Fundusze Pioneer Pekao pełne obligacji amerykańskich spółek

Indeksy CDS wskazują, że inwestorzy spodziewają się fali bankructw

W ostatnich tygodniach dobra koniunktura na rynkach obligacji oraz osłabiający się złoty sprzyjały funduszom papierów dłużnych (szczególnie zagranicznym, które nie zabezpieczają się przed ryzykiem kursowym). Mimo to nie wszystkim zarządzającym udało się wypracować dodatni wynik.

Miesięczna stopa zwrotu funduszu Pioneer Obligacji Strategicznych sięga blisko minus 6 proc. Uczestnicy Pioneer Obligacji Dolarowych Plus w miesiąc stracili prawie 3,5 proc. Jak to możliwe? Zarządzający przyznają, że zrezygnowali z powszechnie kojarzonych z bezpiecznymi funduszami dłużnymi papierów skarbowych na rzecz amerykańskich obligacji korporacyjnych.

Dlaczego zarządzający zdecydowali się na te papiery? Postanowili wykorzystać rekordowe w ostatnim czasie rozbieżności pomiędzy rentownością obligacji skarbowych i korporacyjnych, która spowodowała, że te drugie były relatywnie bardzo tanie. - _ Ta anormalna sytuacja uznawana była przez naszych zarządzających za okazję do zwiększania zaangażowania w ten niedoceniany segment rynku _ - tłumaczy Łukasz Kwiecień, dyrektor Investment Communications w Pioneer Pekao Investment Management.

Papiery dłużne emitowane przez amerykańskie spółki zaszkodziły portfelom funduszy obligacji Pioneera. Sytuacja na tym rynku jest bowiem dramatyczna. Odzwierciedlają to chociażby indeksy CDS (Credit Default Swap), przedstawiające ryzyko inwestycji w dłużne papiery komercyjne. Na koniec zeszłego tygodnia pobiły wieloletnie rekordy.

Wartość Markit iTraxx Crossover, obrazującego koszt ubezpieczenia spółki na wypadek jej bankructwa, przekroczyła poziom 1 tys. pkt, który ostatnio notowany był w 2004 r. Oznacza to, że inwestor kupując 5-letnie obligacje za 10 mln USD, jest skłonny zapłacić 1 mln USD rocznie ubezpieczenia. To średnia dla kilkudziesięciu firm. Wśród nich można znaleźć i takie, których obligacje kupione za 10 mln USD inwestorzy są skłonni ubezpieczyć kwotą 2,5 mln USD na wstępie, a następnie dopłacać 0,5 mln USD rocznie przez pięć lat.

Tylko w ostatnim miesiącu wskaźnik wzrósł o 250 pkt. To oznacza, że w błyskawicznym tempie rosną obawy o bankructwa amerykańskich spółek. Z obligacji wyemitowanej przez spółkę, która upadła, odzyskuje się zazwyczaj niewielki procent zainwestowanego kapitału.

Dlaczego Pioneer Pekao unika obligacji skarbowych? - _ Nie inwestujemy po to, by pokazywać dobre wyniki w jakimś konkretnym miesiącu, lecz po to, by portfel dawał szansę na dobre wyniki w dłuższym terminie _ - tłumaczy Łukasz Kwiecień. - _ Od miesięcy przestrzegaliśmy i nadal przestrzegamy przed nieprzemyślanymi inwestycjami w amerykańskie obligacje rządowe. Nie można bowiem wykluczyć, że na tym rynku obserwujemy narastanie bąbla spekulacyjnego _ - dodaje.

Jeżeli spojrzeć na długoterminowe stopy zwrotu, fundusze Pioneer także wypadają najsłabiej na rynku. Trzyletni wynik Pioneer Obligacji Dolarowych Plus to około 35 proc. na minusie. Uczestnicy Pioneer Obligacji Strategicznych w rok stracili około 25 proc.

Jak wcześniej pisaliśmy, inwestycje w korporacyjne obligacje rosyjskie pogrążyły wyniki funduszu obligacji SEB 2.

