Dylemat oferty GPW: jakie limity dla detalu

Debiut giełdowy GPW to kolejna duża prywatyzacja, w której z pewnością będą uczestniczyć inwestorzy indywidualni. Ministerstwo Skarbu Państwa od dłuższego czasu podkreśla, że jest to najważniejsza transakcja dla rynku kapitałowego - sprzedawana jest bowiem spółka zarządzająca jego infrastrukturą. Od pewnego czasu MSP sugeruje także, że 9 listopada - czyli planowany dzień debiutu GPW - ma być świętem inwestorów, także tych indywidualnych.

Problem w tym, że zwieńczenie długoletnich przygotowań do prywatyzacji niekoniecznie drobnych graczy musi ucieszyć. - Oferta GPW nie jest tak duża jak niedawne debiuty Polskiej Grupy Energetycznej, PZU czy Tauronu Polskiej Energii. Tymczasem zainteresowanie zakupem akcji może być porównywalne. Będzie niezmiernie trudno dopasować strukturę oferty do wytycznych Skarbu Państwa - który liczy na jak najmniejsze redukcje zapisów – mówi nam jeden z maklerów.

Rzeczywiście w przypadku PGE, gdzie transza dla detalu stanowiła 15 proc. oferty, inwestorzy indywidualni kupili walory za prawie 900 mln zł. Kilka miesięcy później na walory PZU Polacy wydali 2,4 mld zł. Transza dla detalu przy ofercie Tauronu opiewała na 1,2 mld zł.

W porównaniu z tymi ofertami wartość sprzedawanych akcji GPW będzie wyraźnie mniejsza. Skarb Państwa chce sprzedać 63,82 proc. wszystkich walorów spółki, co przy wycenach doradców opiewających na 1,47 - 2,09 mld zł oznacza, że wartość całej oferty sięgać może 0,94 - 1,33 mld zł. Z nieoficjalnych informacji wynika, że inwestorom instytucjonalnym przypadać będzie 25 - 30 proc. sprzedawanych akcji. Transza dla detalu w przypadku warszawskiej giełdy opiewać może zatem na jedyne 234 - 400 mln zł.

Dlatego też konstrukcja ofert dla drobnych graczy jest przedmiotem długich konsultacji. W tym roku resort skarbu powrócił do limitowania zapisów. W przypadku PZU przeciętny Kowalski nie mógł kupić więcej niż 30 walorów, Tauronu – 1,5 tys. walorów (uwzględniając ich scalenie). Wartość limitów przy obu debiutach oscylowała w granicach 10 tys. zł – na tyle bowiem MSP ocenił zasobność przeciętnego portfela inwestora giełdowego. Aby zamożniejsi gracze nie mogli obejść tych zapisów, giełda i brokerzy skrupulatnie sprawdzali, czy nazwiska na listach kupujących w różnych domach maklerskich się nie powtarzają.

Już wówczas pojawiły się głosy, że 10 tys. zł to minimalna wartość efektywnej inwestycji – biorąc pod uwagę prowizje i opłaty maklerskie. Przypadek Tauronu, na akcje którego zapotrzebowanie zgłosiło ponad 231 tys. osób, pokazał, że limity i tak nie wystarczają. Redukcja zapisów w przypadku inwestorów, którzy zapisali się na maksymalny pakiet akcji, wyniosła bowiem 37,7 proc. W praktyce gracze, którzy chcieli kupić walory za 7,7 tys. zł, zadowolić się musieli pakietem wartym tylko 4,8 tys. zł. * Różne możliwości*

Jeżeli GPW zainteresuje się tylko 100 tys. inwestorów, skala redukcji będzie jeszcze większa (wynieść może – zależnie od przyjętej ceny emisyjnej 60 – 75 proc.). – Taka sytuacja zamiast zachęcić do długoterminowego zainteresowania się rynkiem kapitałowym, może do niego zniechęcać. Wielu inwestorom będzie szkoda fatygi i zamrożenia kapitału koniecznego przy zakupie akcji za taką kwotę - mówią maklerzy.

Jaką modyfikację mogą zatem wprowadzić do stosowanych do tej pory limitów oferujący? – Rozważanych jest kilka wariantów - słyszymy od doradców, którzy zastrzegają wyraźnie, że ostateczną decyzję podejmie w tym tygodniu resort skarbu.

Najprostszą metodą jest obniżenie maksymalnej kwoty zapisów, dzięki czemu akcje GPW przypadną większej liczbie inwestorów. Taki wariant spowodować może jednak jeszcze większe zniechęcenie zamożniejszych inwestorów – zastrzegają przedstawiciele biur. Innym rozwiązaniem może być wprowadzenie zamiast limitu, niskiej gwarantowanej puli walorów dla inwestorów, co zachęcałoby do zakupu posiadaczy najmniejszej gotówki. Wszystkie zapisy przekraczające tę pulę byłyby redukowane. MSP może także rozważyć inne niż dotąd stosowane, nieproporcjonalne metody redukcji, aby promować mniejszych graczy.

