Wątpliwe rekordy warszawskiego parkietu

Najprostsze odpowiedzi zwykle są najlepsze, więc przyczyn takiej sytuacji można szukać przede wszystkim w dynamice wzrostu gospodarczego (znacznie wyższej od średniej europejskiej), wielkości naszego kraju (czyli liczbie szybko rozwijających się przedsiębiorstw) oraz w fazie rozwoju gospodarczego, w której obecnie znajduje się Polska (niższe od krajów wysokorozwiniętych nasycenie przedsiębiorstwami w poszczególnych branżach). Ale byłaby to tylko część odpowiedzi. Niestety, polski rynek kapitałowy jest jeszcze niedojrzały i jak zauważa Bartosz Zalewski z GoAdvisers, jego struktura znacząco różni się od struktury obserwowanej w krajach Europy Zachodniej i Ameryki.

Impuls giełdowości

Obserwowany kilkuletni dynamiczny wzrost polskiej gospodarki oraz wejście Polski do struktur UE oddziaływało pozytywnie na szybki rozwój rodzimych firm prywatnych. Korzystając ze wzrostu gospodarczego przedsiębiorstwa zwiększały sprzedaż, poszerzały skalę działalności, udziały w rynku zwiększały eksport. Jednak w pewnym momencie przedsiębiorstwa te napotkały barierę braku kapitału na dalszy rozwój. Dla firm małych i młodych powstają fundusze seed capital, inkubatory przedsiębiorczości oraz dedykowane fundusze Unii Europejskiej. Nie są to oczywiście środki wystarczające, niemniej jednak w początkowej fazie rozwoju niskonakładowych biznesów bardzo cenne. Znacznie większy problem z pozyskaniem środków na realizację strategii mają firmy średnie, które stanową obecnie największą grupę debiutantów giełdowych w Polsce. Bardzo niski udział funduszy venture capital / private equity w finansowaniu rozwoju ciekawych i perspektywicznych przedsięwzięć, graniczący z całkowitą pasywnością, zmusza spółki do szukania
kapitału na rynku publicznym.

_ Jeszcze mniej korzystną tendencją jest preferowanie dużych transakcji przekraczających 50 lub 100 mln euro. Niska liczba inwestycji powoduje awersję do podejmowania ryzyka, a przecież jedyną drogą do jego dywersyfikacji jest poszerzanie portfela funduszu _– dodaje Zalewski.

_ Według danych European Private Equity and Venture Capital Association dotyczących stosunku inwestycji PE/VC do PKB w poszczególnych państwach Europy – Polska klasyfikowana jest pod koniec drugiej dziesiątki. Prym wiodą kraje skandynawskie, kraje Beneluksu, Wielka Brytania, Hiszpania i Francja. Naturalnym zatem wyborem polskiego przedsiębiorcy _ – dodaje Ignacy Suchodolski z ECM Dom Maklerski SA – _ jest otwarcie się na szeroko rozumiany rynek kapitałowy. Dla zarządów wielu firm decyzja o pozyskania kapitału poprzez IPO było optymalnym rozwiązaniem. Firmy pozyskiwały kapitał tańszym kosztem niż to oferował rynek private equity, w zamian uzyskując nowy rozproszony akcjonariat, który bezpośrednio nie miał wpływu na działalność przedsiębiorstwa. Zalety takiej sytuacji są oczywiste. Według szacunków z początku br., liczba chętnych do debiutu giełdowego w 2008 wynosiła około 80 spółek a na rynek NewConnect wybierało się około stu firm. _

Jak zauważa Jerzy Bednarek z Morison Finansista, należy przy tym zwrócić uwagę właśnie na aspekt związany z kosztami pozyskania finansowania, które w okresie hossy jest niższe przy pozyskaniu środków „z giełdy” od kosztów finansowania długiem (kredyt czy leasing). Poza tym, co ważne szczególnie dla małych przedsiębiorstw, banki ciągle nie są zainteresowane kredytowaniem tego segmentu, nie jest łatwo wykształcić odpowiednie kadry bankowe do rozmów na temat projektów inwestycyjnych mniejszych przedsiębiorców. To ciągle sfera niedoceniana przez polską bankowość, nie mówiąc już o bankowości inwestycyjnej, która w Polsce w segmencie MSP praktycznie nie funkcjonuje. Imponująco…

_ 55 debiutów w porównaniu z 350 IPO na całym świecie daje polskiej giełdzie rzeczywiście świetny wynik, zaryzykowałbym twierdzenie, że wręcz fantastyczny _ – mówi Jerzy Bednarek. W tym momencie także trudno będzie go wytłumaczyć na przykład wyjątkową aktywnością Zarządu GPW w promowaniu pozyskania finansowania rozwoju przedsiębiorstw z rynku publicznego i stworzeniu dogodnych warunków i klimatu dla tych debiutów. _ Należy jednak pamiętać _ – dodaje Magdalena Grzybowska z Lighthouse Consultants – _ że zdecydowana większość ofert zaplanowanych na bieżący rok to wynik decyzji właścicieli spółek, która była podejmowana jeszcze w 2007 r., kiedy to praktycznie nikt się nie spodziewał, że spadki na giełdzie, masowe umarzanie przez inwestorów jednostek uczestnictwa funduszy inwestycyjnych, które są obok OFE głównymi graczami na rynku pierwotnym, przybierze tak masowy charakter. _

W ostatnich latach pojawienie się wśród spółek notowanych na GPW dzięki wysokim wycenom pozwalało spółkom na otrzymanie sporego zastrzyku gotówki, w zasadzie niemożliwego do zdobycia w inny sposób, dlatego też warszawski parkiet przyciągał spółki jak magnes. Debiuty zrealizowane w pierwszej połowie bieżącego roku to spółki, które zdobyły największe zaufanie inwestorów na niezmiernie trudnym rynku ofert pierwotnych, należy jednak pamiętać, że częstokroć wartość pozyskanego kapitału była dużo niższa od początkowo zakładanego.

