Wrzesień na globalnych rynkach finansowych – Paulson ma plan…

Mimo to wrześniowy obrót spraw okazał się zaskakujący. Nie tylko upadł Lehman, a AIG musiał korzystać z pomocy (ten drugi okazał się „too big to fail”, pierwszy już nie), ale z suwerennością pożegnały się takie instytucje jak Merrill Lynch, Washington Mutual, czy Wachovia, a także europejskie Fortis czy Bradford&Bingley. Zmiany w strukturze rynku bankowego są nieuniknione, a niekiedy nawet są pożądane. Jednak ich obecne tempo oraz atmosfera, w której stawia się jednocześnie pytania o stabilność całego systemu, z pewnością nie są sprzyjające.

Rola Fed oraz jego przewodniczącego z pewnością jest nie do pozazdroszczenia. Instytucja powołana głównie do optymalizowania zmiennych makroekonomicznych ma obecnie na głowie dużo bardziej palący problem. Stąd na pewno nie można winić Bena Bernanke za decyzje, które dla systemu finansowego okazały się nie do końca trafione. Tak było właśnie z Lehman Brothers. Wychodząc z założenia, iż nie można uratować wszystkich, Rezerwa Federalna zdecydowała się pozwolić na upadek banku, któremu rynek nie chciał już pożyczać pieniędzy. To przyczyniło się do dość dużej paniki na rynku, gdyż inwestorzy poczuli (mimo ratunku dla AIG), iż obecnie, żaden bank nie jest bezpieczny. W rezultacie wystarczył dowolny rodzaj kłopotów w instytucji finansowej, nawet nie związany z rynkiem kredytów hipotecznych, aby sprowokować spekulacje dotyczące płynności danego podmiotu. Sytuacja, która powstała na rynku z pewnością może zostać określona jako kryzys zaufania.

W tej sytuacji to, co jest rynkowi potrzebne najbardziej to impuls zwiększający zaufanie pomiędzy instytucjami finansowymi. W rezultacie banki mogłyby sobie pożyczać nawzajem i wielu kłopotów, które obserwujemy obecnie, po prostu udałoby się uniknąć. Taki efekt miały przynieść pożyczki ze strony banków centralnych, ale obecnie wiadomo już, że to nie wystarczy. Sekretarz Skarbu i szef Fed zaprezentowali zatem plan, którego zadaniem jest wyeliminowanie problemu – odkup aktywów z systemu bankowego do kwoty 700 mld USD. Rozwiązanie bardzo kontrowersyjne, które w dużej mierze miało przekonać inwestorów, że administracja nie ucieka się do półśrodków. Ta cecha planu uczyniła go jednak bardzo niewygodnym politycznie, zwłaszcza w okresie kampanii prezydenckiej, i ostatecznie Kongres odrzucił projekt. Administracja zapowiedziała już zmienioną wersję planu, jednak jest mało prawdopodobne, aby była to wersja lepsza. Z planu nie zniknie bowiem ryzyko dla podatnika, a zapewne pojawią się „dodatki” proponowane przez obie
sceny strony politycznej, jak rabaty podatkowe czy zabezpieczenia przed utratą domów.

Do tej pory amerykańskiej gospodarce udało się uniknąć recesji. Dane za drugi kwartał, kiedy wzrost wyniósł blisko 3% mogą być jednak mylące. Pomijając fakt, iż jest to w dużym stopniu efekt impulsu fiskalnego zaserwowanego właśnie wiosną, warto pamiętać, iż amerykańska figura jest liczona inaczej niż w Europie (a zwłaszcza w Polsce). Blisko 3% wzrostu w jednym kwartale nie wyklucza spadku w kolejnym, a trzeci kwartał nie wygląda póki co najlepiej. Zarówno od strony popytowej (sprzedaż detaliczna, zamówienia dóbr trwałych), jak i podażowej (produkcja) roczne dynamiki są na minusach, zaś przy umacniającym się dolarze i słabnącej Europie i Japonii, eksport może nie pomóc tak wyraźnie jak w poprzednich kwartałach. Amerykańską gospodarkę czekałoby otwarcie się o recesję nawet bez wrześniowych wydarzeń. W obecnej sytuacji spowolnienie może być bardziej dotkliwe, gdyż niepewność wpłynie negatywnie na akcję kredytową. Ekspansja kredytowa znacznie spowolniła w tym roku, choć mimo to we wrześniu suma kredytów w
bilansach banków jest większa niż na początku roku. To o ile się zmniejszy w najbliższych miesiącach przesądzi o dodatkowym negatywnym impulsie dla amerykańskiej gospodarki.

Spowolnienie nie omija również polskiej gospodarki i dane za sierpień były tego potwierdzeniem. Słabsze dane napłynęły nawet z odpornego wcześniej rynku pracy, choć jest to akurat dobrą informacją, gdyż świadczy, iż rynek ten reaguje na zmianę koniunktury. Wzrost w drugiej połowie roku będzie już wyraźnie niższy niż w pierwszej i raczej nie przekroczy 5%. Jeszcze większe spowolnienie czeka nas w przyszłym roku, kiedy PKB może zwiększyć się już tylko o 4,1-4,2%. Przyczyny niższego wzrostu to spowolnienie popytu zewnętrznego, spadek opłacalności produkcji oraz wyższa cena kapitału. Jednocześnie, ze względu na relatywnie silniejszą stronę popytową należy oczekiwać wyższego deficytu na rachunku bieżącym. W przyszłym roku może on zbliżyć się (lub nawet przekroczyć) do 6% PKB. W połączeniu z niższym wzrostem oznacza to gorsze perspektywy dla złotego z fundamentalnego punktu widzenia. Wraz z niższym wzrostem możemy spodziewać się niższej inflacji – już we wrześniu roczny wskaźnik zamknie się prawdopodobnie w
4,3-4,4%. Tempo obniżania się inflacji może być jednak dla RPP zbyt niskie aby myśleć w najbliższej przyszłości o obniżaniu stóp, zwłaszcza, że na początku przyszłego roku znów czekają nas podwyżki cen regulowanych. Z drugiej strony coraz bardziej zmniejsza się prawdopodobieństwo październikowej podwyżki stóp. Może się okazać, że 6% to szczyt obecnego cyklu zacieśniania polityki pieniężnej.

Przemysław Kwiecień
Główny Ekonomista
X-Trade Brokers Dom Maklerski S.A.