Katarzyna Kucharczyk , Konrad Krasuski

Stosowane od niedawna ilościowe limity zapisów w ofertach prywatyzacyjnych nie są nowością na rynku. Były wykorzystywane przy sprzedaży największych spółek Skarbu Państwa w poprzednich latach. Tyle tylko że przy debiutach PKO BP, PGNiG czy Lotosu obostrzenia były znacznie mniejsze. Inwestorzy mogli się zapisywać na akcje warte kilkaset tysięcy złotych, a nawet więcej.Stosowane obecnie niskie limity wynikają z obaw przed nadmiernym wykorzystaniem kredytów na zakup akcji, tzw. lewarów. Dzięki nim inwestorzy mogli sztucznie zawyżyć wartość zlecenia, przez co rósł popyt na sprzedawane walory. Redukcje sięgające 95 proc. biły jednak w atrakcyjność ofert prywatyzacyjnych. Zniechęcały do udziału wielu potencjalnych inwestorów. Ponadto prowizje płacone bankom powodowały, że przy wysokiej redukcji zapisów inwestycja przestawała być opłacalna. Ostrzeżeniem dla inwestorów był debiut LC Corp w 2007 r., kiedy stopa redukcji przekroczyła 98 proc. W przypadku prywatyzacji czarę goryczy przelała oferta PGE. Korzystający z
największych lewarów przy redukcji 96,5 proc. nie zdołali zarobić na tej transakcji.

Historia dwóch tegorocznych debiutów może zachęcić inwestorów do zapisywania się na GPW. Wiele osób może zazdrościć zysków ze wzrostu notowań PZU i Tauronu Polskiej Energii. Poza tym warszawska giełda to rozpoznawalna marka. Ryzyko większych redukcji w transzy dla detalu jest zatem realne mimo zastosowania limitów zapisów.Ministerstwo Skarbu Państwa po raz kolejny będzie się chwalić więc sukcesem idei akcjonariatu obywatelskiego. Problem w tym, że jest to jak dotąd slogan i zabieg marketingowy niewypełniony treścią. Weźmy chociażby dostępność do informacji o prywatyzowanych spółkach. Zarządy odbywają spotkania z inwestorami instytucjonalnymi. Tymczasem indywidualni gracze nie mają do kogo adresować nurtujących ich pytań. W takiej sytuacji trudno być świadomym i długookresowym inwestorem. Większość osób liczy raczej na krótkoterminowe zyski. Zdajemy sobie sprawę, że trudno, aby władze firm spotykały się ze wszystkimi, ale obecne technologie pozwalają rozwiązać częściowo ten problem. Niestety, zgłasza się do
nas coraz więcej inwestorów, którzy pytają o ofertę GPW i czują się niedoinformowani.

Uważam, że oferta Giełdy Papierów Wartościowych przyciągnie wielu inwestorów indywidualnych. Jest to instytucja, z którą są związani od 20 lat. To na pewno będzie bardzo medialna oferta. Biznes, w którym działa GPW, jest stabilny. Po liczbie ofert publicznych, jakie są przeprowadzane na warszawskim parkiecie, widać, że jest to bardzo popularne źródło pozyskania finansowania na inwestycje przez przedsiębiorstwa. Korzystają one z tej drogi nawet częściej, niż ma to miejsce w innych krajach Europy.Na przykładzie ostatnich ofert prywatyzacyjnych widać, że zainteresowanie nimi było tak duże, iż zapisy na akcje były redukowane. W przypadku oferty PZU zostały nawet wprowadzone limity (pojedynczy inwestor mógł kupić maksymalnie 30 akcji – red.). Jednak warto podkreślić, że oferta PZU była szczególna. Nie sądzę, żeby w przypadku GPW zainteresowanie było aż tak duże. Czy potrzebne będą jakieś limity? Wydaje mi się, że w przypadku oferty Giełdy Papierów Wartościowych ustanawianie jakichś stałych mechanizmów, które
miałyby zapewnić „masowość” oferty, nie będzie konieczne.

Kluczową kwestią, która zdecyduje o atrakcyjności oferty GPW, będzie cena akcji. Przykładowo trzeba porównać wskaźniki naszej giełdy z rynkami z innych krajów, zarówno tych dojrzałych, jak i rozwijających się. Na przykład wskaźniki ceny do zysku na ten rok dla giełd w Niemczech i Londynie wynoszą około 11. Z kolei na przykład dla giełdy brazylijskiej jest to około 17. Wydaje mi się, że w tym przedziale powinna się znaleźć wycena Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.Spodziewam się, że oferta giełdy przyciągnie wielu inwestorów indywidualnych. Tak jak to miało miejsce w ostatnich ofertach, zapewne w przypadku GPW również zostanie wprowadzony podział akcji na transze dla instytucji i dla drobnych graczy. Nie wykluczyłbym również, że wprowadzone zostaną limity dla pojedynczych inwestorów, aby więcej osób miało możliwość uczestniczenia w ofercie. Tak jak to miało miejsce w PZU.Na razie jest trudno dokładniej analizować ofertę GPW, ponieważ nie znamy jej szczegółów. Prawdopodobnie kolejne informacje w tej
sprawie zostaną opublikowane w przyszłym tygodniu.