Fatalnie na rynku długu radzą sobie także najbardziej renomowane firmy. Amerykański fundusz Goldman Sachs Liquidity Partners, który latem zeszłego roku zebrał blisko 2 mld dolarów i miał inwestować w płynne papiery dłużne, od początku roku jest ponad 55 proc. pod kreską. W zeszłym tygodniu zarządzający zarekomendowali uczestnikom funduszu, by wycofali pieniądze do końca tego roku, ponieważ odrabianie tych strat może ciągnąć się latami.

Kupione na samym dnie bessy obligacje korporacyjne mogą przynieść bardzo duże zyski. Papiery dłużne amerykańskich spółek, kupione w odpowiednim momencie w 2001 r., pozwoliły w następnym roku zarobić

nawet 50 proc. Problemy są tylko dwa: trzeba rzeczywiście trafić w dno i trafić na firmę, która nie zbankrutuje. Patrząc na długookresowe wyniki funduszy Pioneera, śmiem twierdzić, że papiery były kupione dużo wcześniej. Jeżeli chodzi zaś o unikanie spółek-bankrutów, to jest to dziś trudna sztuka. I ryzykowna. Głównie dlatego, że dzisiejsze warunki rynkowe nie mają precedensu. Jeszcze nigdy na rynku nie było takich obaw o to, "kto następny". Dlatego trzeba mieć zdywersyfikowany koszyk. Wtedy nawet jeśli jedna firma upadnie, to stopa zwrotu i tak może być wysoka.

Najwyższe od lat koszty ubezpieczenia się przed ryzykiem bankructw przedsiębiorstw czy przekroczenie przez rentowność dłużnych papierów spółek o ratingu spekulacyjnym (tzw. high-yield) bariery 20 proc. to typowe zjawiska towarzyszące wzrostowi awersji do ryzyka na światowych rynkach finansowych. W tym względzie obecna sytuacja nie jest zaskoczeniem. Wyjątkowa jest skala wzrostu. Takiego dochodu, jak teraz, obligacje śmieciowe w Stanach Zjednoczonych nie dawały nawet w czasie Wielkiej Depresji z lat 30.

Zachowanie rynków finansowych często jest prognostykiem przyszłych wydarzeń w gospodarce. Jednocześnie jednak inwestorzy mają skłonność do poddawania się emocjom i w efekcie przeszacowywania znaczenia dobrych wiadomości w czasie dobrej koniunktury, i złych, gdy jest ona niekorzystna. Emocje tym bardziej determinują zachowania inwestorów, im trudniej jest ocenić przyszłość, im większa jest niepewność co do rozwoju zdarzeń w przyszłości. Z taką sytuacją mamy aktualnie właśnie do czynienia.

To skłania do zastanowienia się, czy obecne warunki na rynku papierów dłużnych przedsiębiorstw nie są odzwierciedleniem nadmiernych obaw o to, co przyniesie przyszłość. Z notowań obligacji typu high-yield wynika, że mniej więcej co piąta spółka nie przetrwa. Z drugiej jednak strony, nie ulega wątpliwości, że amerykańska, a w ślad za nią światowa gospodarka, popadły w największe problemy od dziesiątków lat i wciąż nie znamy ostatecznych ich konsekwencji. W tym kontekście szczególnie istotne jest to, jak wiele firm upadnie i przez to spowoduje, że wyemitowane przez nie papiery dłużne staną się niewiele warte. Na razie prognozy mówią o tym, że liczba bankructw w przyszłym roku może przekroczyć 11 proc. Im jest ich więcej, tym trudniej znaleźć papiery emitowane przez przedsiębiorstwa, które przetrwają i tym samym pozwolą dużo zarobić.

Natalia Chudzyńska

| Zobacz wizytówkę: | *Pioneer Pekao Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. * |
| --- | --- |

Tekst z kolumny nr 3 Gazety Giełdy Parkiet