Raport na temat rynku złotego w 2010 roku

Nasza prognoza zakłada osłabienie złotego w pierwszych miesiącach 2010 roku, a następnie systematyczne umocnienie złotego w kolejnych miesiącach.

- Największy wpływ na notowania złotego w 2010 roku będzie miał globalny klimat inwestycyjny oraz zachowanie dolara amerykańskiego.

- Czynniki lokalne będą per saldo umiarkowanie pozytywne dla złotego. Pozytywny wpływ relatywnie wysokiego wzrostu gospodarczego będzie zneutralizowany przez wysoki deficyt budżetowy oraz rosnący dług publiczny. Wybory prezydenckie będą raczej wydarzeniem medialnym, bez większego wpływu na notowania złotego.

- Relatywny poziom stóp procentowych nie będzie wpływał istotnie na kurs walutowy ze względu na utrzymującą się wysoką zmienność na rynkach.

- Osłabienie złotego w pierwszym kwartale 2010 roku nie powinno przekroczyć 7% w relacji do euro i 13% w relacji do dolara amerykańskiego (4,50 EURPLN i 3,30 USDPLN)

- Umocnienie złotego w kolejnych miesiącach nie będzie silne - złoty pozostanie w szerokim zakresie 3,80-4,30 w relacji do euro.

Prognozowanie kursów walutowych w długim terminie sceptycy mogliby określić mianem tzw. wróżenia z fusów. Trudno się dziwić tej powszechnej opinii, szczególnie w czasach, gdy rynki są tak niestabilnie jak w ostatnich kilku latach. Wystarczy sobie przypomnieć prognozy kursów walutowych z przed czerwca 2008, kiedy to praktycznie nikt nie spodziewał się poważnego osłabienia złotego i prześledzić jak się te prognozy zmieniały od momentu rozpoczęcia silnej fali deprecjacji złotego.

Oto fragment prognozy jednego z bardziej znanych analityków z lipca 2008 roku: "Dość ciekawie zapowiada się rok 2009 - może być to okres zwrotu w kierunku mocniejszego dolara na świecie, który odnotuje jeszcze wyraźniejsze spowolnienie tempa globalnego wzrostu (...) Rok 2009 będzie raczej okresem stabilizacji złotego na wysokich poziomach" i wcześniejszy fragment zawierający prognozę kursów na koniec 2008 roku: "W efekcie w końcu tego roku za dolara będziemy płacić mniej niż 2 złote (1,85 zł), a euro będzie warte około 3,10 zł. Z kolei notowania franka mogą spaść w okolice 1,90 zł"

Na początku września 2008 portal Money.pl zebrał opinię 12 analityków walutowych prosząc o prognozę kursu złotego na koniec roku. Średnia prognoz wyniosła 3,37 za euro i 2,38 za dolara. Najbardziej optymistyczna prognoza mówiła o umocnieniu złotego do poziomu 3,20 za euro i 2,10 za dolara. Najbardziej pesymistyczna o osłabieniu złotego do 3,55 za euro i 2,57 za dolara. W sytuacji gdy kursy walut zmieniały się w ciągu dnia niekiedy o 10 groszy prognozy były zbyt "przyklejone" do panującej sytuacji rynkowej. I chyba jest to główny zarzut wobec większości tego typu prognoz.

Z kolei dużą rozbieżność prognoz w połowie 2009 roku (110 groszy) ciekawie skomentował Jacek Maliszewski: „Krążą plotki, iż banki te (Goldman Sachs i JP Morgan) próbują w jakiś sposób pomóc swoim klientom (fundusze hedgingowe średniej wielkości), którzy »zapomnieli« zamknąć swoich pozycji przeciwko Złotemu wtedy, gdy uczyniły to ich banki. Pamiętają wszyscy zapewne, iż JP Morgan przestał grać na osłabienie Złotego pod koniec grudnia 2008, a Goldman Sachs zakończył taką grę pod koniec stycznia.” i dalej: "„Banki podobno więc postanowiły w jakiś sposób pomóc swym pominiętym klientom wydostać się ze stratnych pozycji z możliwie najmniejszą strata. Właśnie w tym celu pisane są podobno prognozy wieszczące kolejną falę osłabienia złotego.”

