Emocjonujący miesiąc na rynku złotego

Rynek międzynarodowy

Pierwsza połowa minionego miesiąca na międzynarodowym rynku walutowym upłynęła pod znakiem konsolidacji w notowaniach głównych par walut. Kurs EUR/USD poruszał się w paśmie 1,2800 – 1,3050. Dopiero druga połowa lutego przyniosła większą zmienność na rynek.

Brak zdecydowania inwestorów na rynku walutowym wynikał z takich samych nastrojów panujących na światowych giełdach. Notowania eurodolara wykazują bowiem silną dodatnią korelację z głównymi indeksami. Euro traktowane jest obecnie przez inwestorów jako bardziej ryzykowne aktywo niż dolar – waluta ta należy do obszaru ekonomicznego zdecydowanie bardziej podzielonego pod względem gospodarczym niż USA, o niejednolitej polityce fiskalnej.

Ponadto Euroland ma zaledwie 17-letnią historię, a gospodarki strefy euro nie dotknął jeszcze kryzys podobny obecnemu, w związku z czym nie posiada ona rozwiniętych, sprawdzonych narzędzi do walki z recesją. Inwestorzy traktują więc obecny okres jako czas próby dla siły gospodarki Eurolandu, w związku z czym w momencie pogorszenia nastrojów, nie tylko wycofują oni swoje środki z ryzykowniejszych aktywów jak na przykład akcje, ale również uciekają od euro w dolara. W efekcie spadkowi indeksów towarzyszy zazwyczaj zniżka w notowaniach EUR/USD.

Na początku miesiąca amerykańskie indeksy spadły w okolice swoich zeszłorocznych minimów, będących jednocześnie najniższymi poziomami w czasie obecnej fali bessy. Widać było jednak, że rynek wytracił impet spadkowy niezbędny do przebicia tych wsparć. Do tego potrzebny byłby bardzo silny negatywny impuls, o który jednak było trudno, gdyż większość czarnych scenariuszy rynek zdążył już zdyskontować. Inwestorzy nie byli jednak również w stanie doprowadzić do zdecydowanej korekty wzrostowej – jakiekolwiek odreagowania nie trwały dłużej niż kilka dni, po czym następowała szybka realizacja zysków i powrót do minimów. Efektem tego była wspomniana na początku konsolidacja kursu eurodolara.

Dane, jakie napływały ze światowej gospodarki rzeczywiście nie były w stanie zaskoczyć. Większość wskaźników w ostatnich miesiącach osiągnęła bowiem swoje wieloletnie lub nawet historyczne minima i w obecnej chwili ich wartości nie podlegają większym zmianom.Nastroje konsumentów oraz producentów pozostają wciąż słabe, co nie wróży zbyt szybkiej poprawy sytuacji w globalnej gospodarce.

Opublikowany pod koniec miesiąca indeks instytutu Ifo, badający bieżącą sytuację oraz przyszłe oczekiwania przedsiębiorców spadł do poziomu 82,6 pkt. wobec 83 pkt. w styczniu. Słaba pozostaje również aktywność gospodarcza w amerykańskim sektorze wytwórczym. Mierzący ją indeks ISM wzrósł co prawda do 35,6 pkt. z 32,9 pkt. miesiąc wcześniej, wciąż jednak pozostaje poniżej wartości 50, w przypadku której dopiero można zacząć mówić o wychodzeniu z recesji. Niewielkim zaskoczeniem były również ostatnie decyzje Banku Rezerwy Federalnej oraz Europejskiego Banku Centralnego w sprawie stóp procentowych. Po obniżeniu kosztu pieniądza w USA do przedziału 0 – 0,25%, Fed utracił możliwość dalszego poluźniania polityki pieniężnej, toteż w lutym stopy w Stanach Zjednoczonych nie zostały obniżone. Również ECB pozostawił koszt pieniądza na niezmienionym poziomie 2%, co było zgodne z oczekiwaniami rynku.

