Na zakręcie

Pieniądze rządzą światem... Mimo to nie powinno się zapominać, że finanse i rynki finansowe są tylko środkami na drodze do celu. Bankierzy, maklerzy i im podobni są tylko »pośrednikami«, przekazującymi pieniądze – od oszczędzającego do tego, który je w końcu wykorzysta. Owi »pośrednicy« często próbują sprawiać wrażenie, że są ważniejsi zarówno od ciułacza, jak i od pożyczkobiorcy. Żeby osiągnąć pożądany efekt chwytają się różnych sposobów – noszą eleganckie czarne garnitury, mówią z dobrym akcentem, pracują w supernowoczesnych wieżowcach... Ale prawda jest taka: jeszcze kilka generacji temu bankierzy byli tylko lichwiarzami, a rynki finansowe nie znaczyły więcej od rybnego czy futrzarskiego bazaru”.

Cytowany tekst nie jest zaczerpnięty – jakby ktoś pochopnie sądził – z antykapitalistycznej broszury. Przeciwnie – pochodzi ze wstępu „The Economist Books. Leksykon. Finanse”, prestiżowego wydawnictwa grupy „The Ekonomist”. Często jest teraz formułowana opinia, że po kryzysie świat finansowy będzie się musiał zasadniczo zmienić. Wśród postulatów wymienia się: zwiększenie współczynników pokrycia kapitałowego, głębszy nadzór nad instytucjami finansowymi i rynkiem finansowym jako całością, większa transparentność rynków i instrumentów finansowych, zaostrzona kontrola nad derywatami, wreszcie ograniczenie premii menedżerów. Niektórzy wręcz uważają, że źródłem zła stało się rozpowszechnienie w świecie finansów modelu spółki akcyjnej, zwłaszcza w jej wydaniu anglosaskim, która w swoim czasie została stworzona dla działalności przemysłowej – gdzie kapitał własny spółki z założenia jest znaczny w stosunku do długu – natomiast w instytucjach finansowych, które pracują na cudzym kapitale (współczynnik lewarowania
sięgał w czasach rozpasania kredytowego jak 1:30), naturalna skłonność do ryzyka nie jest hamowana odpowiedzialnością podejmujących decyzje o cudzych pieniądzach.

Wszystko to jednak nie składa się w całość. Najprawdopodobniej politycy i rządy – czując rozgoryczenie zwykłych ludzi – przeprowadzą jakieś pozorowane reformy. I jakoś to będzie, aż... do następnego kryzysu. Nie należy zapominać, że opór przed zmianami bardzo wpływowego i uprzywilejowanego lobby świata finansów jest bardzo silny, a panika i rozgoryczenie „zwykłego zjadacza chleba” zapewne powoli opadnie. A jako ochłap rzucona zostanie niezwykle nagłośniona przez media informacja o odebraniu jednorazowej premii kilku prezesom banków lub nawet – o zgrozo – kasandryczna dla prezesów zapowiedź obniżenia ich stałych zarobków.

Oczywiście iluzją jest mniemanie, że możemy skonstruować przy biurku jeden kompleksowy i w dodatku idealny system działania sektora finansowego i nadzoru nad rynkiem finansowym. Zresztą co by mogło być podstawą metodologiczną takiej nowej wizji świata finansów, skoro część teorii ekonomii jest poddawana rewizji. Dlatego jesteśmy zdani na „korekty w biegu”. Zanim uporządkujemy naszą wiedzę – by elegancka teoria nie przeczyła faktom – niezbędna jest refleksja nad tym, jakie są źródła zjawisk, które naruszyły naszą pewność i dotychczasowe stereotypy?