Dużą rozbieżność prognoz między poszczególnymi bankami można teoretycznie jeszcze wytłumaczyć rozbieżnymi oczekiwaniami w zakresie rozwoju sytuacji gospodarczej etc., ale jeśli ta sama instytucja zmienia w ciągu kilku tygodni prognozę kursu o kilkadziesiąt groszy, to trudno już racjonalnie wytłumaczyć takie zjawisko. Dla przykładu Deutsche Bank na początku września tego roku wydał prognozę kursu EURPLN na koniec czwartego kwartału na 4,70, a już dwa tygodnie później londyńska ekonomistka DB, Gillian Edgeworth "zmieniła" prognozę na 3,90 na koniec roku. Cynicznie można by powiedzieć, że sami analitycy nie podchodzą chyba poważnie do swoich prognoz. Znawcy rynku dobrze wiedzą, że prognozy rzadko się sprawdzają, a rynki są często mało przewidywalne. W czasach dużej zmienności notowań trafność prognoz jest raczej przypadkowa. Niezależnie od trafności poszczególnych prognoz, analitycy zazwyczaj są w stanie trafnie przewidzieć główny kierunek zmian kursów. Mylą się w momentach zwrotnych i w sytuacjach, gdy rynek
jest pod wpływem trudnych do przewidzenia okoliczności (jak to miało miejsce w 2008 roku).

Jaki będzie więc rok 2010 dla złotego? Zanim spróbujemy odpowiedzieć na tak z pozoru łatwe pytanie, warto się zastanowić jakie czynniki mają / będą miały największy wpływ na kursy walutowe i dlaczego. Wymieńmy kilka najważniejszych:

1. czynniki makroekonomiczne lokalne: dynamika wzrostu PKB w Polsce (w szczególności dynamika wzrostu w relacji do innych krajów), sytuacja fiskalna - deficyt budżetowy i jego finansowanie, deficyt w handlu zagranicznym, bilans płatniczy.
2. czynniki polityczne lokalne: stabilność sceny politycznej oraz przewidywalność prowadzonej polityki gospodarczej i monetarnej.
3. czynniki makroekonomiczne regionalne: sytuacja gospodarcza w krajach z naszego regionu
4. globalny wzrost gospodarczy i klimat inwestycyjny
5. notowania dolara
6. relatywny poziom stóp procentowych w Polsce i na świecie. Wymienione czynniki mają istotny wpływ na kurs walutowy, ale ich waga zmienia się w zależności od okoliczności rynkowych. Weźmy przykład Islandii. Przez dłuższy czas waluta tego kraju cieszyła się dość dużym zainteresowaniem inwestorów ze względu na wysoki poziom stóp procentowych. Wysoka stopa zwrotu przyciągała kapitał i dzięki temu Islandia mogła finansować deficyty w rachunku bieżącym, a konsumenci mogli beztrosko realizować na kredyt swoje zachcianki. W pewnym momencie rynek zwrócił uwagę na coraz większą nierównowagę makroekonoczminą i przestał być skłonny finansować nadmierną konsumpcję islandczyków. W efekcie nastąpiła gwałtowna deprecjacja kursu waluty islandzkiej, a Islandia praktycznie zbankrutowała. Relatywny poziom stóp procentowych był najważniejszym czynnikiem wpływającym na kurs dopóki "wszystko było dobrze". Gdy nastąpił punkt przegięcia ten czynnik przestał mieć znaczenie. Oczywiście to skrajny przykład, ale doskonale obrazuje jak działa rynek.

W 2009 roku (od marca) dominującym czynnikiem wpływającym na kursy walut z rynków wschodzących był taniejący dolar, który przejął funkcję waluty finansującej (waluty carry) oraz poprawa klimatu inwestycyjnego na globalnym rynku. Ekspansywna polityka monetarna prowadzona przez Bena Bernanke, szefa amerykańskiej Rezerwy Federalnej, sprzyjała osłabieniu dolara. Wprowadzone nadzwyczajne programy płynnościowe powstrzymały procesy napędzające kryzys. Dzięki temu rynki finansowe uspokoiły się i nastąpiła systematyczna poprawa nastrojów. Wrócił apetyt na ryzyko i inwestorzy ponownie zaczęli kupować złotego (i zamykać krótkie pozycje w złotym). Od marca 2009 złoty systematycznie zyskiwał, w szczególności do dolara amerykańskiego. Stosunkowo stabilne fundamenty polskiej gospodarki były czynnikiem wspierającym złotego, ale głównym powodem umocnienia była poprawa globalnego klimatu inwestycyjnego oraz osłabienie dolara.

W 2010 roku tzw. "normalization trade" (powrót do normalności), który stał za umocnieniem złotego w 2009 roku przestanie mieć dominujący wpływ na notowania walut i obserwowane silne korelacje międzyrynkowe powinny rozluźnić się. Rynek powinien stać się bardziej wybiórczy i większą wagę będą miały fundamenty gospodarcze w poszczególnych krajach. Korelacja złotego z dolarem pozostanie mimo to silna. Szeregując czynniki wpływające na kurs walutowy według ich ważności największy wpływ na notowania złotego będzie miał nadal ogólny klimat inwestycyjny na świecie i notowania amerykańskiego dolara. Lokalne czynniki makroekonomiczne będą naszym zdaniem umiarkowanie pozytywne dla złotego.

