Budimex przeszedł suchą stopą przez kryzys
Budimex zdołał przejść suchą stopą przez kryzys. Spółce udało się zapełnić portfel zleceń na problematyczny rok 2014 (oczekujemy jedynie parę procent spadku na działalności budowlanej). Pomimo spadającej sprzedaży ujemny kapitał obrotowy pozostał nienaruszony a pozycja gotówkowa bardzo mocna. Dodatkowo "repricing" spółek porównywalnych powoduje, że Budimex nie wyróżnia się negatywnie w swoim segmencie. Dlatego też zmieniamy rekomendację ze Sprzedaj do Trzymaj a cenę docelową podnosimy do 130 PLN.
Pomimo ciężkiego otoczenia rynkowego, portfel zleceń spółki na koniec roku powinien wynieść około 4.2 mld PLN (spadek o 14% r/r). W strukturze portfela jest jednak dużo więcej krótkich kontraktów niż przed rokiem, dlatego też spodziewamy się spadku sprzedaży w segmencie budowlanym o około 2% w 2014. Jest to spadek niemal zgodny z tempem rynkowym (zakładamy spadek rynku budowlanego o 3% w 2014. Pomimo, że Budimex jest liderem segmentu i zwiększa w nim udział - najlepsze segmenty w przyszłym roku to te w których Budimex jest raczej nieaktywny (energetyka, koleje).
Zakładamy silne wzrosty na rynku budowlanym w 2015 (+12%) i w 2016 (+9%). Oczekujemy, że Budimex będzie w stanie rosnąd nawet szybciej zwiększając udział w rynku (m.in. dzięki ekspozycji na segment infrastrukturalny).
Budimex sprzedał swoją spółkę córkę – Danwood (produkcja i wykonawstwo domów gotowych głównie na rynku Niemieckim. Grupa od dłuższego czasu zapowiadała, że chce skoncentrować się na podstawowej działalności. Wartość transakcji to niemal 240mln PLN. Sprzedawana spółka miała pozytywne saldo gotówkowe (około 50mln PLN) i w 2013 powinna wygenerować znacząco ponad 20mln PLN zysku. Transakcja zwiększy wynik grupy o około 200mln PLN i zakładamy, że pozwoli wypłacić nadzwyczajnie wysoką dywidendę. Sprzedaż spółki córki znacząco zmniejszy potencjał generowania wyników. W sumie tą transakcje oceniamy neutralnie.
Upatrujemy dwóch głównych ryzyk dla Budimeksu. Po pierwsze kapitał obrotowy zachowywał się do tej pory bardzo korzystnie dla spółki (pomimo spadającej sprzedaży) – dobry efekt przyniosło dalsze wydłużanie płatności podwykonawcom. Wahania kapitału obrotowego i „prawdziwy” poziom wolnej gotówki to bardzo istotne czynniki ryzyka. W bazowym scenariuszu zakładamy jednak, że czynnik ten będzie względnie neutralny dla spółki w 2 następnych latach.
Drugim ryzykiem jest normalny bieg cyklu gospodarczego. Wydaje się, że w następnych okresach ceny materiałów i podwykonawców mogą podnosić się z kolan. Widać pierwsze takie sygnały. Historycznie, ten moment w cyklu wyraźnie obciążał wyniki generalnych wykonawców. Z drugiej strony większość firm budowlanych odebrało ostatnio wyjątkowo bolesną lekcję, co mogłoby nieco złagodzić wojnę cenową.
[ Zobacz pełną analizę
]( http://i.wp.pl/a/f/pdf/32580/budimex_sucha_stopa_przez_kryzys20131220.pdf )