Gospodarka realna a sfera finansowa

Trzeba zacząć od wyraźnego stwierdzenia, że usługi finansowe są tylko pośrednictwem prowadzącym do produkcji lub konsumpcji i mają sens tylko w związku z gospodarką realną. Ośmielę się na nieeleganckie jak na łamy „Gazety Bankowej” stwierdzenie, że same w sobie nie mają cech użyteczności. One wprawdzie tworzą dochód, ale tylko wtedy, gdy dzięki pożyczce, ich konsekwencją jest czyjaś większa produkcja bądź konsumpcja. Ale kredyt udzielony na działalność gospodarczą może się nie zwrócić i zamiast wartości dodanej tworzy stratę; strata pokryta jest z majątku banku bądź zdeponowanych oszczędności. Oczywiście strata może powstać także w samej działalności produkcyjnej, ale wtedy nie wykazujemy jej jako dochodu. Pytanie: czy zyski banków z udzielonych „złych” kredytów (np. hipotecznych, które zbankrutowały w 2008 r., a które powiększyły dochód narodowy w tamtym roku), odliczamy potem od tego dochodu? Ponieważ nastąpiło oderwanie usługi pośredniczącej (np. pożyczki) od jej finalnego efektu, pośrednik już może
naliczyć i odebrać swoją zapłatę – bez względu na efekt finalny pożyczki. Jest więc w uprzywilejowanej pozycji w stosunku do podmiotu w gospodarce realnej.

Idźmy dalej. Czy może istnieć gospodarka zakładająca tylko tworzenie usług finansowych: pośrednictwa? Nie może, to przecież nonsens. Czy jednak aby na pewno? W gospodarce zamkniętej – oczywiście nonsens. Ale w gospodarkach otwartych, takich jak obecnie, są kraje, które stwierdziły, że produkcja to działalność mniej opłacalna niż usługi finansowe. I wychodząc z takiej konstatacji, zaczęły specjalizować się w pożyczaniu od jednych i następnie kredytowaniu innych, zarówno u siebie, jak i za granicą. Przy okazji świadczenia także innych, dużo bardziej skomplikowanych usług finansowych (odsyłam do mądrych podręczników). Żeby tak działać, trzeba było mieć odpowiednią wiarygodność. Taką jak USA i Wielka Brytania, w mniejszym stopniu Szwajcaria. Już tylko na marginesie nie sposób nie zauważyć, że niejako przy okazji rynek rozwiniętych usług finansowych tworzył dużo doskonale opłacalnych miejsc pracy. Jednym słowem – eldorado. Dowody? W 2007 r. 35 proc. zysków w gospodarce USA wytworzyły instytucje finansowe. I już
tylko nieśmiałe pytania. Czy wszystko to później okazało się rzeczywiście zyskiem? I czy gospodarka oparta głównie na pośrednictwie może być trwała?

Opisaną sytuację dobrze ilustruje i pointuje następująca anegdota. Było sobie dwóch Szkotów. Postanowili zarobić, kupić duży krąg sera, przetransportować go do miejscowości gdzie nie było serów i sprzedać, oczywiście z zyskiem. Ponieważ byli ubodzy, wybrali się w handlową podróż pieszo, targają ciężki ser, a droga była długa. Po pewnym czasie jeden z nich poczuł się głodny. Jego kolega zgodził się na odkrojenie plasterka sera, ale ten głodny musiał zapłacić, w końcu całe przedsięwzięcie było nastawione na zysk. Potem jednak także ten drugi poczuł się głodny i też musiał zapłacić. I tak szli, sera ubywało, rosła natomiast liczba dokonywanych transakcji.

Ostatecznie zjedli ser (kupiony za 10 funtów), a ich obroty łącznie sięgnęły 30 funtów. Dokonali transakcji finansowych na 20 funtów. Dzisiaj powiększyłyby one dochód narodowy! A gdyby jeszcze między nimi był pośrednik-finansista: ile on by dodatkowo zarobił?!

Skąd banki biorą pieniądze?

Działalność instytucji finansowych z założenia opiera się na bazowaniu przede wszystkim na kapitale cudzym, pożyczonym. Pośrednik (instytucja finansowa) oczywiście musi mieć pewien własny kapitał – i oczywiście idące za tym zaufanie – ale postęp polegał na coraz mniejszym udziale tego ostatniego, w stosunku do pożyczonego. Ciekawa jest historia rozwoju tego, co obecnie mądrze nazywa się lewarem. Jak podaje Jesus Huberta de Soto w ostatnio przetłumaczonym dziele „Pieniądz, kredyt bankowy i cykle koniukturalne”, w starożytnym Rzymie, gdzie już istniała działalność bankowa, precyzyjne prawo rzymskie rozróżniało kontrakt pożyczki (mutuum) i użyczenia (commodatum) – od kontraktu przechowania (depozyt). O ile commodatum zakładało użyczenie rzeczy, która następnie musiała być zwrócona by tak rzec w oryginale, to mutuum, dotyczące głównie rzeczy zamiennych, wprowadziło zasadę prawną, którą posługujemy się do dzisiaj, że jakkolwiek pożyczkobiorca otrzymuje rzecz na własność w chwili wręczenia, to w przyszłości musi
zwrócić tyle samo rzeczy zamiennych. W ten sposób pożyczano sobie pieniądze, zwykle na procent. Natomiast kontrakt depozytowy jest kontraktem przechowania – nie ma tu przeniesienia własności – i rzecz należy oddać w takim samym stanie, na żądanie właściciela. Ponieważ celem oddającego było zachowanie bezpieczeństwa, często – jeśli dochodziło do płacenia – płacił sam deponujący.

