Rynek świętego spokoju

Jak należy inwestować w obligacje? Doświadczenia pokryzysowe pokazują, że pewna część inwestorów woli rynki wschodzące, gdyż nawet przy wyższych tam stopach procentowych mają gwarantowany wcale niemały zysk. A ponadto firmy z tamtejszych rynków charakteryzują się najczęściej znacznie niższym poziomem zadłużenia i posiadają potencjał wzrostowy, przez co ich obligacje są atrakcyjniejsze. Trzeba tylko pamiętać, że rynek rynkowi nie jest równy, i tak, jak na tradycyjnym rynku, tak i tutaj też trzeba mieć strategię.

Lokalne eldorado

Paradoksem globalizacji jest, że dzięki ujednolicaniu instytucji i procedur następuje większy przepływ kapitału i ludzi, a to wpływa pozytywnie na gospodarczy rozwój zacofanych krajów. Z drugiej jednak strony jej największym atutem wcale nie jest zdolność do unitaryzmu, ale niezdolność do wyraźnego i pełnego kształtowania regionalnych (lokalnych) rynków. Tę prawidłowość bardzo uwydatnił ostatni kryzys finansowy. Oczywiście część tych rynków, w porównaniu z nowojorską Wall Street czy londyńskim City, jest słabo rozwinięta i nie łączy ich z nimi mocna więź. Ale to właśnie na nich wyznaczane są trendy rozwoju przez tzw. gospodarki rozwijające się. Jak twierdzi Jerome Booth, szef działu badań w Ashmore, firmie specjalizującej się w inwestowaniu na rynkach wschodzących, nie jest tak, że ludzie nagle uznali rynki wschodzące za dużo bezpieczniejsze, tylko zdali sobie w końcu sprawę, że ryzyko jest wszędzie. Ponadto inwestorzy wierzą, że kryzys finansowy i zmiany w postrzeganiu ryzyka sprawią, że tym razem będzie
inaczej. Z tego punktu widzenia nie dziwi więc styczniowa decyzja chińskiej rządowej agencji State Administration of Foreign Exchange, która zakupiła około 10 procent polskich obligacji skarbowych z wystawionej transzy wartości 1 mld euro. Ale to tylko część prawdy. Na decyzję nabycia polskich papierów dłużnych przez chiński rząd obok zmian w postrzeganiu ryzyka miały czynniki makroekonomiczne. Chiny interesują się Polską nie dlatego, że jest krajem słynącym z innowacyjności i potencjału technologicznego, ale że ma dodatni PKB ze średniookresową perspektywą wzrostową, a do tego jest swoistym przedmurzem do europejskiego rynku.

Z kolei decyzja o nabyciu hiszpańskich obligacji przez tę samą chińską agencję nie wynikała z chęci ratowania finansów kraju, ale z jego struktury finansowej i społecznej (globalne banki i instytucje finansowe o silnych więziach lokalnych oraz duża diaspora Chińczyków). Dlatego eksperci podkreślają, że o ile analiza rynku giełdowego akcji pozwala ocenić potencjał konkretnej firmy i branży, to analiza rynku obligacji pozwala właśnie ocenić potencjał danego rynku jako całości i, co ważne, nie musi mieć to wiele wspólnego z dobrą kondycją finansów publicznych, gdyż perspektywa z góry zaplanowanej stopy zwrotu z inwestycji jest dłuższa niż na tradycyjnym rynku. Innymi słowy, obecnie i w przyszłości napływ inwestorów (kapitału) będzie wprost proporcjonalny do atrakcyjności inwestycyjnej danego miejsca, gdzie analiza potencjału będzie dokonywana z płaszczyzny rynku obligacji w średnim okresie 10 lat.

Polski katalizator z gwarancją

Eksperci nie mają wątpliwości, że gdyby nie ostatni kryzys finansowy to dynamika rozwoju Catalyst Rynek Obligacji Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie byłaby zdecydowanie inna. Do końca marca 2011 roku 62 emitentów (firm i jednostek samorządu terytorialnego) zdecydowało się uplasować swoje papiery dłużne na giełdowym rynku długu. Po zaledwie półtora roku działalności kapitalizacja Catalyst wygląda następująco: 24,4 mld zł oraz 113 serii notowanych instrumentów dłużnych, to jest obligacji komunalnych, korporacyjnych oraz listów zastawnych.

– Instrumenty dłużne są ciągle niedoceniane, a może zbyt rzadko zauważane przez krajowych inwestorów budujących portfele na rynku kapitałowym. W Europie Zachodniej poziom emisji obligacji nieskarbowych sięga kilkudziesięciu, nawet kilkuset procent ich PKB, natomiast w Polsce wskaźnik ten sięga zaledwie 3 procent – mówi Robert Kwiatkowski, dyrektor Departamentu Rozwoju Giełdy Papierów Wartościowych.