_ Taka liczba debiutów w pierwszym półroczu 2008 wynika ze swoistej inercji związanej z koniecznością przeprowadzenia procedury, często wielomiesięcznej,upublicznienia przez spółki, których wspólnicy bądź akcjonariusze podjęli decyzję o upublicznieniu jeszcze w okresie końca hossy _– dodaje Bednarek. Wtedy nie za dobrze to świadczy o stopniu komplikacji i czasu trwania procedur związanych z przygotowaniem spółki do debiutu. Wszyscy wiedzą o tym, że prospekty emisyjne długo czekają na zatwierdzenie przez KNF, ale nieczęsto wspomina się na przykład o przewlekłych i przeciągających się w polskich sądach procesach rejestracji przekształceń spółek z o.o. w SA. Nie bez znaczenia jest także – dodaje Paweł Puterko z Profescapial – że nasz rynek przyjął taką konstrukcję, która jest dość otwarta dla małych spółek. Bariery wejścia zarówno na rynek regulowany giełdy, jak też na NewConnect są stosunkowo niewysokie, co dla wielu małych przedsiębiorstw jest rzeczą zbawienną. Debiut 90 proc. emitentów z Polski na giełdach w
takich krajach jak Holandia czy Włochy nie byłby możliwy z tego powodu, że ich kapitalizacja byłaby niewystarczająca, aby znaleźć uznanie w oczach tamtejszych inwestorów. U nas ten popyt nie jest oczywiście stały, ale istnieje, dając możliwość finansowania swojego rozwoju wielu małym przedsiębiorstwom.

…ale

Zestawiając łącznie liczbę debiutów na warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych w pierwszym półroczu 2008 r. rzeczywiście otrzymujemy liczbę 57 spółek na 350 IPO przeprowadzonych na rynku europejskim. Przytaczając te korzystnie dla rodzimego parkietu statystyki, należy jednak pamiętać o tym, że aż 34 debiuty miały miejsce na alternatywnym rynku NewConnect – zauważa Magdalena Grzybowska. W większości były one przeprowadzone w drodze oferty prywatnej, a wartość emisji oscylowała najczęściej wokół kilku milionów złotych – dodaje. Jeżeli weźmiemy pod uwagę jedynie spółki, które pojawiły się na głównym parkiecie, pozostanie nam dużo skromniejsza wartość 23 tegorocznych debiutantów.

Przesunąć czy odwołać?

Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie jest największą w Europie Środkowo-Wschodniej, w dalszym ciągu jednak penetracja tego segmentu rynku kapitałowego jest stosunkowo płytka. Dlatego GPW powinna w kolejnych latach utrzymać wysoką pozycję w rankingu debiutujących podmiotów.

Podstawową funkcją IPO jest pozyskanie kapitału na dalszy rozwój przedsiębiorstwa. Oczywiście można wymienić jeszcze kilka przyczyn IPO takich jak: umożliwienie wyjścia z inwestycji, proces prywatyzacyjny, zmiana struktury pasywów czy wymiar marketingowy. Jednak podstawową rolą IPO pozostaje pozyskanie środków pieniężnych na rozwój przedsiębiorstwa. W wyniku załamania rynku giełdowego zarządy spółek, zamierzających przeprowadzić IPO, znalazły się w trudnej sytuacji. Cofniecie się popytu na ich akcje zmusza potencjalnych debiutantów do rozważenia dwóch możliwości: przesunięcia debiutu giełdowego lub obniżenia ceny emisyjnej akcji do poziomu, przy którym inwestorzy są skłonni wyłożyć pieniądze. Jak przepowiada Suchodolski – przesuwanie IPO na okres późniejszy może skutkować tym, że w IV kw. br. zrobi się tłok na rynku pierwotnym. Może to rodzić znaczne problemy z uplasowaniem emisji. Spółki, które obecnie są zdeterminowane do debiutu giełdowego, mają tylko jedno wyjście: obniżyć cenę emisyjną akcji. I to
znacznie. W przypadku tych spółek może to rodzić zagrożenie, że zbiorą z rynku mniej pieniędzy niż planowały, co może się negatywnie odbić na realizacji pierwotnych celów, dla których spółka zamierzała zadebiutować. Jest to jedna z przyczyn przesuwania IPO do czasu polepszenia giełdowej koniunktury lub wręcz rezygnacji z drogi na giełdę.

_ Wydaje się jednak _ – jak zapewnia Monika Rzodkiewicz z Kancelarii Audytorów i Doradców Ruciński i Wspólnicy – _ że mimo spowolnienia na rynku, chęć do zaistnienia na rynku publicznym nie zmaleje. Ceny na rynku akcji, choć są zdecydowanie niższe od tych sprzed pół roku, to w dalszym ciągu dają spółkom dobrą wycenę i wciąż na papierach polskich spółek można zarobić. I choć w ostatnich miesiącach odnotowaliśmy mniejszą liczbę debiutantów – zarówno na rynku głównym, jak i NewConnect, spółki tylko nieznacznie przesuwają daty planowanych debiutów, a już na pewno nie rezygnują z nich całkowicie _– dodaje Rzodkiewicz.

Agnieszka Grabuś