W obliczu braku impulsu ze strony danych makroekonomicznych, inwestorzy skupili się bardziej na doniesieniach dotyczących planów pomocy dla gospodarki USA oraz amerykańskiego sektora finansowego. W minionym miesiącu prezydent Barack Obama podpisał projekt wsparcia dla krajowej gospodarki, po tym jak został on zaakceptowany przez Parlament. Jego wdrożenie będzie kosztowało amerykański budżet ponad 800 mld dolarów. Projekt zakłada cięcia podatków oraz wydatki na inwestycje publiczne i infrastrukturalne oraz zwiększenie świadczeń socjalnych. Celem planu jest wsparcie konsumpcji indywidualnej oraz inwestycji w biznesie, co z kolei przełożyłoby się na wzrost popytu wewnętrznego, stanowiącego jeden z głównych filarów wzrostu amerykańskiej gospodarki.

Akceptacja planu oraz jego wejście w życie nie spowodowały jednak większej reakcji inwestorów, gdyż najprawdopodobniej były już uwzględnione w wycenach rynkowych. Dużo więcej emocji wywołały wystąpienia Sekretarza Skarbu Timothy Geithner’a, który miał przedstawić szczegóły dotyczące ewentualnego planu pomocy dla amerykańskiego sektora finansowego. Niestety Geithner rozczarował rynki, podając tylko kilka ogólnych propozycji.

Wśród nich pojawił się projekt stworzenia funduszu publiczno – prywatnego, który zająłby się skupowaniem toksycznych aktywów od banków oraz utworzenia instytucji, wspierającej akcję kredytową wśród klientów indywidualnych. Inwestorzy zdają sobie jednak sprawę, że od ogólnego zarysu projektu do jego wdrożenia i pierwszych efektów upłynie sporo czasu i cały czas pozostają zaniepokojeni przyszłością amerykańskich banków.

O tym, jak silny wpływ na nastroje ma sektor finansowy, można było się przekonać w drugiej połowie miesiąca, kiedy to z europejskiego oraz amerykańskiego sektora bankowego napłynęły niepokojące doniesienia. Agencja ratingowa Moody’s poinformowała, że może obniżyć ratingi dla europejskich banków, które na szeroką skalę prowadziły działalność kredytową w Europie Środkowo – Wschodniej. Okazało się bowiem, że region ten zagrożony jest kryzysem podobnym do tego, jaki miał miejsce w Azji Południowo – Wschodniej pod koniec lat 90’. Ostatecznie jednak problemy z płynnością i wypłacalnością europejskich emerging markets uderzyłyby w kredytodawców, stąd zaniepokojenie agencji ratingowej przyszłą kondycją sektora bankowego w Europie Zachodniej. Kilka dni później na rynku pojawiły się pogłoski o możliwej nacjonalizacji amerykańskiego giganta finansowego Citigroup, a być może kilku innych banków. Wydarzenia te okazały się wystarczająco negatywne, by wywołać kolejną falę wyprzedaży na światowych parkietach.

W efekcie niemiecki Dax przebił swoje zeszłoroczne minima, a Dow Jones oraz S&P 500 zniżkowały do poziomów nie obserwowanych od 12 lat. Oczywiście pociągnęło to za sobą notowania eurodolara, które spadły poniżej wsparcia 1,2600. Ostatnie tygodnie pokazały jednak, że nastroje na rynku walutowym są bardziej odporne na negatywne doniesienia z gospodarki światowej i sektora finansowego niż giełdy. Kiedy bowiem główne indeksy osiągały roczne minima w listopadzie 2008, eurodolar oscylował wokół poziomu 1,2400 i przez miesiąc nie zdołał wybić się powyżej 1,2500. Natomiast w momencie przebicia zeszłorocznych dołków na światowych parkietach w minionym miesiącu, kurs EUR/USD oscyluje pomiędzy 1,2500

