Zyski spółek znów malały, ale wolniej

Ten, kto spodziewał się, że w III kwartale dojdzie do przełomu i radykalnej poprawy wyników finansowych spółek z WIG20, zapewne się rozczarował. Łączne przychody ze sprzedaży 20 tuzów warszawskiej giełdy zmalały w III kwartale prawie o 13 proc., w porównaniu z tym samym okresem 2008 r. Spadek zysków operacyjnych wyniósł z kolei 23 proc. Wygląda więc na to, że oznaki wychodzenia gospodarki z dołka były niewystarczające, by już w minionym kwartale zatrzymać negatywne tendencje w wynikach finansowych.

W tym kontekście zaskoczeniem jest jednak wzrost łącznego zysku netto o blisko 7 proc. Jak to możliwe? Bliższa analiza pokazuje, że jest to zasługą przede wszystkim koncernów paliwowych. Lotos i PKN Orlen łącznie zarobiły na czysto ponad 1,7 mld zł więcej niż przed rokiem, zamieniając straty na zyski. Wyniki tych spółek są z reguły zmienne ze względu na uzależnienie nie tylko od kondycji polskiej gospodarki, ale także od cen ropy na światowych rynkach. Gdyby wykluczyć obie firmy z zestawienia, to okazałoby się, że łączny zysk netto przedsiębiorstw z WIG20 stopniał o 31 proc. względem III kwartału 2008 r. Spadek zarobków dotknął tak różnorodnych firm, jak banki, część mediów, a także TP. Podobnie jak w poprzednich kwartałach pozytywnie wyróżniają się nadal przedsiębiorstwa budowlane, ale wzrost ich zysków był nominalnie nieporównywalnie mały w zestawieniu ze spadkiem zarobków innych firm (PBG i Polimex-Mostostal powiększyły zyski netto łącznie o 4,9 mln zł).Wynikom spółek przyjrzeliśmy się nie tylko w
porównaniu z III kwartałem 2008 r., ale także w dłuższej perspektywie. Zestawiliśmy historyczne rezultaty pięciu firm z WIG20, które łącznie mają obecnie 66 proc. udziału w indeksie (zmiany ich kursów w decydującym stopniu wpływają na zmiany WIG20). Są to KGHM, Pekao, PKN Orlen, PKO BP i TP. Aby uzyskać porównywalność wyników, obliczyliśmy tzw. sumę kroczącą za cztery kolejne kwartały.

Okazuje się, że w takim ujęciu narastające zyski netto pięciu najbardziej „wpływowych” spółek warszawskiej giełdy zmalały już piąty kwartał z rzędu i są najmniejsze od lat. Z kolei przychody zmalały trzeci kwartał z rzędu i cofnęły się do poziomu najniższego od połowy 2008 r.

Jak w tej sytuacji wytłumaczyć hossę trwającą na GPW od połowy lutego, która doprowadziła do zwyżki WIG20 o ponad 80 proc.? Wzrost notowań oparty jest na oczekiwaniach, że spółki najgorsze mają za sobą, a z czasem rezultaty powinny się poprawiać. Mimo że w III kwartale negatywne tendencje nie zostały zatrzymane, to pojawiły się jednak „iskierki nadziei”. W przypadku wspomnianych pięciu najważniejszych blue chips spadek zysku netto jest coraz bardziej powolny. Podczas gdy w najgorszym okresie (IV kwartale 2008 r. i na początku 2009 r.) zyski topniały o około 30 proc., to w minionym kwartale spadek wyniósł już tylko 3 proc.

Wiele wskazuje na to, że w obecnym kwartale to pozytywne zjawisko nawet przybierze na sile. Zacznie bowiem działać tzw. efekt bazy. Ponieważ przed rokiem zyski przedsiębiorstw zaczęły gwałtownie maleć w efekcie szoku gospodarczego wywołanego kryzysem finansowym w USA, to teraz spółkom będzie stosunkowo łatwo poprawiać wyniki względem tego niskiego punktu odniesienia. Tym bardziej że od wiosny widać oznaki stopniowego stabilizowania się sytuacji w gospodarce.

Tomasz Bardziłowski
wiceprezes UniCredit CA IB
W III kwartale mieliśmy sporą polaryzację, jeżeli chodzi o wyniki spółek z WIG20. Obok lepszych od prognoz analityków rezultatów PKO BP, BZ WBK czy Asseco Poland były także słabsze osiągnięcia BRE, TP czy KGHM. Uogólniając: wydaje się, że banki najgorsze mają już za sobą, firmy telekomunikacyjne odczuwają narastającą konkurencję, rafinerie mają cały czas słabe fundamenty, a IT, media i spółki detaliczne powinny poprawiać wyniki. Osiągnięcia za IV kwartał powinny być nie tylko lepsze od ubiegłorocznych (kryzysowa już końcówka 2008 r.), ale i od tych pokazanych w minionym kwartale. W perspektywie 3–6 miesięcy zalecamy inwestowanie w akcje dużych banków. Na razie zobaczyliśmy poprawę marż i mniej kredytów zagrożonych, teraz liczymy na poprawę wolumenów.
Paweł Homiński
doradca inwestycyjny, Noble Funds TFI
Nie można powiedzieć, by III kwartał był przełomowy dla dużych spółek. Co prawda część z nich pokazała wyniki lepsze od oczekiwań, ale w wielu branżach nie uporano się z problemami, które mogą rzutować na osiągnięcia w dłuższym terminie. Np. banki wciąż zawiązują duże rezerwy i nie wydaje mi się, by zdołały obniżyć ich poziom już w ostatnich miesią-cach roku. Nie ma powodów, by nie wierzyć, że sytuacja w sektorze będzie się poprawiać, ale nie tak szybko, jak przewidują niektórzy analitycy. Problemy z marżami mają, i będą miały spółki z szeroko pojętych branż: rafineryjnej i budowlanej. Obawiam się także, że kryzys może uderzyć z opóźnieniem w detalistów - sektor konsumencki jest uzależniony od kondycji rynku pracy, a tu nie widać symptomów polepszenia.

Tomasz Hońdo
Parkiet