Ostrożne wyczekiwanie

Ostatnie lata były dla sektora inwestycji private equity okresem bardzo dynamicznego rozwoju. Świadczyły o tym zarówno wartości przeprowadzanych inwestycji, jak i wielkość gromadzonych kapitałów. Dochodziło do tworzenia coraz większych funduszy, które angażowały się w ogromne inwestycje wykupów lewarowanych, w finansowaniu których istotną rolę odgrywał kredyt bankowy. Przed wybuchem kryzysu, w sytuacji nadmiaru płynności na rynku banki chętnie udzielały nisko oprocentowanych kredytów na sfinansowanie transakcji LBO. Nie dbały przy tym w wystarczającym stopniu o zabezpieczenie własnych interesów, rezygnując z umieszczania kowenantów w umowach kredytowych (tzw. covenant-lite loans), które zabezpieczałyby kredytodawcę w przypadku pogorszenia się sytuacji finansowej kredytobiorcy. Z chwilą pojawienia się zaburzeń na światowych rynkach finansowych oraz gwałtownego spadku płynności istotnie wzrosły koszty finansowania, co przyczyniło się do zaostrzenia kryteriów udzielania kredytów przez banki. Wraz z
pogarszającymi się perspektywami rozwoju światowej gospodarki dla funduszy private equity oznaczało to całkowitą zmianę dotychczasowych warunków działania. Obecnie strategię funduszy private equity można określić jako strategię „ostrożnego wyczekiwania”.

Wywołana wybuchem kryzysu finansowego zmiana dotychczasowych warunków działania może mieć dwojaki wpływ na sektor inwestycji private equity. Z jednej strony, z obecną sytuacją na rynkach finansowych dla tego sektora wiążą się pewne zagrożenia. Jednym z nich jest ryzyko znacznego pogorszenia sytuacji finansowej firm wchodzących w skład portfela funduszy private equity. Dla funduszy private equity oznacza to nie tylko potencjalny spadek zyskowności, ale także ograniczenie możliwości wyjścia z inwestycji. Wyjściu z inwestycji nie sprzyja także sytuacja na rynkach papierów wartościowych, oraz zwiększenie awersji do ryzyka ze strony inwestorów strategicznych i branżowych. Inwestorzy oraz właściciele spółek są w obecnej sytuacji bardzo powściągliwi w podejmowaniu decyzji dotyczących kupna czy sprzedaży.

Warto też pamiętać, że – zarówno w Europie, jak i w Stanach Zjednoczonych – najbardziej znaczącymi inwestorami lokującymi środki w fundusze private equity są banki oraz fundusze emerytalne. Kryzys na rynkach finansowych oraz straty poniesione przez te instytucje doprowadziły do przebudowy ich strategii inwestycyjnych i ukierunkowania na inwestycje bardziej bezpieczne oraz bardziej płynne. A przecież inwestycje private equity są często określane inwestycjami wysokiego ryzyka. Mają one poza tym charakter transakcji średnio- lub długoterminowych.

Można spodziewać się, że wpływ kryzysu finansowego na fundusze private equity będzie różny w zależności od rodzaju funduszu. Najbardziej narażone na straty są fundusze, które angażowały się w transakcje LBO. Ryzyko braku przepływów pieniężnych z tego typu transakcji może prowadzić do problemów z bieżącą obsługą długu oraz ze strukturyzowaniem przez nie nowych transakcji. Warto zauważyć, że przed wybuchem kryzysu finansowego w transakcjach LBO relacja kapitału wnoszonego przez inwestorów do długu w postaci kredytu bankowego wynosiła około 0,3. Wydaje się, że najmniej ucierpią natomiast fundusze niszowe, zwłaszcza takie, które specjalizują się w inwestycjach w spółki działające we wzrostowych segmentach rynku. W nadchodzącym okresie prawdopodobnie największym zainteresowaniem funduszy private equity będą się cieszyły spółki prowadzące działalność w sektorze medycznym, farmaceutycznym oraz detalicznym.