Depozyt dóbr (np. pieniędzy) określony był jako depozyt nieprawidłowy. Już w tamtych czasach ówcześni bankierzy zarówno udzielali pożyczek, jak i przechowywali depozyty pieniężne – ale te usługi rozróżniali i początkowo prawo zabraniało używania depozytów na pożyczki. Z tego wynika, że pożyczki udzielane były bądź z własnych kapitałów bankiera, bądź z sum przez niego pożyczonych czy mu udostępnionych – ale nie z depozytów. Z czasem, w miarę psucia prawa i obyczajów, bankierzy coraz częściej używali depozytów, a potrzeby obrotu stworzyły konstrukcję depozytu nieprawidłowego (co było legitymizacją praktyki bankierów). Jak podaje de Soto jeszcze w wiekach średnich doktryna prawna odróżniała pożyczkę, depozyt prawidłowy i nieprawidłowy, a w XVI w. wielki bank we Flandrii dysponował pokryciem 100 proc. kapitału własnego.

Dopóki istniał system wolnej bankowości, to każdy z małych banków (wielkich nie było) sam musiał podjąć decyzję, czy i w jakiej mierze naruszyć pieniądze deponowane (w razie niepowodzenia sankcja była ostra: utrata płynności i bankructwo). Ta zasada skutecznie dyscyplinowała bankierów. Ci jednak, jako ludzie niewątpliwie przedsiębiorczy, wynaleźli świetny patent: bank centralny jako kolektywne ubezpieczenie przed bankructwem (czasem pomagało w tym państwo). To się nazywa eufemistycznie – pożyczkobiorcy ostatniej instancji. Jeszcze kilkadziesiąt lat temu stopa rezerwy obowiązkowej w USA wynosiła 20 proc., ale to daleka przeszłość. Potem zaczęło się szaleństwo lewarowania. W niektórych bankach amerykańskich wyrażało się ono stosunkiem jak jeden do… kilkudziesięciu. I chociaż niby wiadomo było, że przy lewarowaniu należy zachować ostrożność, to nie było jasności, jaki pułap jest nieprzekraczalny. Zresztą czego się obawiać – w razie wpadki można liczyć na pomoc państwa. A gra jest pasjonująca i w sumie
bezpieczna – gra się wszak cudzymi pieniędzmi. No i nie należy zapominać, że zyski pośredników zależą głównie od wielkości sum, którymi grają.

Skąd np. wzięły się miliardowe zyski tylko za I półrocze 2009 r. w Goldman Sachs i JP Morgan? Jak donosi ostatnio „The Ekonomist” z 12.09.2009: „...licząc łącznie, firmy finansowe wcale się nie skurczyły. Pomijając „użyteczne” kredyty dla realnej gospodarki, aktywa 9 największych światowych banków inwestycyjnych pozostawały na stabilnym poziomie. Mierząc statystycznie maksymalne straty transakcyjne, które firmy te mogłyby ponieść przy obecnie zajmowanych pozycjach, można dojść do wniosku, że łącznie podejmują one jeszcze większe ryzyko. Ich skumulowane bilanse są dziś większe o 40 proc. niż w połowie 2005 r.”. A więc orkiestra nadal gra, koło ruletki się kręci i póki co nie ma krupiera, który zapoda: rien ne va plus.