Rynek krajowy

Miniony miesiąc na rynku złotego przyniósł bardzo dużo emocji. Przez większą jego część polska waluta dynamicznie traciła na wartości – kurs EUR/PLN zbliżył się do swego historycznego szczytu (usytuowanego w pobliżu 4,9400), natomiast para CHF/PLN ustanowiła rekord (za franka na rynku międzybankowym płacono nawet 3,3300 zł). Zwyżkom tym towarzyszyły jednak dynamiczne korekty, w trakcie których wspomniane kursy notowały spadki o kilkanaście groszy.

W lutym złotemu szkodził przede wszystkim dalszy spadek zaufania inwestorów do naszego regionu. Pojawiło się wiele opinii, iż zawirowania na rynkach finansowych i całej światowej gospodarce będą szczególnie odczuwalne właśnie w państwach naszego regionu (ze względu na ich silne uzależnienie od eksportu i finansowania zagranicznego).

Agencja Moody’s w swym raporcie wskazała nawet na fakt, że recesja w Europie Wschodniej może mieć ostrzejszy przebieg niż w innych częściach świata. Doniesienia tego typu wywołały dalszy odpływ kapitału z naszego regionu. Z tego względu podobnie jak złoty na wartości traciła również korona czeska (CZK) i forint węgierski (HUF). Kurs EUR/CZK wzrósł do najwyższego poziomu od 2005 r. natomiast EUR/HUF poprawił ustanowiony w styczniu historyczny rekord. Skala deprecjacji tych walut była zbliżona do osłabienia złotego, mimo że nasza gospodarka wciąż lepiej prezentuje się niż gospodarka Czech, czy też Węgier. Węgry weszły już w fazę recesji. W IV kw. 2008 Produkt Krajowy Brutto w ujęciu kwartalnym spadł tam drugi raz z rzędu, tym razem o 1%. Zniżkę w IV kw. w stosunku do III kw. odnotował również PKB Czech.

W kraje te godzi spadek popytu na ich produkty eksportowe, wywołany spowolnieniem gospodarczym głównych partnerów handlowych (na sytuację na Węgrzech negatywnie wpływają również problemy z finansowaniem zewnętrznym). W Polsce, z uwagi na mniejsze uzależnienie od eksportu, skala osłabienia gospodarki jest mniejsza. Nie oznacza to jednak, że nasz kraj nie odczuwa skutków kryzysu. Wręcz przeciwnie, są one coraz bardziej widoczne, szczególnie na rynku pracy. Stopa bezrobocia w styczniu powróciła ponad poziom 10% i wiele wskazuje na to, że w kolejnych miesiącach będzie kontynuowała zwyżkę.

Pogorszenie sytuacji na rynku pracy godzi w popyt wewnętrzny, który jest głównym motorem rozwoju rodzimej gospodarki. Przełożyło się to w ostatnim czasie m.in. na spadek dynamiki wzrostu sprzedaży detalicznej, która w styczniu wyniosła zaledwie 1,3% r/r. W kolejnych miesiącach trend ten będzie prawdopodobnie kontynuowany. Z tego względu tempo rozwoju naszego kraju może okazać się bardzo niskie w porównaniu z poprzednimi latami. Według analityków Banku Światowego wzrost PKB w 2009 r. wyniesie w Polsce 2,0%. W ich ocenie jednak wynik ten stawiałby nasz kraj w czołówce państw Europy Środkowo-Wschodniej.

Dopóki na rynku na wysokim poziomie utrzymuje się awersja do ryzyka, tego typu prognozy nie odgrywają większej roli – Polska wciąż jest postrzegana jako jedno z państw słabnącego regionu. Jeśli jednak sytuacja na światowych rynkach się ustabilizuje, ocena kondycji naszego kraju na tle innych będzie odgrywać duże znaczenie. Jeśli okaże się ona lepsza, będziemy prawdopodobnie obserwować większy napływ kapitału zagranicznego do Polski, co powinno sprawić, że złoty silniej zyska na wartości niż inne waluty naszego regionu.

