Komentarz tygodniowy

W ubiegłym tygodniu widać było przesłanki sugerujące stopniową zmianę nastawienia analityków giełdowych. Na rynek zaczyna powoli wracać optymizm. Niedawni pesymiści zaczynają zalecać zwiększanie amerykańskich akcji w portfelu i sprzedaż obligacji rządowych (rychło w czas - chciałoby się powiedzieć). Także po raz pierwszy od rozpoczęcia bessy, liczba podwyższonych prognoz zysków dla amerykańskich spółek przewyższyła, choć nieznacznie, liczbę obniżonych przewidywań. Nie jest to jeszcze na szczęście wybuch hurraoptymizmu, który zwiastowałby rychły koniec wzrostów cen akcji, jednak warto pamiętać o starym giełdowym przysłowiu, mówiącym że to strach i niepewność są najlepszą pożywką dla wzrostów.

Opublikowane zostały dane o PKB USA w drugim kwartale. Wytwórczość amerykańskiej gospodarki spadła mniej niż tego oczekiwano. Skorygowano jednak jednocześnie w dół dane za pierwszy kwartał. Oczywiście te dwie dane to już historia dla rynków kapitałowych. Niepokoi jednak głównie ujawniony przy okazji, większy niż oczekiwano, spadek wydatków konsumpcyjnych, które odpowiadają za 70% popytu w gospodarce USA. Ewentualna kontynuacja tej tendencji nie zapowiadałaby szybkiego odrodzenia największej światowej gospodarki.

Obserwacja wykresu sugeruje, że dolar amerykański pozostaje od początku czerwca w dosyć szerokim trendzie bocznym w stosunku do euro. Jednak słabość dolara wyraźniej daje się obserwować w porównaniu do koszyka głównych walut. Indeks dolarowy, który porównuje dolara do sześciu walut krajów będących największymi partnerami handlowymi USA osiągnął najniższą w tym roku wartość.

Polskie akcje odpoczywały od wzrostów tylko do połowy minionego tygodnia. Druga połowa stała już pod znakiem dużych zwyżek. Tak naprawdę lekkiej korekty doświadczyły tylko papiery dużych spółek. Indeksy małych i średnich spółek natomiast niemal nieprzerwanie kontynuują stabilne wzrosty. Tygodniowe stopy zwrotu rzędu kilkudziesięciu procent na poszczególnych akcjach nie były w minionym tygodniu niczym nadzwyczajnym, i to nie tylko w przypadkach najmniejszych, niepłynnych, spekulacyjnych papierów. Widać, że inwestorzy po zakończeniu trwającej do końca pierwszej dekady czerwca, płytkiej korekty i wyraźnym rozpoczęciu nowej fali wzrostowej, szukają nowych liderów wzrostów i dokonują przemodelowań struktury portfeli.

Wraz z akcjami drożał też złoty. W skali miesiąca nasza waluta umocniła się w stosunku do głównych walut o od 7% do 8%. Tak duża aprecjacja z perspektywy inwestorów zagranicznych zwiększa dodatkowo stopy zwrotu osiągnięte z inwestycji w polskie papiery wartościowe, kusząc w większym stopniu do realizacji zysków. Dlatego moim zdaniem nie należy raczej oczekiwać w przyszłym tygodniu tempa aprecjacji cen akcji podobnego do dynamiki notowanej w drugiej połowie tygodnia ubiegłego. Oczywiście dotyczy to głównie największych spółek. Akcje mniejszych emitentów rządzą się innymi prawami i sądzę, że ciągle jest jeszcze wiele spółek mających przed sobą bardzo dobre perspektywy.

Płytka korekta i szybki powrót hossy na rynki światowe stawia zasadnicze pytanie o możliwość kontynuowania wzrostów cen akcji w notowanym od marca tempie. Szczególnie jest to pytanie frapujące, w momencie, gdy naprawdę nic nie zapowiada, żeby globalna gospodarka podźwignęła się z kryzysu w równie dynamiczny sposób co większość indeksów giełdowych. Niemożliwym obecnie wydaje się znalezienie przekonujących argumentów przemawiających za równie gwałtownym odbiciem głównych wskaźników aktywności gospodarek w najbliższych kwartałach. Istnieje za to cała masa przesłanek sugerujących, że wychodzenie z kryzysu będzie długotrwałe i bolesne. Pozostaje więc pytanie kto ma rację: rynek, czy zdecydowana większość analityków starających się przewidzieć stan gospodarek w najbliższej przyszłości? Trudno oczywiście o jednoznaczną odpowiedź, chociaż doświadczenie uczy, że to rynek ma częściej rację. Wystarczy sięgnąć do niedalekiej przeszłości. Czy w drugiej połowie 2007 roku ktoś, nie ryzykując przy tym otrzymania etykietki
oszołoma, mógł przewidywać, że za mniej więcej rok globalny system bankowy będzie stał na granicy upadłości? Z obecnej perspektywy widać natomiast, że taki scenariusz wyraźnie zaczynał być dyskontowany przez ceny akcji. Chociaż sam mam wiele wątpliwości co do zasadności dalszych wzrostów, to z punktu widzenia inwestora lepiej więc chyba także i tym razem przyjąć strategię trzymania się trendu, czekając z ewentualną sprzedażą akcji do uzyskania sygnałów jego odwrócenia (oczywiście ryzykując przy tym, że akcje sprzedane zostaną po niższych niż obecne cenach) zamiast próbować odgadywać zasięg zwyżek. Kto wie, być może za rok lub dwa nawet obecne, wydawałoby się lekko wygórowane już ceny akcji, wspominane będą jako wciąż jeszcze dobra okazja do rozpoczęcia zakupów.

Także ceny surowców kontynuują zwyżki. W przypadku złota analitycy spodziewają się jednak, że najbliższym czasie wzrosty mogą być ograniczane znacznym zwiększeniem podaży. Międzynarodowy Fundusz Walutowy najprawdopodobniej zatwierdzi w najbliższej przyszłości planowaną sprzedaż części posiadanych rezerw tego metalu. MFW planuje sprzedać 400 z posiadanych 3,2 tys. ton złota (jest trzecim na świecie, po USA i Niemczech, posiadaczem rezerw złota). Analitycy Citigroup przewidują, że wyprzedaż rozpocznie się w 2010 roku, co już teraz może ciążyć na kursie.

RPP pozostawiła w ubiegłym tygodniu stopy bez zmian. Podobnie większych zmian nie zanotowały w skali tygodnia rentowności obligacji. Zakończenie cyklu obniżania stóp procentowych wydaje się dobiegać końca, pytanie tylko czy stopy już więcej nie spadną, czy też zanotujemy jeszcze jedną lub góra dwie obniżki. Jeżeli wciąż notować będziemy oznaki poprawy sytuacji gospodarczej, ciągle relatywnie wysokie będą odczyty inflacji, to, szczególnie wobec zwiększonych potrzeb finansowania deficytu budżetowego, istnieje duża szansa, że kursy obligacji zaczną już od teraz powoli wchodzić w trend spadkowy. Jak na razie ceny obligacji wspiera głównie większy popyt z zagranicy, spowodowany spadkiem awersji do ryzyka i lepszym postrzeganiem złotego oraz nadpłynność sektora bankowego.

Rafał Lerski
główny analityk inwestycyjny
Expander Advisors