Ryzyko w działalności finansowej

Jest bardzo dużo mądrych prac o ryzyku, niesłychanie wyrafinowanych matematycznie, ale to wszystko, łącznie z Nagrodami Nobla, okazało się warte siana. Elementem teorii szczególnie eksponowanym jest hipoteza rynku efektywnego (w kilku wariantach). Jak pisze Robert Skidelsky: „kryzys finansowy powinien posłać je prosto na księżyc”. Hipoteza zakłada elastyczny rynek, a na nim ludzi działających racjonalnie, to znaczy korzystających ze wszystkich dostępnych informacji. Aby działać racjonalnie i aby system był elastyczny, aktorzy działający i podejmujący korekty przystosowujące do nowych cen i sytuacji muszą znać przyszłość. Tymczasem – jak pisze Skidelsky – kiedy wali się system, ludzie nie wiedzą co się wydarzy. W obliczu niepewności np. nie korygują wydatków, tylko powstrzymują się od nich, czekając aż sytuacja się wyklaruje. Podobnie niemal wszyscy sprzedają gwałtownie akcje wtedy, kiedy to najbardziej niekorzystne (a tylko część musi natychmiast uzyskać płynność). Panika, która ogarnia wszystkich, wzmaga
dodatkowo niepewność. Instrumenty rządu czy banku centralnego zakładają, że podmioty działają racjonalnie. Tymczasem decyzje podejmowane przez podmioty działające na rynku w warunkach niepewności są najmniej racjonalne. Ekonomia behawioralna wykazała, że przy przekroczeniu pewnego stopnia niepewności ludzie nie działają racjonalnie (w sensie metodologicznym). Oczywiście stan oszołomienia kiedyś się kończy – ale konsekwencje tego trwają długo. Przyszłość zawsze jest niepewna, chociaż agresywne nastawienie do zysku i ryzyka nie chce się z tym pogodzić. Skoro wrogiem jest niepewność, to wszystkie wysiłki należy skierować na jej redukcję. Jak pisze Hans Magnus Enzenberger: „Od około 1950 r. wielu ekonomistów zaczęło uważać, że za pomocą metod matematycznych bylibyśmy zdolni uporać się z nieprzewidywalnością rynków finansowych. Wiary tej niebawem nie można już było odróżnić od arogancji. Kto próbował z tym polemizować, tego odsyłano na emeryturę. Klasyczni ekonomiści nie mogli konkurować z formalną elegancją
abstrakcyjnych modeli, sprawiających wrażenie cudownej precyzji. Oczywiście te finansowo-matematyczne teorie opierały się – bez wyjątku – na rachunku prawdopodobieństwa” („Europa” z 14-16.09.2009). A przecież w przypadku kalkulacji dotyczących przyszłych wydarzeń nie chodzi – jak w wypadku stwierdzeń statystycznych na temat współczesnych rozkładów – o fakty, dające się sprawdzić empirycznie, ale o zakłady. „Już w 2004 r., na długo przed obecnym kryzysem – pisze H. M. Enzensberger – Benoit Mandelbrot przedstawił rozprawę »Fraktale a finanse. Rynki pomiędzy ryzykiem, stopą zwrotu a ruiną«. Utarte modele są jego zdaniem ślepe na wydarzenia ekstremalne, opierają się bowiem na gaussowskim rozkładzie normalnym, a jest to całkowicie sprzeczne z rzeczywistością rynku… To nie normalne dni handlu decydują o wielkich zyskach i stratach, lecz dni, w których zdarzają się dramatyczne wyjątki”. Chodzi więc o te wartości, które są położone na skrajach krzywej dzwonowej Gaussa. To są zdarzenia rzadkie, nawet bardzo rzadkie,
co nie oznacza, że nie istnieją! Modele ograniczenia ryzyka nie biorą ich pod uwagę. Gdyby to czyniły, to musiałyby przyznać, że o przyszłości nic nie można powiedzieć pewnego.

W gruncie rzeczy o tym jest głośna obecnie książka „Czarny łabędź” (Black Swon) – finansisty, matematyka i filozofa Nassima Nicholasa Tabela. Według niego błąd polega na nieuwzględnianiu w prognozach (modelach) zjawisk ekstremalnych, które acz zdarzają się rzadko, to jednak od czasu do czasu wytrącają nas z błogiego poczucia pewności. Takie zdarzenia Taleb nazywa „czarnymi łabędziami”. Entuzjastyczny odbiór jego książki (wydanej po kryzysie), świadczy w istocie o tym, jak dalece modele matematyczno-finansowe przeniosły nas w złudny świat gdzie wszystko jest wyliczalne i przewidywalne. Znowu zacytuję Enzensbergera: „Modele, którymi posługują się handlujący na rynku, banki i firmy ubezpieczeniowe są w znacznej części zakodowane w programach ich komputerów. A zarazem programy te, jako swego rodzaju zbiorowa podświadomość, same sterują działaniem. W swoim czasie uważano metodę automatycznej sprzedaży – wprowadzonej jako polecenia do komputerów na okoliczność określonej straty (stop loss) – jako wreszcie
całkowitą kontrolę nad maksymalną stratą”.