Silne osłabienie złotego, które dokonywało się od początku roku, zaniepokoiło polski rząd. By zahamować deprecjację rodzimej waluty, zdecydował się on na wymianę części środków unijnych na rynku. Do tej pory operacje te były podejmowane w NBP i nie miały wpływu na notowania złotego. Działania rządu zostały przeprowadzone w dobrym momencie, kiedy na światowych rynkach obserwowaliśmy chwilowe ocieplenie klimatu inwestycyjnego. Dzięki temu przyniosły one zamierzony skutek – złoty zyskał na wartości, a kurs EUR/PLN oddalił się od historycznych szczytów.

Dopóki jednak światowe rynki nie ustabilizują się, nie można wciąż wykluczyć chwilowego powrotu kursu tej pary walutowej w pobliże wspomnianych maksimów. Taki ruch prawdopodobnie po raz kolejny sprowokowałby rząd do działania. Po reakcji rynku na ostatnie tego typu kroki, można mieć jednak nadzieję, iż historyczne szczyty w notowaniach EUR/PLN nie zostaną pokonane.

Na skutek obserwowanej w pierwszych tygodniach lutego deprecjacji złotego, zdecydowanej zmianie uległy oczekiwania inwestorów odnośnie decyzji Rady Polityki Pieniężnej w sprawie stóp procentowych. Jeszcze w styczniu oczekiwano, iż stopa referencyjna w naszym kraju może zostać obniżona w najbliższym miesiącach do poziomu 3%. Obecnie prognozy zakładają jednak, że zejdzie ona jedynie nieco poniżej 4%.

Dużo niższe stopy mogłyby w obecnej sytuacji przyspieszyć odpływ kapitału zagranicznego z naszego kraju, co spowodowałoby dalszą deprecjację rodzimej waluty do szkodliwych dla polskiej gospodarki poziomów. W obawie przed zrealizowaniem się takiego scenariusza, RPP na swym lutowym spotkaniu obniżyła stopy o zaledwie 25 pb (w grudniu i styczniu cięcia wynosiły 75 pb). Stopa referencyjna od końca minionego miesiąca wynosi 4%.

W kolejnych miesiącach nie można wykluczyć dalszego luzowania polityki pieniężnej w ramach wsparcia dla gospodarki, jednak jego skala nie powinna być już zbyt duża, właśnie z powodu obaw o notowania złotego. Skalę ewentualnych kolejnych cięć stóp ograniczać będzie prawdopodobnie również perspektywa wstąpienia naszego kraju do strefy euro w 2012 r. Mimo zawirowań na światowych rynkach, rząd wciąż optuje za tym terminem i robi wszystko, by stał się on realny. Z tego względu już w marcu rozpoczną się oficjalne rozmowy na temat wstąpienia naszego kraju do systemu ERM2 – przynajmniej dwuletniego przedsionka strefy euro.

Wejście do mechanizmu kursowego prawdopodobnie nie zostanie poprzedzone zmianą konstytucji – wymaganą przed przyjęciem wspólnej waluty. Szybkie przystąpienie Polski do strefy euro wciąż bowiem budzi sprzeciw sejmowej opozycji, co wspomnianą zmianę może bardzo utrudniać. Trudności mogą pojawić się również w najbliższym czasie na płaszczyźnie spełniania przez nasz kraj kryteriów konwergencji. W grudniu nie spełnialiśmy m.in. kryterium inflacyjnego. Z tego względu, przy akceptacji ambitnych celów rządu, RPP w najbliższym miesiącach może być dość powściągliwa w poluźnianiu polityki pieniężnej.

Joanna Pluta
Tomasz Regulski
Departament Doradztwa i Analiz
Dom Maklerski TMS Brokers S.A.