Tak niski poziom wpływa na płynność, która jest cechą wtórnego obrotu obligacjami. Dlatego dla jej złagodzenia na Catalyst (segmencie ASO) istnieje wymóg posiadania animatora rynku. Jego zadaniem jest wspomaganie płynności obrotu notowanych obligacji, w szczególności zapewnianie możliwości wyznaczenia kursu i zamknięcia pozycji przez inwestora w dowolnym momencie notowań.

W porównaniu do innych giełdowych rynków papierów dłużnych płynność na Catalyst jest już dobra i – jak podkreśla Robert Kwiatkowski – wraz ze wzrostem liczby emitentów na nim będzie coraz lepsza. Oczywiście operator rynku obligacji – Giełda Papierów Wartościowych – nie czeka na samoistne zmiany. Podejmuje dalsze działania, które wpłyną na poprawę efektywności. Między innymi uruchomiona została szybka ścieżka wejścia na Catalyst dla spółek już notowanych na giełdowych rynkach akcji, co spotkało się z bardzo dobrym przyjęciem przez emitentów.

– Obligatariuszom podoba się ten rynek, ponieważ daje im w miarę łatwą możliwość wyjścia z inwestycji. Emitentom Catalyst oferuje jasne i łatwe procedury oraz promocję, która w dzisiejszych czasach jest bardzo cenna – wyjaśnia dyrektor Kwiatkowski.

Ta swoista elastyczność polskiego rynku papierów dłużnych przyciąga uwagę wielu instytucji i podmiotów. Radykalna zmiana na nim nastąpi w 2014 roku, kiedy to pojawi się obligacja projektowa z unijną gwarancją. Ten specjalistyczny papier dłużny przeznaczony jest na wspieranie strategicznych inwestycji w sieci transportowe, energetyczne, internetowe i telekomunikacyjne. Komisja chce objąć gwarancjami obligacje emitowane przez prywatne przedsiębiorstwa w celu finansowania dużych projektów inwestycyjnych, które przynoszą ogromne korzyści zarówno ogółowi społeczeństwa, jak i całej gospodarce. Odpowiedzialność obejmowałyby tylko te plany infrastrukturalne, które są zgodne z unijną strategią na rzecz pobudzenia wzrostu gospodarczego i zwiększenia zatrudnienia Europa 2020. Ryzyko związane z udzieleniem gwarancji spoczywałoby na Komisji i Europejskim Banku Inwestycyjnym (EBI), który dokonywałby przeglądu projektów oraz ustalał cenę gwarancji lub pożyczki. Projekty musiałyby być wykonalne z ekonomicznego i
technicznego punktu widzenia oraz rokować realne szanse na stałe i wysokie dochody. Następnie to prywatne firmy – nie Unia Europejska ani EBI – oferowałyby obligacje inwestorom.

Co to znaczy dla polskich emitentów i rynku papierów dłużnych? Przede wszystkim objęte unijną gwarancją obligacje projektowe wypełnią lukę w dostępie do kapitału dla przedsiębiorstw prywatnych. Z uwagi na charakter tego papieru dłużnego największe szanse na bycie ich operatorem mają te banki, które najmocniej związane są z lokalnym rynkiem. Ale to nie wszystko. Najważniejszy jest cel strategiczny, dla którego obligacje projektowe są planowane. Mianowicie wprowadzają stałość finansowania przez długi okres. W praktyce to może wyglądać tak: prywatna firma chce zrealizować projekt infrastrukturalny, emituje obligacje przy współpracy z lokalnym bankiem. Z kolei tenże bank wypuszcza własne papiery dłużne, z których pozyskany kapitał przeznacza na podniesienie funduszy własnych. W sytuacji posiadania nadwyżki depozytów przez na przykład polskie banki spółdzielcze - to może rozwinąć akcję kredytową. W ten sposób w jednym kierunku popłyną dwa duże bodźce finansowe, które przełożą się na ożywienie gospodarcze w
regionie. Co ważne, cały proces jest rozłożony w czasie i przebiega w zrównoważonym tempie. Taka perspektywa inwestycyjna jest bardzo korzystna dla tych rynków, które są bardzo podatne na napływy dużych ilości spekulacyjnego pieniądza, co nie wychodzi im na dobre. Niewątpliwie Polska leży w obszarze zainteresowania spekulantów. Dlatego zbudowanie zrównoważonego rynku obligacji przyniesie w wieloletniej perspektywie wymierne korzyści.

Jacek Strzelecki