Rzeczywistość dała potężnego kopniaka takim oczekiwaniom. W 1987 r. na giełdzie nowojorskiej – wszystkie komputery były tam odpowiednio zaprogramowane – odnotowano największy dzienny spadek w historii tej giełdy… Dobrym przykładem arogancji – a także tego, że wciąż wydarzenia nieprzewidywalne nas zaskakują – jest historia LTCM (Long Term Capital Management), funduszu utworzonego w 1994 r., którym kierowali dwaj laureaci Nagrody Nobla – Myron Szoles i Robert Merton. Fundusz operował zobowiązaniami o wartości 1,25 bln dolarów, przy kapitale 4 mld dolarów i początkowo przynosił stopy zwrotu rzędu 30-40 proc. Grał na opcjach na obligacje, które zabezpieczał, ale kilka nieprzewidzianych zdarzeń spowodowało (m.in. bankructwo rządu Rosji w 1997 r.), że dźwignia rzędu kilkudziesięciu procent okazała się fatalna w skutkach. W dodatku w grę wchodziły rządowe obligacje. Fed uruchomił akcję ratunkową kilku największym bankiem amerykańskim, a sam rząd udzielił chwilowych gwarancji. Potwierdziła się po raz kolejny
praktyka świata finansowego: „zyski bierzemy my, straty pokrywają inni”. Czy jest na to rada? Nie wierzę w matematyczne – znowu – wyliczenia możliwych progów kapitałowych. Nawet jeśli oparte są na dotychczasowej praktyce. Jedyne rozwiązanie to ponoszenie za nieudane inwestycje konsekwencji finansowych przez menedżerów instytucji finansowych (akcjonariusze tych instytucji i tak je ponoszą). W myśl najprostszej zasady: jak wyciągasz rękę po sowite premie za sukces, to płać z własnej kieszeni za porażkę spowodowaną nadmiernym ryzykiem. Nie można grać w pokera cudzymi pieniędzmi. Ubezpieczenie ryzyka – agencje ratingowe

Kolejnym wynalazkiem asekuracji przed ryzykiem stały się agencje ratingowe (światową renomę zyskały: Standard and Poor’s, Fitach, Moody’s). Każda poważna instytucja finansowa, również w Polsce, nie wejdzie na światowy rynek długów jeśli nie uzyska odpowiedniej noty, dającej standing. Początkowo agencje – mające zresztą duże osiągnięcia w analizie rynków – i ich noty były traktowane jako dodatkowa informacja do podejmowania decyzji, Z czasem regulacje korporacyjne sprawiły, że uzyskanie odpowiedniej oceny (np. nie mniejszej niż BBB) stało się swoistym ubezpieczeniem dla menedżerów – nawet jeśli dane przedsięwzięcie poniosło fiasko, to fakt pozytywnej noty agencji ratingowej gwarantował brak odpowiedzialności (to znaczy zachowanie stołka). Stąd pęd menedżerów instytucji finansowych do uzyskania odpowiedniej noty. To napędzało klientów agencjom, które też były zainteresowane w „większym przerobie”. Stworzony układ stał się poniekąd liną ubezpieczającą we wspinaczce po szczytach ryzyka.

