zero. Oznacza to, że jeżeli na C/A mamy kilkanaście miliardów USD deficytu to albo składnik finansowy musi być dodatni, albo redukowane będą rezerwy walutowe. W przypadku Ukrainy przez wiele kwartałów część finansowa była „na plusie”, na co składał się między innymi napływ dewiz z emisji obligacji (w dłuższym terminie negatywne, gdyż zobowiązania trzeba spłacić, jednak w krótkim terminie zmniejszało to drenowanie rezerw), kredyty dolarowe dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych (znacznie tańsze finansowanie, niż w przypadku waluty lokalnej, co w przypadku polityki stałego kursu USD/UAH było przez długi czas optymalnym rozwiązaniem; zaś w dłuższym terminie podobnie negatywne, jak zadłużanie się Państwa w zagranicznej walucie) oraz bezpośrednie inwestycje zagranicznej (zdecydowanie pozytywny element, choć w
przyszłości część zysków jest zwykle transferowana zagranicę co pogarsza C/A).

Ponieważ dodatni rachunek finansowy nie był w stanie pokryć deficytu rachunku bieżącego, to topniały rezerwy walutowe. Przez ostatnie półtora roku zmniejszyły się one o połowę (z 30 miliardów USD do 15 miliardów). Tak niski poziom rezerw (zabezpieczający jedynie półtora miesiąca importu, podczas gdy minimalny poziom sugerowany przez MFW to 3 miesiące, a w Polsce wynosi pół roku) sugeruje najczęściej nachodzące kłopoty rynku lokalnej waluty.

Gdy nierównowaga na rachunku obrotów bieżących jest znacząca, nowy kapitał nie napływa do kraju, a rezerwy walutowe szybko topnieją, nie ma innej możliwości i konieczne jest uwolnienie/osłabienie kursu walutowego. Spowoduje to ograniczenie importu (będzie zbyt drogi), natomiast zwiększy eksport, który powinien być bardziej konkurencyjny na zagranicznych rynkach. Taka sytuacja ma właśnie miejsce na Ukrainie w momencie pisania tego artykułu (według informacji CNBC cytowanych przez agencję Bloomberg Kijów odchodzi od kontrolowanego kursu hrywny i, zgodnie z zaleceniami Międzynarodowego Funduszu Walutowego, ukraińska waluta ma wprowadzić płynny kurs).

Ostatnim pytaniem, które pozostaje jest poziom, do którego dojdzie ukraińska waluta. Według Vladimira Osakovskiy'ego, szefa ekonomistów Bank of America w Moskwie, obecny kurs (czyli około 10 hrywien za dolara) jest „wartością godziwą” Z kolei Goldman Sachs uważa, że para USD/UAH wzrośnie do poziomu 12, czyli ukraińska waluta osłabi się o kolejne kilkanaście procent. Poza fundamentalnym poziomem równowagi pozostaje jeszcze kwestią paniki. Jeżeli problemy z uformowaniem rządu będą się przedłużać, a pomoc z Zachodu opóźni się, wtedy możemy zaobserwować nie tylko ucieczkę inwestorów instytucjonalnych, ale także przyspieszenie wymiany oszczędności przez społeczeństwo. Wtedy, wraz z próbą rozchwiania kursu przez spekulantów, możemy zobaczyć nawet poziomy powyżej prognoz „GS” na USD/UAH. Oznaczałoby to, że deprecjacja/dewaluacja hrywny może dojść w pewnym momencie do 30-40% w porównaniu do kursu z początku roku.

Marcin Lipka
Analityk Cinkciarz.pl