Pozytywnym czynnikiem wewnętrznym będzie relatywnie wyższy wzrost gospodarczy oraz systematyczne odrodzenie ekportu, a co za tym idzie kontynuacja poprawy na rachunku bieżącym (przy niższej dynamice importu). Negatywnym czynnikiem będzie wysoki deficyt budżetowy oraz narastanie długu publicznego.

Stosunkowo wysoka zmienność na rynku utrzyma się w 2010 roku, co przełoży się na niski wpływ stóp procentowych na notowania złotego. Rynek zacznie zwracać większą uwagę na stopy procentowe od momentu, gdy Fed lub RPP rozpoczną proces zacieśnienia polityki monetarnej.

Polska polityka pozostanie na uboczu, a wybory prezydenckie nie powinny znacząco wpłynąć na notowania złotego. Debatowana zmiana konstytucji w Polsce i zwiększenie roli premiera jest być może dobrym tematem dla mediów, ale prawdopodobieństwo realnych zmian jest bardzo niskie. Dla rynków rozwiniętych, w szczególności dla gospodarki amerykańskiej, rok 2010 będzie okresem systematycznego odradzania się po kryzysie. Mimo stymulacyjnych programów i ultra łagodnej polityce monetarnej nie wrócą złote czasy sprzed kryzysu, choćby z tak prostego powodu, że ludzie nie będą już skłonni do tak pochopnych zachowań jak wcześniej. Proces spłaty zaciągniętych długów będzie działał jak kotwica dla wzrostu gospodarczego. Tym niemniej wzrost gospodarczy na świecie może przyspieszyć ze względu na potrzebę odbudowania zapasów przedsiębiorstw. W Polsce dynamika PKB w 2010 roku powinna osiągnąć 2,5% według OECD, a średnia prognoz dużych instytucji wynosi około 2%.

W miarę jak gospodarki będą wracać na ścieżkę wzrostu, inwestorzy coraz większą uwagę będą zwracać na inflację. Jest to szczególnie istotne w przypadku USA, gdzie bank centralny prowadzi bardzo ekspansywaną politykę monetarną. Obawy inflacyjne ujawniają się w bardzo stromej krzywej rentowności oraz wysokim popycie na obligacje TIPS, chroniące przez wzrostem inflacji. Wzrost rynkowych stóp procentowych jest istotnym zagrożeniem dla wzrostu gospodarczego w krajach wysoce zadłużonych (w szczególności w USA), ale także dla rynków finansowych. Dlatego Fed stara się utrzymywać stopy procentowe na niskim poziomie kosztem wartości dolara.

Dolar carry trade będzie najprawdopodobniej kontynuowany w 2010 roku, tj. dopóki Fed nie da do zrozumienia, że rozpoczyna cykl podnoszenia stóp procentowych. Presja na dolara będzie wspierała notowania walut z rynków wschodzących, w tym złotego.

W I kwartale 2010 roku możliwa jest jednak większa korekta na rynkach globalnych po długim okresie ponadprzeciętnych wzrostów. Złoty może więc przejściowo tracić na wartości, ale nie spodziewamy się silnej deprecjacji. Górny przedział wahań powinien zamknąć się poniżej strefy 4,40-4,50 na EURPLN. W kolejnych kwartałach złoty powinien systematycznie zyskiwać podobnie jak to miało miejsce w tym roku. Umocnienie nie będzie jednak przypominało silnego trendu z okresu przed kryzysem. Strefa 3,80-3,90 powinna być dolnym przedziałem wahań kursu. Dolar tradycyjnie będzie dużo bardziej zmienny i zakres wahań kursu USDPLN określamy na 2,60-3,30. Strefa 3,20-3,30 powinna być górnym zakresem ewentualnego osłabienia w I kwartale. Umocnienie złotego w kolejnych kwartałach nie powinno przekroczyć strefy 2,60-2,70. Kurs franka w relacji do złotego pozostanie silnie skorelowany z eurozłotym. Spodziewany przedział wahań określamy na 2,50-3,00.
Zagrożeniem dla tej prognozy jest możliwość nawrotu mechanizmów kryzysowych, ale według nas światowe banki centralne pokazały, że potrafią skutecznie reagować w ekstremalnych sytuacjach i dlatego scenariusz kolejnego krachu (i towarzyszącej mu silnej deprecjacji złotego) jest mało prawdopodobny.

Dodajmy, że większość pojawiających się prognoz dla złotego wskazuje na umocnienie polskiej waluty w 2010 roku. Jednym z wyjątków jest tutaj NBP, który spodziewa się utrzymania dużej zmienności kursów i osłabienia złotego do poziomu 4,50 pod koniec 2010 roku. NBP argumentuje, że deprecjacja złotego będzie postępowała wraz z "pogorszeniem salda obrotów bieżących i kapitałowych oraz wzrost ryzyka fiskalnego związanego z utrzymującym się wysokim deficytem budżetowym oraz szybkim narastaniem długu publicznego..."

IDMSA.PL