Teraz powszechnie obwinia się agencje ratingowe – za błędy, a nawet pazerność. Ale bądźmy uczciwi, to nie tylko one doprowadziły do rozkwitu powszechnego systemu ubezpieczeń za decyzje finansowe. A przecież nagrodą za branie ryzyka były premie! Jak pisze Guy Sorman: „Mniej wyrafinowani inwestorzy – prywatne i państwowe fundusze inwestycyjne – kierowały się wskazaniami agencji ratingowych. Ale porady te, delikatnie mówiąc, nie były najlepsze. Agencje …zupełnie nie przewidziały ogromnego wzrostu ryzyka na rynku kredytów hipotecznych subprime. I albo naprawdę nie dostrzegły ryzyka spadku na rynku nieruchomości, albo... udawały, że wszystko jest w porządku. Po to, żeby podtrzymywać bańkę spekulacyjną i zarabiać na niej jak najdłużej”. Agencje ratingowe, podobnie jak inwestorzy i instytucje nadzoru, korzystają ze stosunkowo prostych modeli prognozowania ryzyka związanego z przyszłymi ruchami rynkowymi. Modele te często zakładają „umiarkowaną losowość” fluktuacji rynkowych. W rzeczywistości – twierdzi Cont –
przeważa coś, co matematyk Benoit Mandelbrot nazywa „dziką losowością” – ryzyko jest skoncentrowane w kilku rzadkich i trudnych do przewidzenia, lecz ekstremalnych wydarzeniach rynkowych. Agencje ratingowe są dzisiaj być może wdzięcznym chłopcem do bicia. Ale dopóki ocena agencji będzie dla menedżera swoistą gwarancją zachowania stołka, to popyt na te usługi będzie ogromny. A jak jest popyt, to będzie i podaż…

Zbyt duży, żeby upaść

Wszyscy komentatorzy i głosiciele globalizacji od szeregu lat pieją z zachwytu nad fuzjami na rynku finansowym. Statystyka fuzji, z podkreśleniem łącznej wartości połączonych kapitałów i bilansów jest dla wielu obserwatorów synonimem prosperity. Nawet ostatnio „The Ekonomist” wpada w zachwyt: Wracają fuzje i przejęcia! I chociaż badania wskazują, że wiele fuzji (zarówno w sferze finansowej jak i przemysłowej) było nieudanych, a niektóre to wynik przerośniętego ego menedżerów, fuzjomania nadal się szerzy.

Efektem fuzji jest – no, oczywiście – rozmiar i wielkość połączonych bilansów. Jednak skala działań takiego mastodonta, który w dodatku ma łatwy dostęp do rynku kredytowego i obficie się lewaruje, powodować może – również poprzez skalę – coraz większe ryzyko. A kiedy dochodzi do progu – jak w przypadku amerykańskiej AIG, która wystawiała CDS (papiery gwarantujące spłatę zobowiązania w razie niewypłacalności emitenta na kwoty znacznie przekraczające jej kapitał) – to okazało się, że... firma jest zbyt duża, żeby upaść. Lub jak kto woli – jej upadek może wywołać reakcję domina, upadek całego szeregu kontrahentów, zarówno w sferze finansowej, jak i realnej, masową likwidację miejsc pracy, protesty. Brrr. I rządowi, który nie chce takich skutków pozostaje wtedy tylko zasilić finansowo takiego mastodonta. Oczywiście z pieniędzy podatników. Doprawdy, pozycja gwarantująca nieśmiertelność jest – przy dodatkowo wszystkich korzyściach wynikających z wielkości (a są one niewątpliwe) – bardzo wygodna.

Gospodarka zależna od kilku-kilkunastu mastodontów finansowych przestaje być normalnym rynkiem z konkurencją, ale staje się swoistym państwem feudalnym, w którym działają różne stany, z liczną drobną golgotą przedsiębiorczą i kilkunastoma baronami, których ewentualne ekscesy pokrywają poddani. A przecież w końcu to kapitalizm amerykański we własnej obronie ustanowił prawo antymonopolowe, aby strzec równości na rynku. Jeszcze do lat 20. XX w. panowała doktryna, która samą nadmierną wielkość uważała za zagrożenie konkurencji. Globalizacja i otwarcie rynków stało się wytrychem uzasadniającym gigantomanię. Sprzyjały temu też często rządy i ich ambicje, aż zorientowały się (nie wszystkie), że... same zaczynają być zależne od gigantów.
O takim otrzeźwieniu świadczy zapewne stopniowe łagodzenie proponowanych reform finansowych przez rząd Baracka Obamy. Wzrost jest rzeczą zdrową dopóki podmiot ponosi wszystkie jego konsekwencje. Zatem proponuje się obecnie (obok specjalnego nadzoru nad gigantami, w którego skuteczność nie wierzę) specjalnie podwyższone wymogi kapitałowe dla mastodontów, co jest koniecznością. Niektórzy dodają podwyższone stawki opodatkowania – coś jak opodatkowanie progresywne – z czym łatwo polemizować. Wreszcie wolnorynkowcy mają prostą receptę: niech giganty upadają, bez pomocy państwa straty, które i tak będą, skumulują się tylko w czasie. Moim zdaniem warto przećwiczyć tę receptę. Podstawą systemu finansowego są banki