Trwający kryzys finansowy na świecie może z drugiej strony oznaczać nowe możliwości dla funduszy private equity. Ze względu na korektę wycen na rynkach papierów wartościowych, a także pojawianie się tzw. distressed sales (tj. ofert sprzedaży firm, których właściciele są zmuszeni do sprzedaży ze względu na trudną sytuację finansową firmy) można oczekiwać, że na rynku pojawi się wiele okazji do kupna dla funduszy private equity. Zwłaszcza że fundusze private equity zdołały zgromadzić wiele kapitałów w czasie rynkowej hossy. Jak wynika z badania Deloitte, ok. 49 proc. respondentów już zaczęło rozglądać się za nowymi transakcjami. Należy pamiętać, że fundusze private equity charakteryzują się długoterminowym horyzontem inwestycyjnym. W związku z tym wystąpienie kryzysu finansowego nie zawsze musi oznaczać istotne pogorszenie warunków ich funkcjonowania. Ponadto, finansowanie kapitałem funduszy private equity może okazać się ciekawą alternatywą dla firm, które ze względu na zaostrzenie przez banki warunków
udzielania kredytów nie mogą liczyć na finansowanie bankowe. Tego typu finansowanie może się okazać dla tych firm atrakcyjne również z innego punktu widzenia. Mianowicie, jak wynika z badań Josha Lernera z Harvard Business School oraz Anuradha Gurunga z World Economic Forum firmy, w które zainwestowały fundusze private equity, w czasach kryzysu osiągają znacznie lepsze wyniki niż ich konkurenci. Dzieje się tak dzięki wsparciu strategicznemu funduszy private equity, które pomagają w zarządzaniu firmą. W rezultacie spółki wspierane kapitałem private equity są bardziej elastyczne pod względem dostosowywania się do zmieniających się warunków rynkowych oraz szybciej decydują się na przeprowadzenie koniecznej restrukturyzacji.

Można spodziewać się, że na skutek światowego kryzysu finansowego w sektorze inwestycji private equity zajdą istotne zmiany. Inwestorzy (tzw. limited partners), którzy już od pewnego czasu uważniej analizują potencjalne inwestycje, będą częściej dążyć do lepszego zabezpieczania swoich interesów w umowach inwestycyjnych. Warto zauważyć, że przed wybuchem kryzysu w sytuacji bankructwa jednego z inwestorów, w wielu przypadkach fundusze private equity wzywały do uzupełnienia jego zobowiązania (tzw. call) przez pozostałych inwestorów. Można spodziewać się, że takie sytuacje się nie powtórzą. Ponadto, inwestorzy będą najprawdopodobniej domagać się zawarcia w umowie inwestycyjnej szczegółowych warunków, spełnienie których uprawni fundusze private equity do wykorzystania wniesionych przez inwestorów środków do finansowego wsparcia spółek portfelowych. Jest także prawdopodobne, że w sytuacji ograniczenia finansowania przez banki pojawi się presja do obniżenia opłat wymaganych przez fundusze private equity. Biorąc
powyższe pod uwagę może okazać się, że obecny kryzys finansowy przyczyni się do poprawy przejrzystości sektora inwestycji private equity.

W ostatnich latach, ze względu na wzrost apetytu na ryzyko po stronie inwestorów, charakter inwestycji private equity istotnie zmienił się. Zawierane transakcje często miały charakter spekulacyjny, czym coraz częściej działalność funduszy private equity przypominała działalność funduszy hedgingowych. Być może to się zmieni. Jednak z ostateczną oceną skutków wpływu światowego kryzysu finansowego na sektor inwestycji private equity trzeba jeszcze poczekać.

ALEKSANDRA PATEREK
Autorka jest doktorantką w katedrze rynków kapitałowych Szkoły Głównej Handlowej