Współczesny świat finansowy roi się od pośredników. Rozwój rynku i produktów finansowych niewątpliwie stworzył grunt do powstania wyspecjalizowanych instytucji. Warto jednak zauważyć – za P. Volckerem – że to banki są kośćcem systemu finansowego; wszystkie inne instytucje finansowe są pośrednikami drugiego stopnia, pracują dzięki istnieniu banków. To tylko banki depozytowo-kredytowe mają moc kreacji pieniądza kredytu (pomijam tutaj rolę banku centralnego, która wymagałaby odrębnego omówienia). Wszystkie inne instytucje finansowe tylko pośredniczą w przekazywaniu aktywów finansowych. Jak się jednak na rynku USA okazało, praktycznie całą masę kredytów hipotecznych udzieliły różne agencje, którymi banki posłużyły się w kredytach detalicznych. W rezultacie działały pochopnie, gdyż pozbawiły się kontroli i nadzoru. A agencje, jak to agencje – były głównie zainteresowane ilością udzielanych kredytów i otrzymywaną w konsekwencji prowizją. Pośrednicy „drugiego stopnia” są bowiem – w przeciwieństwie do banków
komercyjnych – bardziej nastawieni na maksymalizację obrotu i prowizję, niż na równoważenie ryzyka. To oni przejmowali – i rozprowadzali dalej – głównie papiery po sekurytyzacji, którymi banki czyściły swoje portfele. Ta symbioza banków z pośrednikami „drugiego stopnia” okazała się w rezultacie katastrofalna dla obu stron.

Niewątpliwie błędem było też zamazanie różnicy w USA pomiędzy bankami depozytowo-kredytowymi, a bankami inwestycyjnymi (Glass Steagall Act). A przecież ich rola jest zgoła odmienna. Jeszcze 10 lat temu uważano zniesienie tego ograniczenia za dalszy postęp deregulacji. Obecnie swoistą ironią historii jest fakt, że kilka największych banków inwestycyjnych w USA (Goldman Sachs, JP Morgan) mogło przetrwać tylko dlatego, że przybrały status banków komercyjnych. Warto przytoczyć opinię doświadczonego bankowca i wiceprezesa EBOR, Manfreda Schepersa, w wywiadzie dla „Rzeczpospolitej” (14.09.2009). „Być może przyszłość banków powinna polegać na działalności konsumenckiej, czyli powinny one obsługiwać klientów z definicji nie będących ekspertami finansowymi. To znaczy: udzielać kredytów konsumenckich i hipotecznych, gromadzić lokaty, wydawać karty kredytowe. Dlatego trzeba stworzyć szczegółowe regulacje dla tego sektora, tak samo jak dla banków zaangażowanych na rynkach kapitałowych, które zajmują się finansowaniem
działalności wielkich korporacji. Gdyby doszło do bankructwa któregoś z nich, nie rozpadnie się światowy system finansowy i nie będzie katastrofy, jaką przeżyliśmy…. Mam nadzieję, że regulatorzy rynku bankowego pozwolą bankom na prowadzenie działalności obciążonej ryzykiem. Bo jeśli będą się poruszały możliwie rozsądnie, wypracują zyski. Jeśli popełnią błędy, zbankrutują i będzie to ich koniec, ucierpi wówczas może kilku klientów, a nie cały świat. Ale kiedy bank zbankrutuje, niedopuszczalne jest, aby ludzie tracili swoje oszczędności”.

Jest to powrót do klasycznego podejścia, wyraźnie rozróżniającego funkcje banku komercyjnego i inwestycyjnego (przypomnijmy, że Lehman Brothers zajmował się wszystkim, co aktualnie przynosiło zysk – z wiadomym skutkiem). Wynika jednak z tego, że bardzo wysokie gwarancje dla depozytów – co uświadomił nam kryzys – prowadzą do zrośnięcia się systemu bankowego z państwem.

PROF. TOMASZ GRUSZECKI